国债期货基础介绍
一、5年期国债期货合约
根据《中国金融期货交易所交易细则》第四十一条的规定，现就5年期国债期货合约的挂盘基准价通知如下： TF1312合约的挂盘基准价为94.168元；TF1403合约的挂盘基准价为94.188元；TF1406合约的挂盘基准价为94.218元。
根据《中国金融期货交易所5年期国债期货合约交割细则》的相关规定，现就5年期国债期货可交割国债范围有关事项明确如下：
1、合约上市后新发行的符合可交割国债条件的国债，交易所在该国债上市交易日（含）之前公布将其纳入可交割国债范围。
2、合约交割月新发行且上市交易日在合约最后交易日（含）之前的5年期国债，纳入合约可交割国债范围。合约交割月新发行的7年期国债，其到期日距交割月首日的期限超过7年，不纳入合约可交割国债范围。
3、根据财政部和托管机构关于国债转托管的相关规定，为保证国债期货交割的顺利进行，因付息导致合约交割期间暂停转托管的国债不纳入该合约可交割国债范围。
5年期国债期货首批上市合约为2013年12月（TF1312）、2014年3月（TF1403）和2014年6月（TF1406）。各合约挂盘基准价由交易所在合约上市交易前一交易日公布。
为从严控制上市初期市场风险，5年期国债期货各合约的交易保证金暂定为合约价值的3%，交割月份前一个月中旬的前一交易日结算时起，交易保证金暂定为合约价值的4%，交割月份前一个月下旬的前一交易日结算时起，交易保证金暂定为合约价值的5%。上市首日各合约的涨跌停板幅度为挂盘基准价的±4％。
5年期国债期货合约的手续费标准暂定为每手3元，交割手续费标准为每手5元。交易所有权根据市场运行情况对手续费标准进行调整。
注意：手续费需加收期货投资者保障基金，为代理交易额的千万分之8，约为0.8元。
期货投资者保障基金是在期货公司严重违法违规或者风险控制不力等导致保证金出现缺口，可能严重危及社会稳定和期货市场安全时，补偿投资者保证金损失的专项基金。
所以期货公司收取手续费至少在3.8元(双边收取)以上方可保本经营。
二、国债基础
01国债7[010107]
（1）国债定义 国债是由政府发行的债券。与其它类型债券相比较，国债的发行主体是国家，具有极高的信用度，被誉为“金边债券”。
中金所选择中期（记账式）国债作为国债期货合约的标的，剩余期限在4-7年的国债都可以用于交割，截至2012年末该期限的国债存量合计约1.9万亿元，在各期限中存量最大、抗操纵性最好，是市场上的主要交易品种，被机构投资者广泛用作资产配置和风险管理。
记账式国债面值是100元/张，1手=10张，即1000元面值；每次交易最少是1手。但是记账式国债的价格是上下浮动，有可能超过100元，或者低于100元，所以1手以每张价格乘以10计算。交易方法跟股票交易一样。
（2）国债价格 国债定价主要运用了现金流贴现的原理。所谓现金流贴现原理，是指资产的理论价格是该资产未来产生的一系列现金流按照适当的贴现率进行贴现所获得的现值之和（货币时间价值）。
零息债券是指以贴现方式发行，不附息票，而于到期日时按面值一次性支付本金的债券。零息债券的期限普遍较长，最多可到20年。它以低于面值的贴水方式发行，投资者在债券到期日可按债券的面值得到偿付。
零息债券：P=A/（1+y）^T
一般债券：P=C/（1+y）+C/(1+y)^2+C/(1+y)^3+„+(A+C)/(1+y)^T
P=债券理论价格 A=本金 C=票面利息 y=贴现率/债券到期收益率（Yield to Maturity, YTM） T=到期期限=付息次数*年限
（3）国债报价 货币市场的产品以贴现率（Discount Rate）方式报价；长期国债多采用全价报价（Dirty Price）和净价报价（Clean Price）。货币市场短期国债的贴现率报价：Y=(360/n)*(100-P) Y=贴现率 P=买入价格 n=剩余天数
全价报价=净价报价+从上一个付息日以来的累计利息，国债期货以百元净价方式报价。
溢价发行：指按高于债券面额的价格发行债券。c>y 评价发行：指以债券的票面金额作为发行价格。c=y 折价发行：指按低于债券面额的价格发行债券。c
5年期国债期货 c=3% N=5 A=100 当y=3%
P=3%*100/(1+3%)+3%*100/(1+3)^2+3%*100/(1+3%)^3+3%*100/(1+3%)^4+(1+3%)*100/(1+3%)^5 - 计算可得P一定是100万元，所以当下5年中期国债名义标准券实际为折价发行的虚拟债券。 所以，5年期国债收益率y>3%。
(4) 国债收益率
国债价格与国债收益率是负相关，价格越高收益率越低；反之，价格越低收益率越高。通常银行利率上调，高于国债平均收益率的话，投资者倾向抛弃国债转存银行存款，抛售国债越多，国债价格就会下跌，从而推升其国债收益率。反之，银行降息，投资者会涌入高收益率的债市，从而推高国债价格，降低其收益率。（利率的不同种类：再贴现率是商业银行将其贴现的未到期票据向中央银行申请再贴现时的预扣利率。市场经济国家一般以中央银行再贴现率为基准利率。国内的利率政策中，1年期的存贷款利率具有基准利率的作用，其他存贷款利率在此基础上经过复利计算确定。其次，隔夜拆借与1-7天内银行间拆借利率是发达货币市场上最基本、最核心的利率，如Libor, Shibor,美国联邦基准利率。各种利率之间的关系是联动的，在美国等债券市场发达的国家，国债利率通常被认为是投资的无风险利率。）
（5）久期和凸度
久期的定义：以未来现金流为权重，时间的加权平均。久期单位是年。净久期=资产久期-负债久期，负债久期为正。
债券久期又称为麦考莱久期（Macaulay Duration）
其中贴现率R即为上述国债到期收益率y(YTM)
