永辉将农贸市场而不是同行作为竞争和予以取代的对手，其在销售方式、价格、品种结构、自选方式的开放度等方面进行赶超；而品类与农贸市场接近，价格略低于农贸市场，但享受现代超市购物环境是永辉生鲜占领市场的“杀手锏”。
今日投资个股安全诊断星级：★★
福州门店调研情况
黎明店――最早开业和最成熟的大卖场，永辉第一代店。2001年9月开业，是永辉第一家开业的大卖场，开业时间仅次于最早开业的屏西店（社区超市）。不含总部办公部分的租赁面积为1.3万平方米，其中超市经营面积为8千平方米，生鲜的经营面积约30-40%。预计2010年收入3.2亿元，净利率6.6%，由于该店经过近十年的发展已成为成熟的门店，预计未来的增收同于食品价格上涨的内生性增长，一年平销在4万元左右。
福新店――永辉第四代店。2010年2月开业，是永辉的第四代店，第四代店在店铺陈设、装修上有很大的提升。福新店营业面积1.1万平方米, 其中生鲜3千平方米，一个月销售收入约1500万元，生鲜贡献收入38%左右，租金成本20万元一年，2010年上半年净利率3.2%，由于是新店预计净利率还有很大的提升空间。我们看到福新店旁边300米有一外资大卖场，但永辉的差异化竞争优势和生鲜的集客能力使得该新店仍然有较高的人气。
香蕉配送中心。从操作流程来看，对单一品种就设立配送中心，可能大家会更多的关注其固定资产上的投入和产出是否成正比，但是从长远的销售目标来看，一个单品几乎可以垄断整个市场。我们了解到永辉通过这种模式，在福建省对个别鲜果（比如香蕉、西瓜等）有绝对的商品定价权。
“永辉模式”全国领先
永辉模式是什么？经营面积（含配送中心）的50%以上是生鲜，销售收入的50%以上是生鲜，员工人数（含采购人员）的50%以上是生鲜，这就是永辉特色。传统生鲜观念是以提升门店人气，形成差异化经营为目的，而永辉将生鲜盈利的观念引入到现代超市生鲜经营，通过建立庞大的基地采购网络，不断地向上整合供应链，使采购成本降低；同时丰富商品结构、优化卖场营运管理，使其生鲜利润的最大化得以实现。强势的生鲜经营为永辉开拓了市场，奠定了在全国的领先地位，形成特有的“永辉模式”。
亮点一：直采优势明显达76%，价格优势明显。公司采购实行全国统一采购与区域统一采购相结合的方式，通过规模采购方式尽量降低采购成本。这种向种养殖户和批发市场直接采购的模式，一方面可以减少了中间环节，将流通费用控制在较低水平，从而平抑农产品价格；另一方面，公司的直接采购配送模式和专业化的运营管理可以使得超市内的生鲜产品品类更多、新鲜度更高、质量更有保障，满足消费者的一揽子购物需求。随着规模的不断扩大，公司全国统一采购金额占总采购额的比例、以及直接采购金额占总采购额的比例均出现逐年提高，其中全国统一采购金额的占比约20%，直接采购金额占比约76%。2009年度公司的主营毛利率为15.42%，高于同区域的竞争对手。
亮点二：完善的后台建设是保证生鲜赢利的基础。生鲜经营实际上是一个完整的链条式管理，很多人去超市看到的部分只占整个链条的40%，还有60%都在上游是顾客所看不到的。而很多超市，包括洋超市都没有涉足后端60%这一条部分。我们调研了解到，现有超市需要5年的时间才能做到永辉现在的生鲜水准。永辉建立了自己的蔬菜基地，其生产的自有品牌的蔬菜通过各卖场进行销售，提升毛利空间；在当地的水果批发市场设立摊位，采购队伍除了定点采购全国水果外，还对其他商家进行批发销售，掌握个别商品价格的话语权。在永辉，有大型专业的豆制品生产加工厂、熟食生产加工、活鱼配送基地、冷冻品中转配送中心、水果储存配送中心、蔬菜种植基地、香蕉培育中心等等。正是这样完善的后台保证了门店充足的货源和差异化经营，是永辉生鲜模式的第二个亮点。
