云南白药财务报表分析

云南白药财务报表分析

案例分析说明：云南白药集团股份有限公司是云南最大的中成药生产企业，是中国中成药五十强之一，旗下有若干子公司，本案例分析采用云南白药合并报表的数字。同时为了进行同行业比较，在中成药类上市公司中选择山东东阿阿胶股份有限公司作为同比对象

1. 行业分析

（1） 我国医药产业发展概况：

改革开放以来，我国医药行业年均增长17.7%，已成为当今世界上发展最快的医药市场之一。据医药经济信息报统计，2003年共完成工业总产值3876.47亿元，比上年增长19.86%；工业增加值1133.18亿元，比上年增长17.11%。其中，新产品产值440.39亿元，比上年增长22.91%；完成出口交货值352.04亿元，比上年增长24.4%。从以上可看出，我国医药经济已进入高速增长阶段。

目前，我国人均用药水平与发达国家相比，相差甚远。随着我国人口的自然增长、老龄化比例的加大、国民经济的持续增长、医疗体制改革及药品分类管理的实施，我国医药行业将持续高速增长。“十五”期间，我国医药行业发展重点是：着重于内涵发展，着眼于技术创新和提高水平、提高质量；投资的重点在于促进结构升级，总体上不追求数量的扩增；重点发展中药、生物工程药物和优势化学原料药。随着我国宏观经济的持续向好及国家基本药物和基本医疗保险药物目录的推行，医药行业将会得到更好的发展。

（2） 当今医药产业发展趋势：

① 医药产业结构调整和资产重组加剧，大型跨国企业的联合兼并称为国际性潮流。医药产业被誉为“朝阳产业”，而新药就是这一产业的“常青树”。由于新药研制具有耗资大、周期长、成功率低、国家法规政策限制多的特点，使一般中小企业望尘莫及。大型企业的合并，可以大大提高新药研制开发的能力和市场竞争能力。因此，大型跨国企业的联合兼并称为国际性潮流。

② 药品市场结构发展将发生重大变化。突出表现在三方面：一是生物技术药物产品异军突起，1998年全球市场销售额为114以美元，2000年高达240以美元，今后每年将以45%左右的速度递增；二是天然药品热销，随着人们保健意识的提高和“回归自然”的愿望日益强烈，加上部分化学合成药具有毒性副作用等原因，天然药物倍受青睐；三是非处方药、通用名药的销售比例迅速增长。

③ 新药研制已成为现代大型医药企业发展的基本战略。国际上许多大型制药企业已发展称为以研究和开发新药为基础的制药公司。为了加快新药研制的步伐，提高成功率，减少盲目性，从天然生物资源中发现新药和生理活性先导化合物是新药研制的重要方向。具巨额经济效益的“重磅炸弹”型产品成为新药研制的重点。

④ 制药产业的技术密集型特点更加突出。药品从研制到生产的全过程，是多学科知识和现代技术交叉融合的过程，现代化的制药企业往往集中反映了当今生命科学领域的最新研究成果。医药产业资本由机构成中，人才、技术、资本高度集约化，技术质量的标准化已经成为产品推向消费者的通行证。

2. 经营内容概况：

公司前身为云南白药厂，是国家为保护云南白药这一传统中成药注明品牌的生产和发展，于1971年6月根据周恩来总理亲自指示而组建，初始投资额仅为285万元，主要生产销售云南白药散剂、百宝丹等产品。

1993年3月24日，经云南省体改委同意以云南白药厂为主体改组为社会募集公司，同年9月13日经中国证监会复审，同意本公司向社会公众发行股票，11月30日正式注册成立云南白药事业股份有限公司，是云南省第一家上市公司。

该公司拥有中国第一中药保护品牌“云南白药”，下属还有文州、大理州、丽江地区三个区域性子公司，具备胶囊剂、颗粒剂、散剂、片剂、酊剂和气雾剂等6个剂型、一百多个产品批文，其中有8个中药保护产品。多年来自主研制了十多个新产品；建立了符合国家规范的GMP生产中心和GAP种植基地。下设天然药物研究院具备较强研发能力：2001年主营收入9亿多元，净利润7514万元，综合实力排序名列我国医药类上市公司第12位。

3. 从业领域定位：

（1）中药制药：

①昆明振华制药厂：以片剂、胶囊剂、软膏、滴眼剂、合剂和颗粒剂六大剂型为主，已经通过国家GMP认证；有产品生产批文一百五十余个，独家品种2个，国家中药保护品种2个。年销售收入3763万元，利润率27%

②中港合资昆明极大制药有限公司：以冻干剂、胶囊剂为主，通过国家GMP认证，主要生产抗微生物系列化学药品，有产品批文三十余个。2001年销售收

入1.54亿元，利润率22%

③云南南天思茅制药厂：以口服剂、胶囊剂、片剂为主，主要生产植物药系列产品，有产品批文二十个，其中独家产品四个

（2）医药商业领域：

下属四个药品批发分公司，一个医疗器械批发分公司和一个原料药批发部门。主要市场均为云南省内的医疗服务机构及消费者，铺盖全省16个地州和近百个县，具有一定的市场份额和品牌知名度。

（3）零售终端：

有一个专门从事零售的分公司“福生医药公司”，具有跨地区连锁经营资格，已经在全省6个地州设立了30余个零售网点，有一定的市场知名度和占有率

4. 财务报告分析：

（1） 资产负债表分析：

根据云南白药2013年资产负债表： 1） 资产负债表总体状况的初步分析

从总体来看，公司的资产总额从年初的1080417万元增加到年末的1288091万元，同比增长了19.22%；从负债及股东权益来看，主要是盈余公积增加了34.52%和未分配利润增加了26.99%，显然公司盈利是资产增加的主要资金来源。这就意味着，投资者投入公司的资本不但得到保值，而且还增值。