最简单理解久期的方式
借出100元，2年期限并忽略利息，借款方有三种还款方式：2年到期时归还100元；1年末归还50，第2年末归还50；1年末归还100. 第一种久期=（100*2）/100=2 平均收回现金流2年 第二种久期=（50*1+50*2）/100=1.5 平均收回现金流1.5年 第三种久期=（100*1）/1=1 平均收回现金流1年
上述复杂的久期公式只是多了一步对债券价格P和各期现金流权重贴现，更加精确。
性质：零息债券的久期等于它的到期时间 付息债券的久期小于或等于它的到期时间 到期时间相同，息票率越高，久期越短
付息次数很大的情况下，债券m次付息的久期约为1次付息久期的m倍
债券组合的久期为各个债券久期的加权平均和，每个债券的权重是投资该债券的资金占债券总价值中的比例
很显然，久期越大，时间越长，风险越高。
久期衡量了债券价格对于利率的敏感性，由公式化简可得： D=-（dP/P）/[dy/(1+y)]
MD=D*(1+y)= -（dP/P）/[dy/(1+y)]*(1+y)= -（dP/P）/dy Modified Duration,即修正久期=久期*（1+y） 定义为收益率变动1%，债券价格变动X% DD=MD*P
Dollar Duration,即美元久期，定义为收益率变动1%，债券价格变动X元 BPV(DV01)=DD*0.0001 定义为收益率变动1个基点，债券价格变动X元
由于债券到期收益率与债券价格并非纯线性关系，所以引入泰勒展开式第二项来修正仅用久期计算的偏差：dP/P=-MD*dy+1/2*C(dy)^2
其中C为凸度，凸度为正值，值越大对债券持有人越有利。C越大，收益率下降，债券价格上涨更多；收益率上升，债券价格下降越平缓。当债券投资额较大或利率变动幅度较大时，不能忽视凸度的影响。很显然，久期越大，敏感性越高，风险越大。
三、国债交割-CTD债券
由于中长期国债市场交易不活跃，国债期货合约采用实物交割的方式可以促进流动性。 国债期货的交割防止逼空行情发生，由于可供交割种类较多，数量较大，如多方在市场上单独买进一种债券，该债券价格上升，空方可选择更便宜的债券进行交割。
最便宜可交割债券（The Cheapest To Deliver）,指的是空方在交割时选择对其最便宜，最有利的债券进行交割。如何判定并寻找CTD：
（1） 计算久期经验比较
当可交割债券收益率高于票面利率，久期越大越便宜。 当可交割债券收益率低于票面利率，久期越小越便宜。
（当各支可交割券的收益率均大于名义券息票率时，交易所转换因子的计算过程相当于将各支券的收益率提高之后来进行折现，从而使得经转换因子调整后的可交割券转换价格下降，在这个过程中，久期最高的券下降幅度会最大，从而久期最高的券最有可能成为最便宜可交割债券；当各支可交割券的收益率均小于名义券息票率时，转换因子的计算过程相当于将各支券的收益率降低之后来进行折现，从而使得经转换因子调整后的可交割券转换价格上升，在这个过程中，久期最低的券上升幅度会最小，从而久期最低的券最有可能成为最便宜可交割债券。）
对于相同久期的国债，到期收益率最高的国债最便宜。
（2） 中金所转换因子比较
转换因子的简单定义：每1元现券可抵多少价值的名义标准券。如果转换因子大于1，说明标准券对现券贴水；小于1，则标准券对现券升水。 转换因子CF计算公式如下：
cc11c12fxCF[(1)]xfn1n1
fr(1r/f)(1r/f)f12(1r/f)
其中，r：5年期国债期货合约票面利率3%； x：交割月到下一付息月的月份数； n：剩余付息次数； c：可交割国债的票面利率； f：可交割国债每年的付息次数。 计算结果四舍五入至小数点后4位。
1
付息月 卖开 交割月 付息月 „第N年
其中现券1单位本金与票息贴现到交割月后的第一个付息月
的现值，为现券1单位本金的贴现值；为对应付息月的利息；为
其余利息现金流的贴现（年金公式）。
为交割月时以上三笔现金流的现值；
前一个付息月至交割月的应计利息，在现货市场上属于空方，扣除归空方所有。 对应中金所提供的公式相符
为开仓
计算结果四舍五入至小数点后7位。
说明从开仓前上一付息日至交割日所产生的利息归合约空方所有，期货合约的多方想取得转换因子对应的现券，就必须在支付给合约空方的金额中体现这一累计的应计利息，因此应计利息是发票金额的组成部分，也暗含了期货价格是以体现实物所有权关系为内容的期货合约价格。
客户申请交割的（不含最后交易日），其交割在四个交易日内完成，依次为意向申报日、交券日、配对缴款日和收券日。 最后交易日收市后，同一客户号的双向持仓对冲平仓，平仓价格为该合约的交割结算价。符合交割要求的净持仓进入交割。
同一客户号净持仓低于10手的，交易所按照交易编码首先选择不满足交割要求的持仓进行对冲平仓，再选择持仓量最小的持仓进行对冲平仓。平仓价格为该合约的交割结算价。
客户一方持仓不满足交割要求的，应当通过交易所向对方支付持仓合约价值1%的补偿金，并向交易所支付持仓合约价值1%的惩罚性违约金。双方持仓均不满足交割要求的，交易所向双方分别收取持仓合约价值2%的惩罚性违约金。
卖方未能在规定期限内如数交付可交割国债或者买方未能在规定期限内如数缴纳交割货款的，可以采取差额补偿的方式了结未平仓合约。
一方进行差额补偿的，应当按照下列标准通过交易所向对方支付补偿金，并向交易所支付差额补偿部分合约价值1%的惩罚性违约金。
卖方进行差额补偿的，应当支付差额补偿部分合约价值1%的补偿金；若基准国债价格大于交割结算价与转换因子乘积的，卖方还应当按照以下计算公式继续支付差额补偿金：
差额补偿金＝差额补偿部分合约数量×（基准国债价格－交割结算价×转换因子）×（合约面值/100元）
