一、狂 疯916 8到19年19 年日，六大本市城价上地涨2.7 倍，CAG0R为 2.52% 19；84年到19 8 年8 ，东京都基宅的地产额由1资9 4万亿日升至元29 5亿日元万， 增2加. 倍。东京6宅基都的资产地增加是同期日额本GP D增额（加72 亿）万的53.倍 。
二毁、灭19 29 年泡沫破灭之，后日本地持续下价降1 4，年到直2060年才 有所升回；20 07 年，底六大城市地价土仅格相当1于91 年高点的927.7；%对绝价格也只相当于5 2年，也前1即829年的水 ；平
、背三 景1日本房、产地场市况 日本采取住概宅类分应，供 低价房公调住节房场价格市机的。 制地方政由及府宅公住建 设公营团住，宅售出或出租给中低收入阶；由私营层发展提供商品房商满足，高中入阶层收需求 ；府政过通价公房低来调节住房价格1，6962-00 0年新建，公住宅占营全新部住宅的比 例建45达%左。右住金融公库为地方宅政及府住宅团提供公建房资金，所为居有民供个人住提房抵 贷款押其资，金源来要是主财拨政和邮政款蓄储贷款；9160年 民后金间融机构始开 与个人住房参抵贷款押业务 日本。实土地私有行制一般情，下况家庭是，地的土出让方，净而政和企业是土地的净府 买入。 方业企土是价地格上涨最的要推主者。 在198动51992 -年 ，日企业本购了价买45值.79 日亿元的土地而家庭，出让地的土入收高8达3.4 万亿日2元。2、 本日的市化城程进已接近经尾
声
后日本在战创举世瞩目造的济经高增奇迹长同的时 ，也创一造至个无人打今的破市城化 发展录纪：9174 年1到96 年，仅51仅 年8的间，日本时市化率由城3.3%1高提6到.8%1，年 均提高.94 1百分点，年个增城新市口人22约 万8。其人1中479 年到195 5年城市，率化 每提年高.2 个百9分， 城市人口每年点增加35 万0。 到9158年， 日的城本市化已达到经67.7，%日本的城 市化已经接尾近。声 31980 年代以前、日土本市场地况：情“地土神话 ”与速快城化相市伴是的地价格和房价土的速快上。这涨日本形在了所成谓的“地土神话 ” 。地神话是指土地土价格上的幅度会永远高涨物价上于涨度。幅 要主因为日本是国面土 积常狭非小， 土地认被为最是为靠的可富， 财生技术可以产断发展， 不商可以品断生不产出，来国土 积却面法扩大无因此，土，价格地乎似只会不降升 。笔者（注：让这我想起开了商的最发忽悠：房大产地只会值不升会值贬多么可！的笑论断！人性 在婪中泯灭贪。） 本统日计公局布的资显料：示从1596年到 9158年 30 的间，日本名义年DPG增 长了 约836 倍.而，全土地国格和价六城市大平土地均格分别价增长418.倍 和5 倍。这6是正土 神话的地现实据依
。3日、本宏经
观济面变的 化9107年 发所的生两次油危石是日机宏观经本的济要转重折点经济增。长速的度和方式均发 生了大变重。 （1化）观经济由宏“速增长”高转““稳为增长”定如 所示图，在一次第石油危机以前，本日观经济宏均年增率长过1超0，%但从是一第次 油危石开机，日本的实始质DP 增长G下率到降4左%的右平水 （2。）本日济经增方长由“投资主导式”型为转“口出导型主 战后”本日 ，入进业化工程和城市进进程的化高。 这一时潮期为显著的最点就特是基设 础建设滞后，施 品供不产求应 ，国内缺乏资金 投资利润率高，。 涨定资产投资成固这一为时期， 经济增的主长方导式，而出的口主任务在要于获取资，以金便引于进术和设备技。 1到709年初，日本 重的业工化进程和城市进化程本结基，束国产能过剩，产内供过品于 求， 国投内资速放缓，增投 主资型导经增济方长面临瓶颈，式日本 济经开始向需求外突破。 出口的主要务变任消为化国内过剩产， 生维经济持增长。经济 长增式方逐渐由“ 资主投导”型转变为 出口主导型“”。 本的出口额在1日799年 破突0010亿 元大关美 1，86 年9破2突000亿 元。美 经常而项 顺目差的增更为惊长：人979 1和1年908 年，经项常顺差目仅别为18 亿分元美21和亿美，元 是1981 但年暴了近涨1 0，达到倍200亿 元，美此后年逐上升1至86 年9的928 亿美。元
（3）日