亮点三：采取全品类自营的模式。自营不是单纯的自采自销，对于有技术要求的类别，则需要采取技术加盟的形式实现资源优化，如熟食、面点。通过寻找专业的技术团队，以按销售扣点的方式来支付劳务工资，来弥补某些自身技术能力的不足，而原料采购、价格制定、库存管理均由永辉自己来完成，因此在确保核心采购优势等前提下，实现了资源的整合，体现其操作的灵活性。
异地可复制 扩张有道
将生鲜标准化、系统化，做到异地可复制。经过近10年的发展，永辉通过一整套完善的生鲜采购操作体系将生鲜产品在采购、物流、销售等环节进行细分，做到标准化、系统化，从而实现可异地复制。对于这些积累的系统化经验，公司通过设立培训学校对储备店长和新进入的员工进行集中培训，异地员工借助视频培训。永辉模式是独特的，成功在重庆跨区域经营如果说是一个偶然，但是目前安徽7家店也崭露出成功异地扩张的端倪，那么偶然也就成为必然。
生鲜较强的集客能力和黏性可很快提高新店人气。生鲜具有较强的集客能力，这一点走进永辉卖场可以很容易从生鲜区的顾客数量得到反应。而由于“超买现象”，生鲜的集客能力会带来日用品和服装销售收入的增长。
规模是异地扩张的前提。在和高管的调研过程中，我们了解到在一个区域开店“5”和“10”是两个关键的数字。5个门店是一个门槛，超过5个门店，区域就可以享受很多配送资源，可以建一个配送中心，超过10个点就可以建一个物流中心。经前期大量市场调研和认真选址后，公司决定新进入一个区域后，当该区域新店数目尚低于5家不具备规模的时候，公司会尽可能多的将全国统采的商品首先满足该区域门店（如前期的北京和安徽的门店）。
未来利润高增长的秘密武器――服装定制包销模式
服装业务上，公司采取“全国统采”“定制包销”的采购模式。2009年之前公司采取视同买断的代销模式，而目前公司主要采取自营模式销售商品，并采取了全国统一采购和区域统一采购的模式。
公司服装类商品主要包括男正装、女正装、男休闲装、女休闲装、鞋帽皮具和童装内衣等六大类，其中男女正装、男女休闲装等四个品类采用全国统一采购，鞋帽皮具和童装内衣等两个品类采用区域统一采购。公司根据服装的流行趋势和每家门店的经营指标，分月、分季度地进行采购，并通过反季节采购和根据季节变化及时调整采购量等措施来有效防范服装库存风险。此外，公司在服装类产品的采购还大量运用了“定制包销”的模式，即针对部分服装类商品，公司根据自身需求及对消费者的了解向上游制造商提出有关面料、辅料、款式等方面的要求，由上游制造商负责设计和生产并专供本公司进行销售。为了降低报销的风险，公司将根据市场容量预测，向供应商先预订一批产成品，以测试市场需求和消费者的潮流偏好。一旦新推出产品的市场反应较好，公司将立刻向供应商发出第二批、第三批补货订单。目前，男正装、女正装、男休闲装、女休闲装大都采用了该种模式，并且公司计划未来将该种模式在其他服装品类中进行推广。我们认为公司这种“定制包销”向上游延伸的模式，达到降低商品成本，控制品质，达到“超市的价格、百货或专卖店的品质”的目标，是公司区别与其他同类竞争者的特色之一。
盈利预测及估值
公司目前2011年和2012年的市盈率分别为47倍和34倍，2011年和2012年的市销率分别为1.22倍和0.94倍。我们对比A股其他的超市上市公司，短期看永辉的相对估值并不便宜。但从增长潜力角度看，永辉2011年和2012年的PEG分别为0.95倍和0.68倍，处于A股超市公司中的较低水平。我们非常看好公司长期的发展潜力和盈利增速，尤其是永辉在生鲜经营上的决对领先优势可大幅度缩短新店的成熟期，同时生鲜的集客能力还会带来其他高毛利业务的增长；其二，如果“永辉服装”成功复制“永辉生鲜”，我们认为公司的服装业务是未来又一强有力的增长引擎。考虑公司未来50家新店的成长性，给予公司“增持”的投资评级。
（作者单位：宏源证券）