买方进行差额补偿的，应当支付差额补偿部分合约价值1%的补偿金；若交割结算价与转换因子乘积大于基准国债价格的，买方还应当按照以下计算公式继续支付差额补偿金：
差额补偿金＝差额补偿部分合约数量×（交割结算价×转换因子－基准国债价格）×（合约面值/100元）
差额补偿后，交易所向卖方退还已交付的国债。
本指南所称合约价值的计算公式为：合约价值＝交割结算价×（合约面值/100元）
最后交易日之前申请交割的，以卖方申报的国债作为基准国债；最后交易日进入交割的，以该合约交割量最大的国债作为基准国债。
基准国债价格以交易所认定的机构发布的估值数据为准。
最后交易日之前申请交割的，以意向申报日该基准国债的估值作为基准国债价格；最后交易日进入交割的，以最后交易日该基准国债的估值作为基准国债价格。 双方未能在规定期限内如数交付可交割国债或者交割货款的，交易所向双方分别收取相应合约价值2%的惩罚性违约金。
本合约最后交易日之前的交割结算价为意向申报日的当日结算价，最后交易日的交割结算价为该合约最后交易日全部成交价格按照成交量的加权平均价。计算结果保留至小数点后三位。 交割货款以交割结算价为基础进行计算，计算公式如下：
交割货款＝交割数量×（交割结算价×转换因子+应计利息）×（合约面值/100元） 其中，应计利息为该可交割国债上一付息日至配对缴款日的利息。
应计利息的日计数基准为“实际天数/实际天数”，每100元可交割国债的应计利息计算公式如下：
应计利息=(可交割国债票面利率×100/每年付息次数)×(配对缴款日-上一付息日)/当前付息周期实际天数 计算结果四舍五入至小数点后7位。
本合约的交割手续费标准为每手5元，交易所有权对交割手续费标准进行调整。
交割涉及的国债过户费等费用按照国债托管机构的有关规定执行，发生跨国债托管机构交割过户的，由买方承担转托管费。
国债期货实物交割配对采用“同市场优先”的原则，并采取“最小配对数”的方法。 国债期货实物交割流程原则：
原则一：实现跨市场托管的国债过户，方便各类客户参与交割，促进国债期货价格发现功能发挥。
原则二：合理设计交流流程，提高交割效率，减小投资者交割成本。
原则三：有效防止逼仓现象的发生，尽量防止交割违约的发生。
国债期货实物交割流程分为两个阶段：
第一阶段：自交割月第一个交易日至最后交易日的前一个交易日的滚动交割：买方和卖方提出交割申请，按照“申报时间优先”原则选取买方和卖方进入交割。
第二阶段：最后交易日的集中交割：最后交易日未平仓合约自动进入交割程序。
交割方式：滚动交割
而在交割方式上，采取滚动交割还是集中交割，我们先看这两种交割方式的比较。
(1)滚动交割赋予卖方提前交割的权利。卖方可以提前交割，提前取得交割货款，提高资金利用率，而且卖方也可以多次分散交割，缓解在集中交割是面临的资金压力。
(2)滚动交割可以有效增加买方“多逼空”的成本和难度。滚动交割的交割期比较长，若多头想逼空，则必须自交割月的第一天起控制大量的国债现券，不仅需要投入大量的资金，而且因要在较长时间内持有可交割券，将面临较大的市场风险。
(3)滚动交割能有效防止集中采购和抛出现券，减轻交割对现货市场的冲击。在集中交割方式中，国债期货的券款交付集中在一天进行，若交割量较大，则买方集中性地筹集资金，可能拉升货币市场的资金拆借成本；卖方集中性地购买最便宜可交割券，可能抬高国债现券的市场价格，不利于现货市场的稳定。 (4)同一可交割券可多次用于滚动交割，可增加可交割券实际供应量。通过滚动交割，同一可交割券可在现券市场多次被抛售，用于卖方交割，可以增加市场上可交割券的实际供应量，增加市场流动性。
“最小配对数”方法：对于两个数列，如果一个数列中的数值有和另一个数列中的数值相等的，则这两个数值配对；如果没有相同的，则在每个数列中各取最大的进行配对，把这两个数中较大的减去较少的后，再看看两个数列中有没有相等的，如果有则配对，没有再各取两个最大的，以此类推„。
五、国债交割-
隐含期权
转换期权是指，购买国债期货空头一方，在合约第一个交易日到最后交易日之中，有选择用任意一只可交割债券进行交割的权利，它是隐含期权中最重要的部分；
月末期权的名称来自于美国，是指在期货交易的最后交易日之后，由于国债现货仍然进行交易，那么在最后交易日到最后交割日之间的7个交易日当中，国债期货的空头方仍然拥有交割现货的选择权。在美国市场中，最后交割日是合约到期月的最后一个交易日，而期货合约的最后交易日是合约到期前的第8个交易日，因此在剩下的7个交易日当中的国债期货空方的选择权，就称为月末期权；（最后申报日紧接最后交易日）
择时期权，是指国债空头方有选择交割时间的权利。在择时期权当中有一种权利被称为“百搭卡”权利，是指在期货交易结束后，由于现货市场仍在运行，如果发生现货市场价格大幅波动，国债期货空头方可以通过购买现货提前交割而获利。（期现市场时间一致）
由于交割制度与美国不同，现国债期货隐含期权主要考虑转换期权（quality delivery option）。
以中久期券收益率为横轴，以转换价格为纵轴，列出了三条不同久期券的转换价格，从上图可以看到，随着收益率的不断下降，CTD券（转换价格最小的券）从高久期券向中久期券、低久期券不断转移。当收益率大于Yc时，高久期券是CTD券，在Yc与Ya之间时，中久期券是CTD券，当收益率小于Ya时，CTD券变为低久期券。
国债期货合约的空方做多CTD券，做空名义标准券，期初时持有现券为高久期；随着临近交割月，收益率走低，如果用高久期债券交割会有较大损失，空方用低久期债券代替交割。其中，避免的亏损来自于国债期货CTD券的变动，就是转换期权的价值。
六、影响国债期货价格因素
（1）利率走向
利率上升，国债期货价格下降；反之则上升；