从资产结构来看，公司年末的资产总额中，流动资产占84.57%，固定资产占9.86%，在建工程占2.04%。其中固定资产所占比重较上年减少。

从负债与所有者权益的结构来看，公司的非流动负债在总资产有一定增加的情况下却减少了9.34%，所占比重由上年的1.97%下降为1.50%；所有者权益所占比重由上年的65.88%上升为70.09%。

2） 资产主要项目分析

(1）货币资金及其质量分析

从总体规模来看，公司货币资金同比增长了18.28%，略小于资产的增幅，使其占总资产比重由年初的16.30%下降为16.17%。与东阿阿胶相比，其货币资金占资产总额的百分比较低，2009-2011年处于下滑趋势，2011-2013年逐渐平稳

(2）应收款项及其质量分析

应收款项包括应收票据和应收账款，应收票据同比上升35.795%，应收账

款同比上升11.91%，应收款项占资产总额从年初的22.6%上升为为24.85%，与东阿阿胶年末的1.49%相比，处于较高水平

(3）预付账款及其质量分析

预付账款同比增长了14.12%，占资产总额的3.15%，所占比重较小。预付账款是主要预付供货商的材料款，一直处于较低且平稳的水平，所以表明其资产安全性强，质量高

(4）其他应收款项及其质量分析

其他应收款同比增加了578.67%，说明公司与其他公司的来往变密切，数额变得更大，公司债券的安全性变得不确定，其有发生损失的可能性，应注意对其加强管理

(5）存货及其质量分析

存货同比增长8.53%，占资产总额的比重由年初的40.53%下降为36.93%，从下图的变化来看总体还是处于上升趋势，与东阿阿胶相比处于较高水平。这是

因为公司在加紧扩大生产规模，为满足生产需要，购买了大量的材料，导致原材料、在产品和自制半成品都有所增加。

(6）固定资产及其质量分析

固定资产同比下降3.34%，占资产总额的比重由年初的12.16%下降为9.86%，然而从下图的变化来看总体还是处于上升趋势，与东阿阿胶相比，东阿阿胶的比重反而下降。

3） 负债主要项目分析

1） 对应付账款的分析

应付账款同比上涨2.29%，占资产总额14.17%。通常应付账款的增加多来自于对厂商货款支付时间的延长，或者是采购的时点较晚，以致在期尚未支付，公司在附注里对此没有进行披露

2） 对预收账款的分析

预付账款同比上升14.12%，然而占权益总额的比重由年初的3.3%下降为3.15%，绝对额来看，预收账款上升了5027万元。资料显示公司预收账款逐渐趋于平稳，而同行的却在一直上涨

3） 对应付职工薪酬的分析

应付职工薪酬同比上升11.07%，占权益总额的比重由年初的0.35%下降为0.33%，表明了公司的支付工资情况良好 4） 对应交税费的分析

应交税费同比增长14.36倍，然而占权益比重由年初的0.11%上升为

1.34%，所占比重非常小，上升的主要原因是尚未上缴上年度末未交水费所致

5） 资产负债表的总体评价

综上所述，公司的资产总体质量较好，能够维持公司的正常周转。资金的流动性和安全性较高，并进一步扩大生产储备存货，固定资产的增长趋势为公司进一步做大做强奠定坚实的基础，从资产分布来看在同行里比较合理

（2）利润表分析：

根据云南白药2013年利润表: 1） 利润表总体状况的初步分析

2013年，公司实现营业收入1581479万元，同比增长14.47%；营业利润263893万元，同比上升46.98%；实现净利润232145万元，同比上升46.66%；每股收益3.34元，同比增长46.49%。公司与上年对比，实现了高收入，更高利润

2） 利润表主要项目的分析

(1）对营业收入的分析

公司的营业收入有所上升，然而究其原因，表里并没有详细说明，故不作分析

(2）对营业利润的分析

2013年营业利润同比增长46.98%，营业利润占营业收入的比重也由上年的12.99%上升为16.69%，其原因主要是投资收益的极大增长。

投资收益：2013年公司投资收益同比增长1022倍，绝对额从年初的669973元上升为684864992元，与前几年相比也增长极大，说明公司在投资上加大力度并且取得良好的效果，与同行相比虽然还处于较低水平，但是预期以后会逐渐赶上，为取得巨大营业利润贡献更多

3） 利润表的总体评价

从利润表揭示出来的信息可以看出，公司业绩大幅上升的主要原因，是投资收益远远超过前几年，直接导致利润的大幅上升

另外不容忽视的问题是，公司与同行相比，虽然营业收入和净利润都较高，然而相对的，营业成本也远远高于同行，东阿阿胶一直采取策略降低营业成本的比重，而其每年的比重都逐渐下降，故本公司应该也采取对应的策略，降低营业成本，才可以进一步扩大利润成果

（3）现金流量表分析：

根据云南白药2013年现金流量表:

1） 现金流量表总体状况的初步分析

从总体上看，公司的现金及现金等价物净增加额为32189万元，同比下降了45.2%。其中，经营活动现金流量净额为34164万元，同比下降56.72%；投资活动现金流量净额为29065万元，同比增加38983万元（上年为-9918万元）；筹资活动现金流量净额-30907万元，同比减少20628万元（上年为-10280万元）

2） 现金流量表主要项目的分析

（1） 对经营活动现金流量的分析

从现金流量表可以看出，经营活动现金流入同比增长6.43%，其中“销售商品、提供劳务收到的现金”同比增加6.25%，经营活动现金流入占现金总流入的比重与上年持平，接近100%，表明公司现金总流入几乎全部来自于经营活动；