永辉将农贸市场而不是同行作为竞争和予以取代的对手，其在销售方式、价格、品种结构、自选方式的开放度等方面进行赶超；而品类与农贸市场接近，价格略低于农贸市场，但享受现代超市购物环境是永辉生鲜占领市场的“杀手锏”。
今日投资个股安全诊断星级：★★
福州门店调研情况
黎明店――最早开业和最成熟的大卖场，永辉第一代店。2001年9月开业，是永辉第一家开业的大卖场，开业时间仅次于最早开业的屏西店（社区超市）。不含总部办公部分的租赁面积为1.3万平方米，其中超市经营面积为8千平方米，生鲜的经营面积约30-40%。预计2010年收入3.2亿元，净利率6.6%，由于该店经过近十年的发展已成为成熟的门店，预计未来的增收同于食品价格上涨的内生性增长，一年平销在4万元左右。
福新店――永辉第四代店。2010年2月开业，是永辉的第四代店，第四代店在店铺陈设、装修上有很大的提升。福新店营业面积1.1万平方米, 其中生鲜3千平方米，一个月销售收入约1500万元，生鲜贡献收入38%左右，租金成本20万元一年，2010年上半年净利率3.2%，由于是新店预计净利率还有很大的提升空间。我们看到福新店旁边300米有一外资大卖场，但永辉的差异化竞争优势和生鲜的集客能力使得该新店仍然有较高的人气。
香蕉配送中心。从操作流程来看，对单一品种就设立配送中心，可能大家会更多的关注其固定资产上的投入和产出是否成正比，但是从长远的销售目标来看，一个单品几乎可以垄断整个市场。我们了解到永辉通过这种模式，在福建省对个别鲜果（比如香蕉、西瓜等）有绝对的商品定价权。
“永辉模式”全国领先
永辉模式是什么？经营面积（含配送中心）的50%以上是生鲜，销售收入的50%以上是生鲜，员工人数（含采购人员）的50%以上是生鲜，这就是永辉特色。传统生鲜观念是以提升门店人气，形成差异化经营为目的，而永辉将生鲜盈利的观念引入到现代超市生鲜经营，通过建立庞大的基地采购网络，不断地向上整合供应链，使采购成本降低；同时丰富商品结构、优化卖场营运管理，使其生鲜利润的最大化得以实现。强势的生鲜经营为永辉开拓了市场，奠定了在全国的领先地位，形成特有的“永辉模式”。
亮点一：直采优势明显达76%，价格优势明显。公司采购实行全国统一采购与区域统一采购相结合的方式，通过规模采购方式尽量降低采购成本。这种向种养殖户和批发市场直接采购的模式，一方面可以减少了中间环节，将流通费用控制在较低水平，从而平抑农产品价格；另一方面，公司的直接采购配送模式和专业化的运营管理可以使得超市内的生鲜产品品类更多、新鲜度更高、质量更有保障，满足消费者的一揽子购物需求。随着规模的不断扩大，公司全国统一采购金额占总采购额的比例、以及直接采购金额占总采购额的比例均出现逐年提高，其中全国统一采购金额的占比约20%，直接采购金额占比约76%。2009年度公司的主营毛利率为15.42%，高于同区域的竞争对手。
亮点二：完善的后台建设是保证生鲜赢利的基础。生鲜经营实际上是一个完整的链条式管理，很多人去超市看到的部分只占整个链条的40%，还有60%都在上游是顾客所看不到的。而很多超市，包括洋超市都没有涉足后端60%这一条部分。我们调研了解到，现有超市需要5年的时间才能做到永辉现在的生鲜水准。永辉建立了自己的蔬菜基地，其生产的自有品牌的蔬菜通过各卖场进行销售，提升毛利空间；在当地的水果批发市场设立摊位，采购队伍除了定点采购全国水果外，还对其他商家进行批发销售，掌握个别商品价格的话语权。在永辉，有大型专业的豆制品生产加工厂、熟食生产加工、活鱼配送基地、冷冻品中转配送中心、水果储存配送中心、蔬菜种植基地、香蕉培育中心等等。正是这样完善的后台保证了门店充足的货源和差异化经营，是永辉生鲜模式的第二个亮点。