（在市场经济国家，市场利率是制约国债利率的主要因素。市场利率一般是指证券市场上各种证券的平均利率水平。一般的原则是国债收益率要保持与市场利率大体相当的水平。如国债收益率高于市场利率，不仅会增加财政的利息负担，还会出现国债券排挤其他证券，或拉动市场利率上升，不利于证券市场和经济的稳定。反之，国债收益率低于市场利率太多，则会使国债失去吸引力，影响国债的正常发行。在我国经济中，由国家制定的银行利率起主导作用，市场利率在银行利率基础上受资金供求状况的影响而有所浮动。因此，我国国债收益率的确定主要是以银行利率为基准。）
票面利率相同的情况下，国债期限越长，价格对利率变动的敏感度越高，并随着年限的增加以递减的速度增加；
在期限相同的情况下，国债的票面利率越低，其对利率变动的敏感度越高；
利率下降带来的资本里的要大于相同幅度利率上升带来的资本损失。
（2）经济周期
经济收缩阶段，投资需求萎缩，利率水平下降，进入萧条后维持低水平；转入复苏后，投资和消费的增长引发利率水平的回升，到高涨阶段，利率水平维持在高位。
(3)通货膨胀率
国债收益率扣除通货膨胀率才是实际收益率，当通货膨胀较高时，货币贬值，造成国债投资者本金和利息收入实际相对减少，投资者为避免通货膨胀造成的损失，往往把资金转移到可以保值的商品。国债收益率与CPI的变动趋势具有一致性，相关系数0.8以上。
（4） 其他投资工具
股市的涨跌必然影响国债期货市场，当股票、房地产收益率上升时，持有这些资产比国债更有利，国债价格下降。
（5） 货币政策
货币供应不足时，利率上升；供应过量时，利率下降。央行通过公开市场操作、贴现率政策和法定存款准备金要求来控制货币供应。释放流动性时，利率下降；紧缩银根时，利率上升。
（6） 财政政策
当政府财政赤字时，增发国债，国债供过于求，价格下降；财政盈余时，政府回购国债或提前兑付，国债需求增加而价格上升。
七、对冲策略
买入套期保值 防止利率下降导致债券价格上涨而使购买成本上升
卖出套期保值 避免利率上升导致持有债券价格下降的风险
3月15日，公司以1，000,000元购买10年期国债，国债利率为3.5%,预计在6月15日利率会下跌，故买入国债期货套期保值
3月15日，公司申请1，000,000元，3个月期限的贷款，贷款利率为6%，预计在6月15日利率上升，故买入国债期货套期保值锁定资金成本
债券期货在组合管理的运用-实现目标久期
买入或卖出期货是的延长或缩短修正久期非常容易，最终达到进行目标久期策略的目的。 假设关于债券的一个投资组合的市场价值为B，修正久期为MDb.期货合约的修正久期为MDf，价格为f。市场预测者计划将现在的修正久期延长为MDT，即目标久期。达到此目的的方法一时增加在修正久期长的债券上的投资比重，相应减少在修正久期短的债券上的投资比重，但是此操作会带来至少两种债券的买卖，从而使得交易成本增加。期货能够轻易达到调整修正久期的目的，且期货交易先比买卖现货债券能够在很大程度上节约交易成本。
此时的期货数量需要将修正久期调整为MDT：
Nf=[(MDT-MDb)/MDf]*(B/f)*βy
公式中βy是由债券收益率对期货到期收益率回归产生的回归系数，假设债券收益率与期货到期收益率按一比一比例变化，那么收益率βy=1，另βy实际上为yb/yf.
如果投资者预计利率下降，并期望调高修正久期，那么MDT大于MDb。也即Nf为正，意味着投资者应该买入期货，在多头现货头寸上追加期货增加风险；反之，MDT小于MDb，Nf为负，意味着投资者卖出期货降低风险，则需要一个与现货相反的头寸。
当采用国债期货来对冲时，对冲者必须在假设某一特定债券将被交割的前提下计算MDf。这意味着对冲着再实施对冲时，必须首先估计哪一个债券是最便宜可交割债券。如果利率环节发生变化，其他债券变为最便宜可交割债券，对冲着必须对对冲头寸进行调节。对冲着应选择期货合约以使标的资产的久期尽量接近被对冲资产的久期。
当使用国债期货来管理组合久期时，需要指出的是，国债期货自身并不内生含有久期，因为国债期货不是一种支付息票的证券。国债期货之所以有久期时因为它追踪的国债（最便宜可交割债券）具有久期。两者的久期关系为：
八、基础套利
基差，买卖是最基础的套利交易策略，其本质为期限套利。基差套利是利用现券与调整过后标准券（即期货价格*转换因子）的价差，在现货可以卖空的基础上进行的套利策略。 现货市场上，可交割债券价格被低估，标准券调整后的价格被高估，采用上述交割CTD券中讨论的正向套利，多头可交割债券+空头期货，基差最小时入场获利最大。
此外，还可以反向套利，即空头一种可交割债券+多头期货，这种组合方式风险较大，因为选择交割债券种类的是期货的空头方，只有在基差为正（可交割债券价格大于调整价格），且足够大的情况下采取该套利模式。
美国国债期货推出后，就出现了期货、现货市场行为分化的情况，套利获利的案例屡屡出现，至1980年末-1990年代，持续性的套利机会逐渐消失，学界研究也日益稀少。期现套利是国债期货刚推出时的制度红利，因此，中国国债期货正式推出后，期现套利值得期待。
跨期套利是套利者利用国债期货不同到期月份合约的价差的异常变化，通过买卖合约，套取收益。 跨期套利主要包括以下几种：（1）牛市跨期（牛跨）。套利者买入近月合约，卖出远月合约；（2）熊市跨期（熊跨）。套利者卖出近月合约，买入远月合约；（3）蝶式跨期。套利者可买入1 份近月合约，卖出2 份中月合约，买入1 分远月合约，相当于近月/中月牛跨+中月/远月熊跨，或全部交易方向相反，等同于熊跨+牛跨。国债期货合约交割日分别是最近的三个季月，当前为12 月、3 月、6 月合约（TF1312、TF1403、TF1406），一旦12月、3 月、6 月合约价差发生异常变化，投资者便可跨期套利。但实际上远月的合约成交量并不大，跨市套利，跨品种套利暂时也无法实现，创新的套利模式也有待研究。