而经营活动现金流出同比增长9.77%，其中“购买商品、接受劳务支付的现金”同比增长10.63%，“支付给职工及为职工支付的现金”同比增长了5.11%，“支付的各项税费”同比增长了7.02%

不难看出，公司销售商品、提供劳务收到现金的能力并没有减弱，经营活动现金流量净额同比下降56.72%，主要原因是经营活动现金流入的增幅小于经营活动现金流出的增幅所导致。因此，公司经营活动净额下降。

（2） 对投资活动现金流量的分析

从现金流量表可以看出，公司投资活动前几年的投资现金流入都是负数，流出主要来自“购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金”及“投资支付的现金”，而到了今年投资现金流入突然正增长，而且数额较大，流入主要来自“处置子公司及其他营业单位收到的现金净额”，说明公司的前几年投资扩大生产规模，购买设备材料，到今年有了投资回报，不断扩张生产能力，有利于公司可持续性发展，符合公司的长期发展战略

（3） 对筹资活动现金流量的分析

从现金流量表可以看出，公司筹资活动产生的现金流量净额为-30907万元，同比增加了200.66%，主要原因是公司分配股利、利润和偿付利息支付现金所致。由于公司经营活动产生的现金流量净额是整数，不仅可以弥补投资活动和现金净流量的不足，而且还可以满足筹资活动支付股利利息所需的现金。也就是说公司用自有资金一部分用来投资新项目，一部分用来支付现金股利，账上还有大量的现金，公司几乎不需要通过发行债券或者借款来筹集资金

3） 现金流量表的总体评价

综上所述表明，公司现金及现金等价物净增加额为正数，现金流量的基本态势是经营活动的现金流入大于其现金流出，经营活动的现金流量净额不仅可以满足公司投资活动、筹资活动的现金需要们还可以为现金及现金等价物的净增加做出贡献，表明公司创造现金的能力非常强，现金处于良性循环系统中。

公司经营活动现金流量净额与同行相比不尽人意，公司还需为改变现状而努力

云南公司的权益总体呈增长态势，07年—10年增长百分比依次为72.44%、21.64%、27。10%

①负债方面，流动负债07年—10年增长百分比依次为23.37%、26.71%、38.37%，非流动负债07年—10年增长百分比依次为-40.99%、742.13%、1.40%，是因为在建工程的增加导致长期借款的大幅增加。长期借款是引起非流动负债增

加的主要项目。公司能获得如此大额的长期借款，并逐年增长，表明公司获得金融机构的有力支持，拥有良好的商业信誉和比较稳定的融资渠道。

②所有者权益方面，盈余公积和未分配利润增长变动影响最大，而盈余公积和未分配利润的增长是由公司生产经营增长所决定的，表明公司创造利润的能力强。

（3） 从偿债能力分析：

①长期偿债能力：

由表可知，企业现在的资产负债率比以前还是有所降低，且资产负债率低于所有者权益率，那么企业的长期偿债能力有所提高，长期经营的风险也有减小。

① 短期负债能力：

流动比率基本维持在2:1水平上，说明企业短期偿债能力较强；2008年受国际金融危机影响，为了维持企业正常运营，企业持有大量货币资金，导致流动比率在2008年大幅增长，云南白药的流动比率大大高于行业平均水平的

1.22，企业应适当减少现金持有量，扩大投资，减少资产的浪费。

速动比率分析：企业该指标与流动比率指标差别不大。企业该指标保持在1左右为好，过大过小都有负面的影响。云南白药07年—10年速动比率都高于1，只有2010年接近于1，企业的短期偿债能力很强，但不能变现的现款和应收账款将增加企业的机会成本，影响企业的获利能力

（4） 从利润表方面分析：

①利润表水平比较数据分析：现已2007—2010年利润表为例进行横向比较分析，并同时进行差异及百分比的计算，通过计算出的各年度各项目增减差异及变动百分比，分析该公司的利润实现情况

各年度营业收入呈增长趋势，各年度的营业收入较上年分别增加

1607480000元、1448580000元、2903620000元，增长幅度依次为

39%、25%、40%，就该项目而言，其中以2010年度增幅最大

各年度营业成本也同向变化。营业成本的增幅分别为39%、26%、40%，

基本相当于营业收入的增幅，说明企业在产品生产环节上成本相对过

高，给本年利润带来一定的影响。这也很好的解释了公司在2008年引

进新设备的迫切需要

销售费用上升幅度较高，但与营业收入的上升幅度基本吻合，所以属

于正常情况；管理费用从2009年到2010年下降21%

就整个经营活动而言，销售费用和管理费用耗费水平不在同一程度提

高或降低，呈不稳定趋势，而财务费用一直呈负数状态，其中2009年则出现-19.01%

2007—2010年的营业利润分别为393323000元、52885000元、

691843000元、1043100000元，净利润分别达到338181000元、463532000元、6019195000元、926343000元，一直呈上升趋势，所以总体来说云南白药公司的经营效绩还是较为理想