的元国际 日化国元化进程际起于19步70年 代初1，859年《广 场议》后协本基实现。 元日国化包际日括汇率元革改和外汇制管革。 前者的改最目终是标率汇自由化 ，者后的最 终标目是外汇出自由进。 在化元汇率改革日面方：911 7年，布雷顿林体森开系始体解，美元贬值日元一次，升性值1 4.4。1973%年 布顿雷林森体系终解体最，日本开始实浮动汇行率（当然其实质是制政在 府控制的管理下的浮动率制，日汇对元元美准汇基率并发未生变化）。9851 年9月广场协《议 之》，后日本率基本实汇现了场化。 市在外汇管改革方面：制 180 9代年本完成外汇进基自由化出。日本首 于19先08年修改 《 外汇外贸和制法》允管外许人购买国本股日，同时票外汇交易“由原则止”禁为“原变自则由 （按实际需求来）”定，随后于184 年9进步取消一了外“实汇需原则。”（4） 金融、由自 金融自化化由包括个三面方内容的即，融资由化，自利自由率化业和务管制由化。日自本的 融自金由化进程于199 7年步起，1895 日本政年发府《关布于融金由化、自元国日化的 现际状展望及后，》金自融化进由程全加速。面 四过程 、、日元国1际和低通胀导致扩化性张币货策政的实施 1（）日国元
际化导扩张性致币政货策实施的日元 际化国日本的货对政币产生策了深刻影响的， 泡沫是间期扩张性货政币的策要诱 主。 （2因）低通胀致导张性扩货政策币的施实 日本观经宏持济续增长但，CP是I 数非指常，日本政府低乏提高缺率的利动。 期间，力日低本通的胀主要因是过剩的原资金没并进有入品市商，场引通起膨货，而胀 是进入票股市和房场地产市，场引资产价起格胀。膨（ 3扩大内需的）体政具 策日元在值出升口降以下国际社会及压的力，下日本确立 了扩内大需发展战略： 的主思要 路是就加增资和投费消，减少蓄储，这势必要政府求施实张扩性货的政策币 2。金融自、化导由金致融机构行为曲扭（ ）1融资由化导致自行银贷款务规模业利率和临面下趋降 随势融资着由自化深的发展，入大型制造企业积极寻低求本的直成接融资筹集来资，金 9186-910 年，9直接融资年均额增速558.%是，同银行贷期年均增款速的4.5倍 左。右业 企对行的依赖银程度所有下降 这。致导行贷款银务规模增业速面临缓压放， 同力贷款时率受 到权利益融成本的资争而竞难提以高 。（2利）率自由化和务管制业自化导由银致行利的成息和本间费用增期 加于银由行业业务和域垄断区被打，破 行积极通过银由利自存率来款吸引储蓄，以提 贷高 能力，导款利致息本成升上；此与时同竞争益激烈日，营销理管等期费用也大间幅上升。（ 3）银 两头行受，压始实施激进的贷开行款 为银行业处两头受压于的境地，了提高收益，商为业行银的贷款为发行生偏离了，开始 实激进施贷的款为，行将贷转向风款险较的高小企中，业动不产业非，银行金机融构个人， 和而银非行金融构再向机动不产个和贷人（住宅专款金融业公司）。 3企、行为业的扭曲企业行 为生发扭，购买大量土曲地并为资作而产有保，导致有效给不供。足 （）房1产地投资收益于一般商高，且预品高涨 期我们无法计算房产地投资益收与率般一品投资商收益率 但是我们，可通过以对土地比
格年价益率与C收IP指数 益率收出看 1986。1-990 年房产地资收投益比一般商品率收益率出 近2高 3个百点，考分虑一到商般的品转周速度于房地快产，两者年的化收益的率异可能差 有没么大这但。这也足是对企以和个业人构成强大了吸引的力。 2）（低保“税有，交易税高的土”地收政策抑制税土地供了给 如图所下，示本日的土税地包括制个两层三个环次节。即分国税和方地两税个次层， 分别取得环节对持，环节有（保有环即节和）转让环征税节 泡。沫间，日期本政府征收的所有保主税是要定固产资，但税实际是税率足0不
.1%5 。是泡但期沫间，本政日所征收的府转税让主要包针对括转让的得所和税法转人所得让税， 按持照时间有的不同，税 率同不。 保有在期两以年内土地的转法让人税税率合计达4.58，% 保有时间长越，所需纳交转的税让越。低在 种情况这，下企业将土地作为产而资保，有那么乎不用几税，交但是然仍可以享土 受价地上格升给企带业来好处的（融资成下本，降款贷于易获得）；一企旦业在短内期将地 出售土，那 么几他要将乎值收益全增部交政给。 因府此企将业土地作资为产有而不愿投保放市 场。（3 企）大量净业入土地买是地上价的主涨推动力要 量本实日行地土有私制企，是土业的地净入买，方地价是涨上的要推动力主。量 915-89129年 日本，企共购买业了4约7. 3万亿元日的地土，业企购的买土地占家量 出让庭地量的土重由19比4 年的801，%迅攀升速1985 年的4至%6最高，达到了7点%。0 1929年 房产地泡破灭沫后， 企之变成业土了的净地出方。让经 过我们测的， 算991-19389年 ，本企日出让业的地土1985占1-929年土地 购额入64的%，占地购入面积的7土%2。 这说，明企 是业地土格价涨上的主最推要动量，力企业将大 剩量土余地作资为产有而保未 有效利，用其他对的人求形成了挤出效需应导致有效，给供足。不