国债期货基础介绍
一、5年期国债期货合约
根据《中国金融期货交易所交易细则》第四十一条的规定，现就5年期国债期货合约的挂盘基准价通知如下： TF1312合约的挂盘基准价为94.168元；TF1403合约的挂盘基准价为94.188元；TF1406合约的挂盘基准价为94.218元。
根据《中国金融期货交易所5年期国债期货合约交割细则》的相关规定，现就5年期国债期货可交割国债范围有关事项明确如下：
1、合约上市后新发行的符合可交割国债条件的国债，交易所在该国债上市交易日（含）之前公布将其纳入可交割国债范围。
2、合约交割月新发行且上市交易日在合约最后交易日（含）之前的5年期国债，纳入合约可交割国债范围。合约交割月新发行的7年期国债，其到期日距交割月首日的期限超过7年，不纳入合约可交割国债范围。
3、根据财政部和托管机构关于国债转托管的相关规定，为保证国债期货交割的顺利进行，因付息导致合约交割期间暂停转托管的国债不纳入该合约可交割国债范围。
5年期国债期货首批上市合约为2013年12月（TF1312）、2014年3月（TF1403）和2014年6月（TF1406）。各合约挂盘基准价由交易所在合约上市交易前一交易日公布。
为从严控制上市初期市场风险，5年期国债期货各合约的交易保证金暂定为合约价值的3%，交割月份前一个月中旬的前一交易日结算时起，交易保证金暂定为合约价值的4%，交割月份前一个月下旬的前一交易日结算时起，交易保证金暂定为合约价值的5%。上市首日各合约的涨跌停板幅度为挂盘基准价的±4％。
5年期国债期货合约的手续费标准暂定为每手3元，交割手续费标准为每手5元。交易所有权根据市场运行情况对手续费标准进行调整。
注意：手续费需加收期货投资者保障基金，为代理交易额的千万分之8，约为0.8元。
期货投资者保障基金是在期货公司严重违法违规或者风险控制不力等导致保证金出现缺口，可能严重危及社会稳定和期货市场安全时，补偿投资者保证金损失的专项基金。
所以期货公司收取手续费至少在3.8元(双边收取)以上方可保本经营。
二、国债基础
01国债7[010107]
（1）国债定义 国债是由政府发行的债券。与其它类型债券相比较，国债的发行主体是国家，具有极高的信用度，被誉为“金边债券”。
中金所选择中期（记账式）国债作为国债期货合约的标的，剩余期限在4-7年的国债都可以用于交割，截至2012年末该期限的国债存量合计约1.9万亿元，在各期限中存量最大、抗操纵性最好，是市场上的主要交易品种，被机构投资者广泛用作资产配置和风险管理。
记账式国债面值是100元/张，1手=10张，即1000元面值；每次交易最少是1手。但是记账式国债的价格是上下浮动，有可能超过100元，或者低于100元，所以1手以每张价格乘以10计算。交易方法跟股票交易一样。
（2）国债价格 国债定价主要运用了现金流贴现的原理。所谓现金流贴现原理，是指资产的理论价格是该资产未来产生的一系列现金流按照适当的贴现率进行贴现所获得的现值之和（货币时间价值）。
零息债券是指以贴现方式发行，不附息票，而于到期日时按面值一次性支付本金的债券。零息债券的期限普遍较长，最多可到20年。它以低于面值的贴水方式发行，投资者在债券到期日可按债券的面值得到偿付。
零息债券：P=A/（1+y）^T
一般债券：P=C/（1+y）+C/(1+y)^2+C/(1+y)^3+„+(A+C)/(1+y)^T
P=债券理论价格 A=本金 C=票面利息 y=贴现率/债券到期收益率（Yield to Maturity, YTM） T=到期期限=付息次数*年限
（3）国债报价 货币市场的产品以贴现率（Discount Rate）方式报价；长期国债多采用全价报价（Dirty Price）和净价报价（Clean Price）。货币市场短期国债的贴现率报价：Y=(360/n)*(100-P) Y=贴现率 P=买入价格 n=剩余天数
全价报价=净价报价+从上一个付息日以来的累计利息，国债期货以百元净价方式报价。
溢价发行：指按高于债券面额的价格发行债券。c>y 评价发行：指以债券的票面金额作为发行价格。c=y 折价发行：指按低于债券面额的价格发行债券。c
5年期国债期货 c=3% N=5 A=100 当y=3%
P=3%*100/(1+3%)+3%*100/(1+3)^2+3%*100/(1+3%)^3+3%*100/(1+3%)^4+(1+3%)*100/(1+3%)^5 - 计算可得P一定是100万元，所以当下5年中期国债名义标准券实际为折价发行的虚拟债券。 所以，5年期国债收益率y>3%。
(4) 国债收益率
国债价格与国债收益率是负相关，价格越高收益率越低；反之，价格越低收益率越高。通常银行利率上调，高于国债平均收益率的话，投资者倾向抛弃国债转存银行存款，抛售国债越多，国债价格就会下跌，从而推升其国债收益率。反之，银行降息，投资者会涌入高收益率的债市，从而推高国债价格，降低其收益率。（利率的不同种类：再贴现率是商业银行将其贴现的未到期票据向中央银行申请再贴现时的预扣利率。市场经济国家一般以中央银行再贴现率为基准利率。国内的利率政策中，1年期的存贷款利率具有基准利率的作用，其他存贷款利率在此基础上经过复利计算确定。其次，隔夜拆借与1-7天内银行间拆借利率是发达货币市场上最基本、最核心的利率，如Libor, Shibor,美国联邦基准利率。各种利率之间的关系是联动的，在美国等债券市场发达的国家，国债利率通常被认为是投资的无风险利率。）
（5）久期和凸度
久期的定义：以未来现金流为权重，时间的加权平均。久期单位是年。净久期=资产久期-负债久期，负债久期为正。
债券久期又称为麦考莱久期（Macaulay Duration）
其中贴现率R即为上述国债到期收益率y(YTM)