②利润表垂直比较数据分析：

总体分析评价：

首先从其分析计算的结果来看下表中净利润共同比的变化：2007年为

8.22%，2008年为8.10%，2009年为8.49%，2010年为9%，从这几个数值基本可以看出企业近几年经营发展还是比较平稳

具体分项目评价：

从计算结果可以看出，营业成本共同比为69.01%、69.16%、69.55%、

70%，数值相差并不大，说明子啊生产环节的成本管理工作并没有多大改进

营业环节的销售费用基本呈上升趋势；管理费用、财务费用共同比都呈

波动状态，对外投资方面以2007年和2009年最好，为0.006%

营业利润共同比分别为9.56%、9.24%、9.65%、10%，各年营业利润

基本处于相对稳定状态

营业外收入、营业外支出两项共同比数字的对照，营业外收入的增幅明

显高于营业外支出的增幅，由此可以看出其在各年利润构成是一个有利因素

综上所述，大致可以认为，云南白药公司的经营活动以及成功还是不错的，一直处于一个上升的趋势

（5） 从现金流量表方面分析：

①经营活动及产生的现金流量分析：2007年到2010年，公司销售商品收到的现金分别为4447270000元、6581160000元、7388250000元、[1**********]元，在经营活动产生的现金流量比重较大且逐年增长，说明公司的销售能力增强，销售改革收到良好的效果。公司经营活动产生的现金流量净额分别为60503100元、806697000元、460549000元、432084000元，2008年增幅较前两年明显，主要公司加强了日常经营管理

②投资活动产生的现金流量分析：云南白药07到10年投资活动产生的现金净流量都为负值，主要是由于云南白药不断收购和资产重组，扩大投资，导致资金大量流出。从比例上来说，投资活动的现金净流量占销售商品现金净流量的比例为5%不到，从公司整体来说，风险是很小的。长期来看，投资是为了扩大生产，随着中国医改的进行，社会对医药的需求会继续扩大，云南白药未来的现金流肯定会增加

3.筹资活动的现金净流量：据现金流量表显示，云南白药在07到10年间筹资活动产生的现金流量分别为-19734900元、1241530000、-177793000元、-109072000元。07年现金流出的原因是公司偿还到期债务，公司在这两年中融资较少。08年由于成功定向增发中国平安5000万股限售普通股，产生了13.94亿元的现金流入。从现金流量表可以看出，公司的债务融资明显偏少，虽然降低了公司的财务风险，但财务杠杆效果不明显，公司价值较低

运营资金=流动资产-流动负债

流动比率=流动资产/流动负债

速动比率=速动资产/流动负债 =[1**********].14/3659357880.12=2.98 =[1**********].14-3659357880.12=7234459551.02

=([1**********].14-4757358043.23)/ 3659357880.12=1.68

现金比率=(货币资金(或现金等价物)/流动负债)*100%

现金流动负债比=经营活动现金流量净额/期末流动负债总额

现金负债总额比=经营活动现金流量净额/期末负债总额

资产负债率=(负债总额/资产总额)*100%

产权比率=(负债总额/所有者权益)*100%

有形净值债务率=[负债总额/(所有者权益-无形资产净值)] *100%

已获利息倍数=息税前利润/利润费用*100% =[3940968788.59/(5561326444.02-142351022.97)]=0.74 =(3940968788.59/5561326444.02)*100%=0.71 =(3940968788.59/9502295232.61)*100%=0.41 =341641586.89/3940968788.59=0.08 =341641586.89/3659357880.12=0.09 =(2082951549.6/3659357880.12) *100%=0.57

=(2701311022.52+7862388.75)/379857235.35=7.13

非流动负债与运营资金比率=非流动负债/(流动资产-流动负债)

销售毛利率=(销售毛利/营业收入) *100%

销售利润率1=(利润总额/营业收入) *100%

销售利润率2=[(利润总额+利息费用)/营业收入] *100%

销售净利率=(净利润/营业收入) *100%

营业利润率=(营业利润/营业收入) *100%

=(2638930639.93/[1**********].81) *100%=0.17 =(2321453787.17/[1**********].81)*100%=0.15 =[(2701311022.52+379857235.35)/ [1**********].81]*100%=0.19 =(2701311022.52/[1**********].81)*100%=0.17 =((2,361,244,730.861,668,684,007.47)/[1**********].81)*100%=0.29 =142974760.68/([1**********].14-3659357880.12) =0.02

总资产报酬率=(利润总额/总资产平均占用额) *100%

总资产平均占用额=(期初资产总额+期末资产总额)/2

资本保值增值率=(年末所有者权益/年初所有者权益) *100%

成本费用利润率=[利润总额/(营业成本+销售费用+管理费用+财务费用)] *100%

=[2701311022.52/(11,118,384,924.85+2,012,574,359.11+

=(9,028,790,168.90/7,118,197,367.68)*100%=1.27

=([1**********].06+[1**********].82)/2

=[1**********].94

=(2701311022.52/[1**********].94)*100%=0.23

461,893,854.45+7,862,388.75)]*100%=0.12

净资产收益率=(净利润/平均净资产) *100%

应收账款周转率(次数)=营业收入/平均应收账款

=(2,321,453,787.17/2,079,525,750.53)*100%=0.11

=[1**********].81/[(370,951,795.99+950,248,021.06)/2]=40.01

存货周转率(次数)=营业成本/存货平均余额

=11,118,384,924.85/[(2,156,189,474.68+1,597,103,195.04)/2]=5.92

流动资产周转率(次数)=营业收入/流动资产平均余额

=2,361,244,730.86/[(7,122,363,359.17+5,226,153,982.77)/2]=0.38

总资产周转率(次数)=营业收入/总资产平均余额

=2,361,244,730.86/[(9,502,295,232.61+7,272,406,610.80)/2]=0.28

销售获现比率=销售商品、提供劳务收到的现金/营业收入

每股经营活动现金净流量=经营活动现金流量净额/发行在外的普通股数

资产现金流量比率=经营活动现金流量净额/总资产平均余额

=341,641,586.89/[(9,502,295,232.61+7,272,406,610.80)/2]=0.04

=341,641,586.89/798,466,298=0.22

=16,663,067,969.64/2,361,244,730.86=7.06

5.风帆股份有限公司股票价值估价——基于戈登模型

戈登模型是一种绝对估值的方法，它基于假设未来现金股利按固定比率持续增长的条件下得出公司的股票的合理价值。 戈登模型的公式如下：

云南白药财务报表分析

案例分析说明：云南白药集团股份有限公司是云南最大的中成药生产企业，是中国中成药五十强之一，旗下有若干子公司，本案例分析采用云南白药合并报表的数字。同时为了进行同行业比较，在中成药类上市公司中选择山东东阿阿胶股份有限公司作为同比对象