4、人
再次向口大都市圈迁移三，东京为金融成中 （心1人口）再次向大都市三圈迁 移随宏观经济着步新的入气景周期日，本人口次再三大向都圈市集聚（要主东是京圈） 。（）2东成为金京融中，商业心地价格上涨用，占住挤用宅 地本日股从市9831年 开进始入繁期荣， 之于加1894 日年本进步开一外放汇制， 使管东得 京为国作金融中际的预期心凸显，业商地用需求速快增，长商用地业格开始价攀。升 、金融5速器加制机到推波起助的作澜用金 加速融机制如器图所下：示资 价产格涨上拥有较，资多的企产业（假为设A 业企的净值增）加，资成本融降下A， 企业增加融资。新 增金有资条两用使径：即途1）加增资，投扩大生产规模2，购买资）。
产
A司投资公加增致A导 企的预业利期上润，升 进而推动价上股涨 拥有，多较A公 股票司 的企业（假设B 为业企）净的值增，B加 业企融资本下成降接下，来循环的A 与司公同。相 A公司 续继买购产，资导资致价产进格一步涨，上 公司及A关公司相产价格资涨，并上 入一个进新的环循。 样就形这成一个相互交了叉螺，加速上旋升的制机 结。日本合的地产泡房沫来，看 土价格上涨， 导地持有较致土多的地企的资产净业值加，增进而 致融导成资下本；降于融由成本下降，企资业入更融多资的；金由于沫泡
期间地房产投 收益资远远高于一般商品，因率此企业择选买购土地，而是增不投加以扩大资生产再，就 导这土致地价格速上升加反之则。会导土地致格加速下降。价
6、房地产
沫泡期间调的政策控在 泡沫间期，本政府主要从日土政策和地货政币策两方向进个调行控 土地。政调策控仅不有没果， 效反而长了助价房的涨上。货 币策中政利率政的和不动策产 款总量贷控制策政果显著效。（ 1土地）策政日 政府本187 9年始意识开到地产房泡沫的题问开始，有识的意通过土地策来抑政制 地土格价上涨如下图。所：示到9911年 为止，要出主台了六方个的政面。策些政这策总是体 常失非败。的（ 2）币政货策 货政策包括币整调息和控利贷制款个方两：面提高 利息 在：本日房地泡产沫间期的部大时分间里， 行银基利率准维都持2.在5的%超低 平水，到直1899 年 5月，本银日开始加行息此后。的5 1个内，月本日银行续5 连加息次，将基准利 率高到6%提；控 贷款制：在息加同的时，9190年3 月 藏省推出了大不动贷款总产控制政量策即规， 定行对银不动贷产时款，长率不能增超其贷过总量款增长率。 制贷控政款策效果非常著显，地房贷款增长产由率918 9年30.3的，%突然降到1990 年底下3.5%的，成了为地房泡沫破产灭的诱因导素之一 五。灾、 1、难房产地沫的泡破灭。从表 面上来看，在直 接融资减缩情的况下 货币政策，然突性收缩刚 企业破产，然增加猛 ，致内外导资环境恶融化，导土致地有效需求减少；的而业企破产加，企增前业购买土地期量 7的2左右被迫出售%而重市场，回致导效需求有与效有给发生供转，不扭断少的货币减去追
逐
猛增加的土地然土地，格因而下降。金融加速器的价逆作加剧了用土地格价下降这是房 地。产泡破灭沫直接的因原 。更深次层看来， 前与次价两格暴涨同不， 198-1996 年的1这轮价格涨缺暴乏住基宅需本 的求支撑：地土格价的涨上不离居开的民本基住需宅，这求决于人口取量、人口数年结龄 构人和的区口结构域但。是到199 年2，这些因素已法支撑高涨无土的价地格 。、疯狂的2代价房 产地泡沫和市股沫破泡灭，本付出日惨了的重价。代据瑞穗根券证数的据计统， 991-22004 ：年日本 企和业银行处泡理经济沫成的约208本万 亿日， 元年处理成均占本DG P的重比达高3.5 %。日的本实质均年DG P长增不足0.3%；率 日本法人业经常企利累计37润44 万.亿日， 特别元益损-别利润特计111累.3万 日亿元， 除有关税收后净利扣润0 万7亿日，元均5年4 .亿日元万年，销售净均润仅率利.0%4； 本日银行计利润86累4.万亿日元， 坏账处损理失计额96.4 累万亿