最简单理解久期的方式
借出100元，2年期限并忽略利息，借款方有三种还款方式：2年到期时归还100元；1年末归还50，第2年末归还50；1年末归还100. 第一种久期=（100*2）/100=2 平均收回现金流2年 第二种久期=（50*1+50*2）/100=1.5 平均收回现金流1.5年 第三种久期=（100*1）/1=1 平均收回现金流1年
上述复杂的久期公式只是多了一步对债券价格P和各期现金流权重贴现，更加精确。
性质：零息债券的久期等于它的到期时间 付息债券的久期小于或等于它的到期时间 到期时间相同，息票率越高，久期越短
付息次数很大的情况下，债券m次付息的久期约为1次付息久期的m倍
债券组合的久期为各个债券久期的加权平均和，每个债券的权重是投资该债券的资金占债券总价值中的比例
很显然，久期越大，时间越长，风险越高。
久期衡量了债券价格对于利率的敏感性，由公式化简可得： D=-（dP/P）/[dy/(1+y)]
MD=D*(1+y)= -（dP/P）/[dy/(1+y)]*(1+y)= -（dP/P）/dy Modified Duration,即修正久期=久期*（1+y） 定义为收益率变动1%，债券价格变动X% DD=MD*P
Dollar Duration,即美元久期，定义为收益率变动1%，债券价格变动X元 BPV(DV01)=DD*0.0001 定义为收益率变动1个基点，债券价格变动X元
由于债券到期收益率与债券价格并非纯线性关系，所以引入泰勒展开式第二项来修正仅用久期计算的偏差：dP/P=-MD*dy+1/2*C(dy)^2
其中C为凸度，凸度为正值，值越大对债券持有人越有利。C越大，收益率下降，债券价格上涨更多；收益率上升，债券价格下降越平缓。当债券投资额较大或利率变动幅度较大时，不能忽视凸度的影响。很显然，久期越大，敏感性越高，风险越大。
三、国债交割-CTD债券
由于中长期国债市场交易不活跃，国债期货合约采用实物交割的方式可以促进流动性。 国债期货的交割防止逼空行情发生，由于可供交割种类较多，数量较大，如多方在市场上单独买进一种债券，该债券价格上升，空方可选择更便宜的债券进行交割。
最便宜可交割债券（The Cheapest To Deliver）,指的是空方在交割时选择对其最便宜，最有利的债券进行交割。如何判定并寻找CTD：
（1） 计算久期经验比较
当可交割债券收益率高于票面利率，久期越大越便宜。 当可交割债券收益率低于票面利率，久期越小越便宜。
（当各支可交割券的收益率均大于名义券息票率时，交易所转换因子的计算过程相当于将各支券的收益率提高之后来进行折现，从而使得经转换因子调整后的可交割券转换价格下降，在这个过程中，久期最高的券下降幅度会最大，从而久期最高的券最有可能成为最便宜可交割债券；当各支可交割券的收益率均小于名义券息票率时，转换因子的计算过程相当于将各支券的收益率降低之后来进行折现，从而使得经转换因子调整后的可交割券转换价格上升，在这个过程中，久期最低的券上升幅度会最小，从而久期最低的券最有可能成为最便宜可交割债券。）
对于相同久期的国债，到期收益率最高的国债最便宜。
（2） 中金所转换因子比较
转换因子的简单定义：每1元现券可抵多少价值的名义标准券。如果转换因子大于1，说明标准券对现券贴水；小于1，则标准券对现券升水。 转换因子CF计算公式如下：
cc11c12fxCF[(1)]xfn1n1
fr(1r/f)(1r/f)f12(1r/f)
其中，r：5年期国债期货合约票面利率3%； x：交割月到下一付息月的月份数； n：剩余付息次数； c：可交割国债的票面利率； f：可交割国债每年的付息次数。 计算结果四舍五入至小数点后4位。
1
付息月 卖开 交割月 付息月 „第N年
其中现券1单位本金与票息贴现到交割月后的第一个付息月
的现值，为现券1单位本金的贴现值；为对应付息月的利息；为
其余利息现金流的贴现（年金公式）。
为交割月时以上三笔现金流的现值；
前一个付息月至交割月的应计利息，在现货市场上属于空方，扣除归空方所有。 对应中金所提供的公式相符
为开仓
计算结果四舍五入至小数点后7位。
说明从开仓前上一付息日至交割日所产生的利息归合约空方所有，期货合约的多方想取得转换因子对应的现券，就必须在支付给合约空方的金额中体现这一累计的应计利息，因此应计利息是发票金额的组成部分，也暗含了期货价格是以体现实物所有权关系为内容的期货合约价格。
客户申请交割的（不含最后交易日），其交割在四个交易日内完成，依次为意向申报日、交券日、配对缴款日和收券日。 最后交易日收市后，同一客户号的双向持仓对冲平仓，平仓价格为该合约的交割结算价。符合交割要求的净持仓进入交割。
同一客户号净持仓低于10手的，交易所按照交易编码首先选择不满足交割要求的持仓进行对冲平仓，再选择持仓量最小的持仓进行对冲平仓。平仓价格为该合约的交割结算价。
客户一方持仓不满足交割要求的，应当通过交易所向对方支付持仓合约价值1%的补偿金，并向交易所支付持仓合约价值1%的惩罚性违约金。双方持仓均不满足交割要求的，交易所向双方分别收取持仓合约价值2%的惩罚性违约金。
卖方未能在规定期限内如数交付可交割国债或者买方未能在规定期限内如数缴纳交割货款的，可以采取差额补偿的方式了结未平仓合约。
一方进行差额补偿的，应当按照下列标准通过交易所向对方支付补偿金，并向交易所支付差额补偿部分合约价值1%的惩罚性违约金。
卖方进行差额补偿的，应当支付差额补偿部分合约价值1%的补偿金；若基准国债价格大于交割结算价与转换因子乘积的，卖方还应当按照以下计算公式继续支付差额补偿金：
差额补偿金＝差额补偿部分合约数量×（基准国债价格－交割结算价×转换因子）×（合约面值/100元）