1. 行业分析

（1） 我国医药产业发展概况：

改革开放以来，我国医药行业年均增长17.7%，已成为当今世界上发展最快的医药市场之一。据医药经济信息报统计，2003年共完成工业总产值3876.47亿元，比上年增长19.86%；工业增加值1133.18亿元，比上年增长17.11%。其中，新产品产值440.39亿元，比上年增长22.91%；完成出口交货值352.04亿元，比上年增长24.4%。从以上可看出，我国医药经济已进入高速增长阶段。

目前，我国人均用药水平与发达国家相比，相差甚远。随着我国人口的自然增长、老龄化比例的加大、国民经济的持续增长、医疗体制改革及药品分类管理的实施，我国医药行业将持续高速增长。“十五”期间，我国医药行业发展重点是：着重于内涵发展，着眼于技术创新和提高水平、提高质量；投资的重点在于促进结构升级，总体上不追求数量的扩增；重点发展中药、生物工程药物和优势化学原料药。随着我国宏观经济的持续向好及国家基本药物和基本医疗保险药物目录的推行，医药行业将会得到更好的发展。

（2） 当今医药产业发展趋势：

① 医药产业结构调整和资产重组加剧，大型跨国企业的联合兼并称为国际性潮流。医药产业被誉为“朝阳产业”，而新药就是这一产业的“常青树”。由于新药研制具有耗资大、周期长、成功率低、国家法规政策限制多的特点，使一般中小企业望尘莫及。大型企业的合并，可以大大提高新药研制开发的能力和市场竞争能力。因此，大型跨国企业的联合兼并称为国际性潮流。

② 药品市场结构发展将发生重大变化。突出表现在三方面：一是生物技术药物产品异军突起，1998年全球市场销售额为114以美元，2000年高达240以美元，今后每年将以45%左右的速度递增；二是天然药品热销，随着人们保健意识的提高和“回归自然”的愿望日益强烈，加上部分化学合成药具有毒性副作用等原因，天然药物倍受青睐；三是非处方药、通用名药的销售比例迅速增长。

③ 新药研制已成为现代大型医药企业发展的基本战略。国际上许多大型制药企业已发展称为以研究和开发新药为基础的制药公司。为了加快新药研制的步伐，提高成功率，减少盲目性，从天然生物资源中发现新药和生理活性先导化合物是新药研制的重要方向。具巨额经济效益的“重磅炸弹”型产品成为新药研制的重点。

④ 制药产业的技术密集型特点更加突出。药品从研制到生产的全过程，是多学科知识和现代技术交叉融合的过程，现代化的制药企业往往集中反映了当今生命科学领域的最新研究成果。医药产业资本由机构成中，人才、技术、资本高度集约化，技术质量的标准化已经成为产品推向消费者的通行证。

2. 经营内容概况：

公司前身为云南白药厂，是国家为保护云南白药这一传统中成药注明品牌的生产和发展，于1971年6月根据周恩来总理亲自指示而组建，初始投资额仅为285万元，主要生产销售云南白药散剂、百宝丹等产品。

1993年3月24日，经云南省体改委同意以云南白药厂为主体改组为社会募集公司，同年9月13日经中国证监会复审，同意本公司向社会公众发行股票，11月30日正式注册成立云南白药事业股份有限公司，是云南省第一家上市公司。

该公司拥有中国第一中药保护品牌“云南白药”，下属还有文州、大理州、丽江地区三个区域性子公司，具备胶囊剂、颗粒剂、散剂、片剂、酊剂和气雾剂等6个剂型、一百多个产品批文，其中有8个中药保护产品。多年来自主研制了十多个新产品；建立了符合国家规范的GMP生产中心和GAP种植基地。下设天然药物研究院具备较强研发能力：2001年主营收入9亿多元，净利润7514万元，综合实力排序名列我国医药类上市公司第12位。

3. 从业领域定位：

（1）中药制药：

①昆明振华制药厂：以片剂、胶囊剂、软膏、滴眼剂、合剂和颗粒剂六大剂型为主，已经通过国家GMP认证；有产品生产批文一百五十余个，独家品种2个，国家中药保护品种2个。年销售收入3763万元，利润率27%

②中港合资昆明极大制药有限公司：以冻干剂、胶囊剂为主，通过国家GMP认证，主要生产抗微生物系列化学药品，有产品批文三十余个。2001年销售收

入1.54亿元，利润率22%

③云南南天思茅制药厂：以口服剂、胶囊剂、片剂为主，主要生产植物药系列产品，有产品批文二十个，其中独家产品四个

（2）医药商业领域：

下属四个药品批发分公司，一个医疗器械批发分公司和一个原料药批发部门。主要市场均为云南省内的医疗服务机构及消费者，铺盖全省16个地州和近百个县，具有一定的市场份额和品牌知名度。

（3）零售终端：

有一个专门从事零售的分公司“福生医药公司”，具有跨地区连锁经营资格，已经在全省6个地州设立了30余个零售网点，有一定的市场知名度和占有率

4. 财务报告分析：

（1） 资产负债表分析：

根据云南白药2013年资产负债表： 1） 资产负债表总体状况的初步分析

从总体来看，公司的资产总额从年初的1080417万元增加到年末的1288091万元，同比增长了19.22%；从负债及股东权益来看，主要是盈余公积增加了34.52%和未分配利润增加了26.99%，显然公司盈利是资产增加的主要资金来源。这就意味着，投资者投入公司的资本不但得到保值，而且还增值。