亮点三：采取全品类自营的模式。自营不是单纯的自采自销，对于有技术要求的类别，则需要采取技术加盟的形式实现资源优化，如熟食、面点。通过寻找专业的技术团队，以按销售扣点的方式来支付劳务工资，来弥补某些自身技术能力的不足，而原料采购、价格制定、库存管理均由永辉自己来完成，因此在确保核心采购优势等前提下，实现了资源的整合，体现其操作的灵活性。
异地可复制 扩张有道
将生鲜标准化、系统化，做到异地可复制。经过近10年的发展，永辉通过一整套完善的生鲜采购操作体系将生鲜产品在采购、物流、销售等环节进行细分，做到标准化、系统化，从而实现可异地复制。对于这些积累的系统化经验，公司通过设立培训学校对储备店长和新进入的员工进行集中培训，异地员工借助视频培训。永辉模式是独特的，成功在重庆跨区域经营如果说是一个偶然，但是目前安徽7家店也崭露出成功异地扩张的端倪，那么偶然也就成为必然。
生鲜较强的集客能力和黏性可很快提高新店人气。生鲜具有较强的集客能力，这一点走进永辉卖场可以很容易从生鲜区的顾客数量得到反应。而由于“超买现象”，生鲜的集客能力会带来日用品和服装销售收入的增长。
规模是异地扩张的前提。在和高管的调研过程中，我们了解到在一个区域开店“5”和“10”是两个关键的数字。5个门店是一个门槛，超过5个门店，区域就可以享受很多配送资源，可以建一个配送中心，超过10个点就可以建一个物流中心。经前期大量市场调研和认真选址后，公司决定新进入一个区域后，当该区域新店数目尚低于5家不具备规模的时候，公司会尽可能多的将全国统采的商品首先满足该区域门店（如前期的北京和安徽的门店）。
未来利润高增长的秘密武器――服装定制包销模式
服装业务上，公司采取“全国统采”“定制包销”的采购模式。2009年之前公司采取视同买断的代销模式，而目前公司主要采取自营模式销售商品，并采取了全国统一采购和区域统一采购的模式。
公司服装类商品主要包括男正装、女正装、男休闲装、女休闲装、鞋帽皮具和童装内衣等六大类，其中男女正装、男女休闲装等四个品类采用全国统一采购，鞋帽皮具和童装内衣等两个品类采用区域统一采购。公司根据服装的流行趋势和每家门店的经营指标，分月、分季度地进行采购，并通过反季节采购和根据季节变化及时调整采购量等措施来有效防范服装库存风险。此外，公司在服装类产品的采购还大量运用了“定制包销”的模式，即针对部分服装类商品，公司根据自身需求及对消费者的了解向上游制造商提出有关面料、辅料、款式等方面的要求，由上游制造商负责设计和生产并专供本公司进行销售。为了降低报销的风险，公司将根据市场容量预测，向供应商先预订一批产成品，以测试市场需求和消费者的潮流偏好。一旦新推出产品的市场反应较好，公司将立刻向供应商发出第二批、第三批补货订单。目前，男正装、女正装、男休闲装、女休闲装大都采用了该种模式，并且公司计划未来将该种模式在其他服装品类中进行推广。我们认为公司这种“定制包销”向上游延伸的模式，达到降低商品成本，控制品质，达到“超市的价格、百货或专卖店的品质”的目标，是公司区别与其他同类竞争者的特色之一。
盈利预测及估值
公司目前2011年和2012年的市盈率分别为47倍和34倍，2011年和2012年的市销率分别为1.22倍和0.94倍。我们对比A股其他的超市上市公司，短期看永辉的相对估值并不便宜。但从增长潜力角度看，永辉2011年和2012年的PEG分别为0.95倍和0.68倍，处于A股超市公司中的较低水平。我们非常看好公司长期的发展潜力和盈利增速，尤其是永辉在生鲜经营上的决对领先优势可大幅度缩短新店的成熟期，同时生鲜的集客能力还会带来其他高毛利业务的增长；其二，如果“永辉服装”成功复制“永辉生鲜”，我们认为公司的服装业务是未来又一强有力的增长引擎。考虑公司未来50家新店的成长性，给予公司“增持”的投资评级。
（作者单位：宏源证券）