买方进行差额补偿的，应当支付差额补偿部分合约价值1%的补偿金；若交割结算价与转换因子乘积大于基准国债价格的，买方还应当按照以下计算公式继续支付差额补偿金：
差额补偿金＝差额补偿部分合约数量×（交割结算价×转换因子－基准国债价格）×（合约面值/100元）
差额补偿后，交易所向卖方退还已交付的国债。
本指南所称合约价值的计算公式为：合约价值＝交割结算价×（合约面值/100元）
最后交易日之前申请交割的，以卖方申报的国债作为基准国债；最后交易日进入交割的，以该合约交割量最大的国债作为基准国债。
基准国债价格以交易所认定的机构发布的估值数据为准。
最后交易日之前申请交割的，以意向申报日该基准国债的估值作为基准国债价格；最后交易日进入交割的，以最后交易日该基准国债的估值作为基准国债价格。 双方未能在规定期限内如数交付可交割国债或者交割货款的，交易所向双方分别收取相应合约价值2%的惩罚性违约金。
本合约最后交易日之前的交割结算价为意向申报日的当日结算价，最后交易日的交割结算价为该合约最后交易日全部成交价格按照成交量的加权平均价。计算结果保留至小数点后三位。 交割货款以交割结算价为基础进行计算，计算公式如下：
交割货款＝交割数量×（交割结算价×转换因子+应计利息）×（合约面值/100元） 其中，应计利息为该可交割国债上一付息日至配对缴款日的利息。
应计利息的日计数基准为“实际天数/实际天数”，每100元可交割国债的应计利息计算公式如下：
应计利息=(可交割国债票面利率×100/每年付息次数)×(配对缴款日-上一付息日)/当前付息周期实际天数 计算结果四舍五入至小数点后7位。
本合约的交割手续费标准为每手5元，交易所有权对交割手续费标准进行调整。
交割涉及的国债过户费等费用按照国债托管机构的有关规定执行，发生跨国债托管机构交割过户的，由买方承担转托管费。
国债期货实物交割配对采用“同市场优先”的原则，并采取“最小配对数”的方法。 国债期货实物交割流程原则：
原则一：实现跨市场托管的国债过户，方便各类客户参与交割，促进国债期货价格发现功能发挥。
原则二：合理设计交流流程，提高交割效率，减小投资者交割成本。
原则三：有效防止逼仓现象的发生，尽量防止交割违约的发生。
国债期货实物交割流程分为两个阶段：
第一阶段：自交割月第一个交易日至最后交易日的前一个交易日的滚动交割：买方和卖方提出交割申请，按照“申报时间优先”原则选取买方和卖方进入交割。
第二阶段：最后交易日的集中交割：最后交易日未平仓合约自动进入交割程序。
交割方式：滚动交割
而在交割方式上，采取滚动交割还是集中交割，我们先看这两种交割方式的比较。
(1)滚动交割赋予卖方提前交割的权利。卖方可以提前交割，提前取得交割货款，提高资金利用率，而且卖方也可以多次分散交割，缓解在集中交割是面临的资金压力。
(2)滚动交割可以有效增加买方“多逼空”的成本和难度。滚动交割的交割期比较长，若多头想逼空，则必须自交割月的第一天起控制大量的国债现券，不仅需要投入大量的资金，而且因要在较长时间内持有可交割券，将面临较大的市场风险。
(3)滚动交割能有效防止集中采购和抛出现券，减轻交割对现货市场的冲击。在集中交割方式中，国债期货的券款交付集中在一天进行，若交割量较大，则买方集中性地筹集资金，可能拉升货币市场的资金拆借成本；卖方集中性地购买最便宜可交割券，可能抬高国债现券的市场价格，不利于现货市场的稳定。 (4)同一可交割券可多次用于滚动交割，可增加可交割券实际供应量。通过滚动交割，同一可交割券可在现券市场多次被抛售，用于卖方交割，可以增加市场上可交割券的实际供应量，增加市场流动性。
“最小配对数”方法：对于两个数列，如果一个数列中的数值有和另一个数列中的数值相等的，则这两个数值配对；如果没有相同的，则在每个数列中各取最大的进行配对，把这两个数中较大的减去较少的后，再看看两个数列中有没有相等的，如果有则配对，没有再各取两个最大的，以此类推„。
五、国债交割-
隐含期权
转换期权是指，购买国债期货空头一方，在合约第一个交易日到最后交易日之中，有选择用任意一只可交割债券进行交割的权利，它是隐含期权中最重要的部分；
月末期权的名称来自于美国，是指在期货交易的最后交易日之后，由于国债现货仍然进行交易，那么在最后交易日到最后交割日之间的7个交易日当中，国债期货的空头方仍然拥有交割现货的选择权。在美国市场中，最后交割日是合约到期月的最后一个交易日，而期货合约的最后交易日是合约到期前的第8个交易日，因此在剩下的7个交易日当中的国债期货空方的选择权，就称为月末期权；（最后申报日紧接最后交易日）
择时期权，是指国债空头方有选择交割时间的权利。在择时期权当中有一种权利被称为“百搭卡”权利，是指在期货交易结束后，由于现货市场仍在运行，如果发生现货市场价格大幅波动，国债期货空头方可以通过购买现货提前交割而获利。（期现市场时间一致）
由于交割制度与美国不同，现国债期货隐含期权主要考虑转换期权（quality delivery option）。
以中久期券收益率为横轴，以转换价格为纵轴，列出了三条不同久期券的转换价格，从上图可以看到，随着收益率的不断下降，CTD券（转换价格最小的券）从高久期券向中久期券、低久期券不断转移。当收益率大于Yc时，高久期券是CTD券，在Yc与Ya之间时，中久期券是CTD券，当收益率小于Ya时，CTD券变为低久期券。
国债期货合约的空方做多CTD券，做空名义标准券，期初时持有现券为高久期；随着临近交割月，收益率走低，如果用高久期债券交割会有较大损失，空方用低久期债券代替交割。其中，避免的亏损来自于国债期货CTD券的变动，就是转换期权的价值。
六、影响国债期货价格因素
（1）利率走向
利率上升，国债期货价格下降；反之则上升；