从资产结构来看，公司年末的资产总额中，流动资产占84.57%，固定资产占9.86%，在建工程占2.04%。其中固定资产所占比重较上年减少。

从负债与所有者权益的结构来看，公司的非流动负债在总资产有一定增加的情况下却减少了9.34%，所占比重由上年的1.97%下降为1.50%；所有者权益所占比重由上年的65.88%上升为70.09%。

2） 资产主要项目分析

(1）货币资金及其质量分析

从总体规模来看，公司货币资金同比增长了18.28%，略小于资产的增幅，使其占总资产比重由年初的16.30%下降为16.17%。与东阿阿胶相比，其货币资金占资产总额的百分比较低，2009-2011年处于下滑趋势，2011-2013年逐渐平稳

(2）应收款项及其质量分析

应收款项包括应收票据和应收账款，应收票据同比上升35.795%，应收账

款同比上升11.91%，应收款项占资产总额从年初的22.6%上升为为24.85%，与东阿阿胶年末的1.49%相比，处于较高水平

(3）预付账款及其质量分析

预付账款同比增长了14.12%，占资产总额的3.15%，所占比重较小。预付账款是主要预付供货商的材料款，一直处于较低且平稳的水平，所以表明其资产安全性强，质量高

(4）其他应收款项及其质量分析

其他应收款同比增加了578.67%，说明公司与其他公司的来往变密切，数额变得更大，公司债券的安全性变得不确定，其有发生损失的可能性，应注意对其加强管理

(5）存货及其质量分析

存货同比增长8.53%，占资产总额的比重由年初的40.53%下降为36.93%，从下图的变化来看总体还是处于上升趋势，与东阿阿胶相比处于较高水平。这是

因为公司在加紧扩大生产规模，为满足生产需要，购买了大量的材料，导致原材料、在产品和自制半成品都有所增加。

(6）固定资产及其质量分析

固定资产同比下降3.34%，占资产总额的比重由年初的12.16%下降为9.86%，然而从下图的变化来看总体还是处于上升趋势，与东阿阿胶相比，东阿阿胶的比重反而下降。

3） 负债主要项目分析

1） 对应付账款的分析

应付账款同比上涨2.29%，占资产总额14.17%。通常应付账款的增加多来自于对厂商货款支付时间的延长，或者是采购的时点较晚，以致在期尚未支付，公司在附注里对此没有进行披露

2） 对预收账款的分析

预付账款同比上升14.12%，然而占权益总额的比重由年初的3.3%下降为3.15%，绝对额来看，预收账款上升了5027万元。资料显示公司预收账款逐渐趋于平稳，而同行的却在一直上涨

3） 对应付职工薪酬的分析

应付职工薪酬同比上升11.07%，占权益总额的比重由年初的0.35%下降为0.33%，表明了公司的支付工资情况良好 4） 对应交税费的分析

应交税费同比增长14.36倍，然而占权益比重由年初的0.11%上升为

1.34%，所占比重非常小，上升的主要原因是尚未上缴上年度末未交水费所致

5） 资产负债表的总体评价

综上所述，公司的资产总体质量较好，能够维持公司的正常周转。资金的流动性和安全性较高，并进一步扩大生产储备存货，固定资产的增长趋势为公司进一步做大做强奠定坚实的基础，从资产分布来看在同行里比较合理

（2）利润表分析：

根据云南白药2013年利润表: 1） 利润表总体状况的初步分析

2013年，公司实现营业收入1581479万元，同比增长14.47%；营业利润263893万元，同比上升46.98%；实现净利润232145万元，同比上升46.66%；每股收益3.34元，同比增长46.49%。公司与上年对比，实现了高收入，更高利润

2） 利润表主要项目的分析

(1）对营业收入的分析

公司的营业收入有所上升，然而究其原因，表里并没有详细说明，故不作分析

(2）对营业利润的分析

2013年营业利润同比增长46.98%，营业利润占营业收入的比重也由上年的12.99%上升为16.69%，其原因主要是投资收益的极大增长。

投资收益：2013年公司投资收益同比增长1022倍，绝对额从年初的669973元上升为684864992元，与前几年相比也增长极大，说明公司在投资上加大力度并且取得良好的效果，与同行相比虽然还处于较低水平，但是预期以后会逐渐赶上，为取得巨大营业利润贡献更多

3） 利润表的总体评价

从利润表揭示出来的信息可以看出，公司业绩大幅上升的主要原因，是投资收益远远超过前几年，直接导致利润的大幅上升

另外不容忽视的问题是，公司与同行相比，虽然营业收入和净利润都较高，然而相对的，营业成本也远远高于同行，东阿阿胶一直采取策略降低营业成本的比重，而其每年的比重都逐渐下降，故本公司应该也采取对应的策略，降低营业成本，才可以进一步扩大利润成果

（3）现金流量表分析：

根据云南白药2013年现金流量表:

1） 现金流量表总体状况的初步分析

从总体上看，公司的现金及现金等价物净增加额为32189万元，同比下降了45.2%。其中，经营活动现金流量净额为34164万元，同比下降56.72%；投资活动现金流量净额为29065万元，同比增加38983万元（上年为-9918万元）；筹资活动现金流量净额-30907万元，同比减少20628万元（上年为-10280万元）

2） 现金流量表主要项目的分析

（1） 对经营活动现金流量的分析

从现金流量表可以看出，经营活动现金流入同比增长6.43%，其中“销售商品、提供劳务收到的现金”同比增加6.25%，经营活动现金流入占现金总流入的比重与上年持平，接近100%，表明公司现金总流入几乎全部来自于经营活动；

而经营活动现金流出同比增长9.77%，其中“购买商品、接受劳务支付的现金”同比增长10.63%，“支付给职工及为职工支付的现金”同比增长了5.11%，“支付的各项税费”同比增长了7.02%

不难看出，公司销售商品、提供劳务收到现金的能力并没有减弱，经营活动现金流量净额同比下降56.72%，主要原因是经营活动现金流入的增幅小于经营活动现金流出的增幅所导致。因此，公司经营活动净额下降。

（2） 对投资活动现金流量的分析

从现金流量表可以看出，公司投资活动前几年的投资现金流入都是负数，流出主要来自“购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金”及“投资支付的现金”，而到了今年投资现金流入突然正增长，而且数额较大，流入主要来自“处置子公司及其他营业单位收到的现金净额”，说明公司的前几年投资扩大生产规模，购买设备材料，到今年有了投资回报，不断扩张生产能力，有利于公司可持续性发展，符合公司的长期发展战略

（3） 对筹资活动现金流量的分析

从现金流量表可以看出，公司筹资活动产生的现金流量净额为-30907万元，同比增加了200.66%，主要原因是公司分配股利、利润和偿付利息支付现金所致。由于公司经营活动产生的现金流量净额是整数，不仅可以弥补投资活动和现金净流量的不足，而且还可以满足筹资活动支付股利利息所需的现金。也就是说公司用自有资金一部分用来投资新项目，一部分用来支付现金股利，账上还有大量的现金，公司几乎不需要通过发行债券或者借款来筹集资金

3） 现金流量表的总体评价

综上所述表明，公司现金及现金等价物净增加额为正数，现金流量的基本态势是经营活动的现金流入大于其现金流出，经营活动的现金流量净额不仅可以满足公司投资活动、筹资活动的现金需要们还可以为现金及现金等价物的净增加做出贡献，表明公司创造现金的能力非常强，现金处于良性循环系统中。

公司经营活动现金流量净额与同行相比不尽人意，公司还需为改变现状而努力

云南公司的权益总体呈增长态势，07年—10年增长百分比依次为72.44%、21.64%、27。10%

①负债方面，流动负债07年—10年增长百分比依次为23.37%、26.71%、38.37%，非流动负债07年—10年增长百分比依次为-40.99%、742.13%、1.40%，是因为在建工程的增加导致长期借款的大幅增加。长期借款是引起非流动负债增

加的主要项目。公司能获得如此大额的长期借款，并逐年增长，表明公司获得金融机构的有力支持，拥有良好的商业信誉和比较稳定的融资渠道。

②所有者权益方面，盈余公积和未分配利润增长变动影响最大，而盈余公积和未分配利润的增长是由公司生产经营增长所决定的，表明公司创造利润的能力强。

（3） 从偿债能力分析：

①长期偿债能力：

由表可知，企业现在的资产负债率比以前还是有所降低，且资产负债率低于所有者权益率，那么企业的长期偿债能力有所提高，长期经营的风险也有减小。

① 短期负债能力：

流动比率基本维持在2:1水平上，说明企业短期偿债能力较强；2008年受国际金融危机影响，为了维持企业正常运营，企业持有大量货币资金，导致流动比率在2008年大幅增长，云南白药的流动比率大大高于行业平均水平的

1.22，企业应适当减少现金持有量，扩大投资，减少资产的浪费。

速动比率分析：企业该指标与流动比率指标差别不大。企业该指标保持在1左右为好，过大过小都有负面的影响。云南白药07年—10年速动比率都高于1，只有2010年接近于1，企业的短期偿债能力很强，但不能变现的现款和应收账款将增加企业的机会成本，影响企业的获利能力

（4） 从利润表方面分析：

①利润表水平比较数据分析：现已2007—2010年利润表为例进行横向比较分析，并同时进行差异及百分比的计算，通过计算出的各年度各项目增减差异及变动百分比，分析该公司的利润实现情况

各年度营业收入呈增长趋势，各年度的营业收入较上年分别增加

1607480000元、1448580000元、2903620000元，增长幅度依次为

39%、25%、40%，就该项目而言，其中以2010年度增幅最大

各年度营业成本也同向变化。营业成本的增幅分别为39%、26%、40%，

基本相当于营业收入的增幅，说明企业在产品生产环节上成本相对过

高，给本年利润带来一定的影响。这也很好的解释了公司在2008年引

进新设备的迫切需要

销售费用上升幅度较高，但与营业收入的上升幅度基本吻合，所以属

于正常情况；管理费用从2009年到2010年下降21%

就整个经营活动而言，销售费用和管理费用耗费水平不在同一程度提

高或降低，呈不稳定趋势，而财务费用一直呈负数状态，其中2009年则出现-19.01%

2007—2010年的营业利润分别为393323000元、52885000元、

691843000元、1043100000元，净利润分别达到338181000元、463532000元、6019195000元、926343000元，一直呈上升趋势，所以总体来说云南白药公司的经营效绩还是较为理想

②利润表垂直比较数据分析：

总体分析评价：

首先从其分析计算的结果来看下表中净利润共同比的变化：2007年为

8.22%，2008年为8.10%，2009年为8.49%，2010年为9%，从这几个数值基本可以看出企业近几年经营发展还是比较平稳

具体分项目评价：

从计算结果可以看出，营业成本共同比为69.01%、69.16%、69.55%、

70%，数值相差并不大，说明子啊生产环节的成本管理工作并没有多大改进

营业环节的销售费用基本呈上升趋势；管理费用、财务费用共同比都呈

波动状态，对外投资方面以2007年和2009年最好，为0.006%

营业利润共同比分别为9.56%、9.24%、9.65%、10%，各年营业利润

基本处于相对稳定状态

营业外收入、营业外支出两项共同比数字的对照，营业外收入的增幅明

显高于营业外支出的增幅，由此可以看出其在各年利润构成是一个有利因素

综上所述，大致可以认为，云南白药公司的经营活动以及成功还是不错的，一直处于一个上升的趋势

（5） 从现金流量表方面分析：

①经营活动及产生的现金流量分析：2007年到2010年，公司销售商品收到的现金分别为4447270000元、6581160000元、7388250000元、[1**********]元，在经营活动产生的现金流量比重较大且逐年增长，说明公司的销售能力增强，销售改革收到良好的效果。公司经营活动产生的现金流量净额分别为60503100元、806697000元、460549000元、432084000元，2008年增幅较前两年明显，主要公司加强了日常经营管理