（在市场经济国家，市场利率是制约国债利率的主要因素。市场利率一般是指证券市场上各种证券的平均利率水平。一般的原则是国债收益率要保持与市场利率大体相当的水平。如国债收益率高于市场利率，不仅会增加财政的利息负担，还会出现国债券排挤其他证券，或拉动市场利率上升，不利于证券市场和经济的稳定。反之，国债收益率低于市场利率太多，则会使国债失去吸引力，影响国债的正常发行。在我国经济中，由国家制定的银行利率起主导作用，市场利率在银行利率基础上受资金供求状况的影响而有所浮动。因此，我国国债收益率的确定主要是以银行利率为基准。）
票面利率相同的情况下，国债期限越长，价格对利率变动的敏感度越高，并随着年限的增加以递减的速度增加；
在期限相同的情况下，国债的票面利率越低，其对利率变动的敏感度越高；
利率下降带来的资本里的要大于相同幅度利率上升带来的资本损失。
（2）经济周期
经济收缩阶段，投资需求萎缩，利率水平下降，进入萧条后维持低水平；转入复苏后，投资和消费的增长引发利率水平的回升，到高涨阶段，利率水平维持在高位。
(3)通货膨胀率
国债收益率扣除通货膨胀率才是实际收益率，当通货膨胀较高时，货币贬值，造成国债投资者本金和利息收入实际相对减少，投资者为避免通货膨胀造成的损失，往往把资金转移到可以保值的商品。国债收益率与CPI的变动趋势具有一致性，相关系数0.8以上。
（4） 其他投资工具
股市的涨跌必然影响国债期货市场，当股票、房地产收益率上升时，持有这些资产比国债更有利，国债价格下降。
（5） 货币政策
货币供应不足时，利率上升；供应过量时，利率下降。央行通过公开市场操作、贴现率政策和法定存款准备金要求来控制货币供应。释放流动性时，利率下降；紧缩银根时，利率上升。
（6） 财政政策
当政府财政赤字时，增发国债，国债供过于求，价格下降；财政盈余时，政府回购国债或提前兑付，国债需求增加而价格上升。
七、对冲策略
买入套期保值 防止利率下降导致债券价格上涨而使购买成本上升
卖出套期保值 避免利率上升导致持有债券价格下降的风险
3月15日，公司以1，000,000元购买10年期国债，国债利率为3.5%,预计在6月15日利率会下跌，故买入国债期货套期保值
3月15日，公司申请1，000,000元，3个月期限的贷款，贷款利率为6%，预计在6月15日利率上升，故买入国债期货套期保值锁定资金成本
债券期货在组合管理的运用-实现目标久期
买入或卖出期货是的延长或缩短修正久期非常容易，最终达到进行目标久期策略的目的。 假设关于债券的一个投资组合的市场价值为B，修正久期为MDb.期货合约的修正久期为MDf，价格为f。市场预测者计划将现在的修正久期延长为MDT，即目标久期。达到此目的的方法一时增加在修正久期长的债券上的投资比重，相应减少在修正久期短的债券上的投资比重，但是此操作会带来至少两种债券的买卖，从而使得交易成本增加。期货能够轻易达到调整修正久期的目的，且期货交易先比买卖现货债券能够在很大程度上节约交易成本。
此时的期货数量需要将修正久期调整为MDT：
Nf=[(MDT-MDb)/MDf]*(B/f)*βy
公式中βy是由债券收益率对期货到期收益率回归产生的回归系数，假设债券收益率与期货到期收益率按一比一比例变化，那么收益率βy=1，另βy实际上为yb/yf.
如果投资者预计利率下降，并期望调高修正久期，那么MDT大于MDb。也即Nf为正，意味着投资者应该买入期货，在多头现货头寸上追加期货增加风险；反之，MDT小于MDb，Nf为负，意味着投资者卖出期货降低风险，则需要一个与现货相反的头寸。
当采用国债期货来对冲时，对冲者必须在假设某一特定债券将被交割的前提下计算MDf。这意味着对冲着再实施对冲时，必须首先估计哪一个债券是最便宜可交割债券。如果利率环节发生变化，其他债券变为最便宜可交割债券，对冲着必须对对冲头寸进行调节。对冲着应选择期货合约以使标的资产的久期尽量接近被对冲资产的久期。
当使用国债期货来管理组合久期时，需要指出的是，国债期货自身并不内生含有久期，因为国债期货不是一种支付息票的证券。国债期货之所以有久期时因为它追踪的国债（最便宜可交割债券）具有久期。两者的久期关系为：
八、基础套利
基差，买卖是最基础的套利交易策略，其本质为期限套利。基差套利是利用现券与调整过后标准券（即期货价格*转换因子）的价差，在现货可以卖空的基础上进行的套利策略。 现货市场上，可交割债券价格被低估，标准券调整后的价格被高估，采用上述交割CTD券中讨论的正向套利，多头可交割债券+空头期货，基差最小时入场获利最大。
此外，还可以反向套利，即空头一种可交割债券+多头期货，这种组合方式风险较大，因为选择交割债券种类的是期货的空头方，只有在基差为正（可交割债券价格大于调整价格），且足够大的情况下采取该套利模式。
美国国债期货推出后，就出现了期货、现货市场行为分化的情况，套利获利的案例屡屡出现，至1980年末-1990年代，持续性的套利机会逐渐消失，学界研究也日益稀少。期现套利是国债期货刚推出时的制度红利，因此，中国国债期货正式推出后，期现套利值得期待。
跨期套利是套利者利用国债期货不同到期月份合约的价差的异常变化，通过买卖合约，套取收益。 跨期套利主要包括以下几种：（1）牛市跨期（牛跨）。套利者买入近月合约，卖出远月合约；（2）熊市跨期（熊跨）。套利者卖出近月合约，买入远月合约；（3）蝶式跨期。套利者可买入1 份近月合约，卖出2 份中月合约，买入1 分远月合约，相当于近月/中月牛跨+中月/远月熊跨，或全部交易方向相反，等同于熊跨+牛跨。国债期货合约交割日分别是最近的三个季月，当前为12 月、3 月、6 月合约（TF1312、TF1403、TF1406），一旦12月、3 月、6 月合约价差发生异常变化，投资者便可跨期套利。但实际上远月的合约成交量并不大，跨市套利，跨品种套利暂时也无法实现，创新的套利模式也有待研究。