②投资活动产生的现金流量分析：云南白药07到10年投资活动产生的现金净流量都为负值，主要是由于云南白药不断收购和资产重组，扩大投资，导致资金大量流出。从比例上来说，投资活动的现金净流量占销售商品现金净流量的比例为5%不到，从公司整体来说，风险是很小的。长期来看，投资是为了扩大生产，随着中国医改的进行，社会对医药的需求会继续扩大，云南白药未来的现金流肯定会增加

3.筹资活动的现金净流量：据现金流量表显示，云南白药在07到10年间筹资活动产生的现金流量分别为-19734900元、1241530000、-177793000元、-109072000元。07年现金流出的原因是公司偿还到期债务，公司在这两年中融资较少。08年由于成功定向增发中国平安5000万股限售普通股，产生了13.94亿元的现金流入。从现金流量表可以看出，公司的债务融资明显偏少，虽然降低了公司的财务风险，但财务杠杆效果不明显，公司价值较低

运营资金=流动资产-流动负债

流动比率=流动资产/流动负债

速动比率=速动资产/流动负债 =[1**********].14/3659357880.12=2.98 =[1**********].14-3659357880.12=7234459551.02

=([1**********].14-4757358043.23)/ 3659357880.12=1.68

现金比率=(货币资金(或现金等价物)/流动负债)*100%

现金流动负债比=经营活动现金流量净额/期末流动负债总额

现金负债总额比=经营活动现金流量净额/期末负债总额

资产负债率=(负债总额/资产总额)*100%

产权比率=(负债总额/所有者权益)*100%

有形净值债务率=[负债总额/(所有者权益-无形资产净值)] *100%

已获利息倍数=息税前利润/利润费用*100% =[3940968788.59/(5561326444.02-142351022.97)]=0.74 =(3940968788.59/5561326444.02)*100%=0.71 =(3940968788.59/9502295232.61)*100%=0.41 =341641586.89/3940968788.59=0.08 =341641586.89/3659357880.12=0.09 =(2082951549.6/3659357880.12) *100%=0.57

=(2701311022.52+7862388.75)/379857235.35=7.13

非流动负债与运营资金比率=非流动负债/(流动资产-流动负债)

销售毛利率=(销售毛利/营业收入) *100%

销售利润率1=(利润总额/营业收入) *100%

销售利润率2=[(利润总额+利息费用)/营业收入] *100%

销售净利率=(净利润/营业收入) *100%

营业利润率=(营业利润/营业收入) *100%

=(2638930639.93/[1**********].81) *100%=0.17 =(2321453787.17/[1**********].81)*100%=0.15 =[(2701311022.52+379857235.35)/ [1**********].81]*100%=0.19 =(2701311022.52/[1**********].81)*100%=0.17 =((2,361,244,730.861,668,684,007.47)/[1**********].81)*100%=0.29 =142974760.68/([1**********].14-3659357880.12) =0.02

总资产报酬率=(利润总额/总资产平均占用额) *100%

总资产平均占用额=(期初资产总额+期末资产总额)/2

资本保值增值率=(年末所有者权益/年初所有者权益) *100%

成本费用利润率=[利润总额/(营业成本+销售费用+管理费用+财务费用)] *100%

=[2701311022.52/(11,118,384,924.85+2,012,574,359.11+

=(9,028,790,168.90/7,118,197,367.68)*100%=1.27

=([1**********].06+[1**********].82)/2

=[1**********].94

=(2701311022.52/[1**********].94)*100%=0.23

461,893,854.45+7,862,388.75)]*100%=0.12

净资产收益率=(净利润/平均净资产) *100%

应收账款周转率(次数)=营业收入/平均应收账款

=(2,321,453,787.17/2,079,525,750.53)*100%=0.11

=[1**********].81/[(370,951,795.99+950,248,021.06)/2]=40.01

存货周转率(次数)=营业成本/存货平均余额

=11,118,384,924.85/[(2,156,189,474.68+1,597,103,195.04)/2]=5.92

流动资产周转率(次数)=营业收入/流动资产平均余额

=2,361,244,730.86/[(7,122,363,359.17+5,226,153,982.77)/2]=0.38

总资产周转率(次数)=营业收入/总资产平均余额

=2,361,244,730.86/[(9,502,295,232.61+7,272,406,610.80)/2]=0.28

销售获现比率=销售商品、提供劳务收到的现金/营业收入

每股经营活动现金净流量=经营活动现金流量净额/发行在外的普通股数

资产现金流量比率=经营活动现金流量净额/总资产平均余额

=341,641,586.89/[(9,502,295,232.61+7,272,406,610.80)/2]=0.04

=341,641,586.89/798,466,298=0.22

=16,663,067,969.64/2,361,244,730.86=7.06

5.风帆股份有限公司股票价值估价——基于戈登模型

戈登模型是一种绝对估值的方法，它基于假设未来现金股利按固定比率持续增长的条件下得出公司的股票的合理价值。 戈登模型的公式如下：