日元净，失1损 万 亿0元日
。七
、以史鉴 为1、国目中前不会发会生日本年当房的产泡地破沫灭 中国房？产地不发会生本式日的泡沫二者，主最的要别区是“城就市进化”程。8 年5， 本日地房产格开始价上的时候涨 其，市城化率已达到了经7.6%， 城7市进程已化接经近尾； 声目前中国而的市城率仅化为4%，5市城化程进正在处于加阶段速。城市在进程中化，市房城 价尤其是核心城，市房总价体快速会涨上这正。是本当年“日地神土话的”原因 因。此 ，年当本在日市城进程化声的房价大尾上涨是幅极不其正的常， 其沫的泡破灭只 是时间的题问 。止到2截060 年上海、北京，、州、广圳深的价涨幅总体房并有显著没超越5 个3点重 市城平的均涨。从城幅化规律来市，看这主是要为中因城市国率还化突未5破%，0城市化人总口的流 动主要是以从还村农入进大城为主市， 人流口从动城市小入大城市为主的阶进段 城 市（化率破5突%0还）没来，到而城因市间房价涨差异幅不是十显著分
再从土地。价来格看98 ，年以的来01 年间，中的土国地格价数上涨指了6%8涨，远小 幅日于本地产房沫泡间地价的涨幅。 中国期市化总城每年体将还续快速提高；继农 村入进城为主市导段即阶将结，束未 人来 口动将依流次入进小城以进市大城入市主为阶段、导以 大城郊区化市为主阶导和段都市圈为以主 阶导段；按照城市化的际国律规，我认们为未来大经三圈的济核城市心尤，其是些核心 城市郊这区房的相价会对有更的大潜力 因此中。城市国房价总体的处于是上过程中涨的， 缩 紧性策导致政的房回价只能是短调的。期 笔注者： 们和我日当本的情年况实确不同有地的方。我 们企业没有的大模规与地产参 炒作，但参了股市与作。炒价涨地不幅，大房但涨幅巨大价。庆的幸是我的调们政策控起了 作用 ，但看参篇这文章，我 为对认地的调控基产本上遵了日本走循过的老路，先用 产政策调地 事，实明证毫无果效后，货币政策调用现在已，经开显始现其用了。作2 耳、光亮-响-币升本并不一值导致定房产地格上涨 价在多很的理人解里 ，本日当的房年地产价的格涨和日元升上有着值密的紧联。 关这想 种是不法正的。 从国确际比较看来，8 年5“场协广议”后主，要达国发家的货均币对元升美值19，8 8 年1985 与年比，主相要货的升币幅值度分为别德国：马7克05%，法.法国5郎.0%8意大利里，拉4 .6%，7国英英镑732.，%加拿大元近1%1。较比看来日，元升值的幅最度，大达68.1。%而这 些家并国没发有生日像本那严样的泡沫经重济这。说明 ，广场“协议”与本的日沫经济泡并 无然必联
系。可以，日说本沫泡济经形的成源根在内其部。就 中来看国现在人民，依币然而在且会还继升值，而股续票和地房产却已下跌。 因此，早币升本并不值一定致导房产地价格涨。上 本升币也值只为是地房产价格的上涨提供充裕资金的了可能 房地产，格的最终价上还涨 要市需场一致预期上这一涨要条件。 重谓所的“升不止值行情不，断更”是面表的面片言。之 笔注：者这些神，要话么是以讹传讹要么，是益利团的阴谋集。多年后回忆你60-0这 8股段历市，你会史觉得性真的很人笑可。八 、实体济经对市股的响 影望希中国在下轮城一化市进中程控房严产地格，价 防出止现日那本种狂的局疯面 以保，护经 济实。 果很人多，在是绝大现数人多，认股市只为一是赌场个，股起指伏和经无关。济中股国 市的史历也实确如，和此济经并不拍，但合我坚股信指价由决定值由经，济基面决本，所有 定错的都会得到修误。正 中国市07年的上股涨经严重已离了脱济经基本面的支撑回，到千三只是价值回归而点 已。但其 目短期前跌幅经接已近日于房地产本泡破沫后灭最的跌大幅，表 不一样现本质是 一样的—但疯狂，而后的代之价亦样同惨重 ！们我看看本日市之股之前的后表现
疯：狂后的果多么烈惨！本日市苦苦股底1寻4年如。果你认为还股市和经济关，建议您 无退出个这市场因为，场市用行动让会您相信这事个。实 摘抄本文目的的只是希在望您投资的程过中再出现人鼎沸的声况情一定要回头看看 篇这章文。 上资料述大部分源来 于中《当国代房地产究专研题二--之本日房产泡沫经地验借及》鉴 考，版权问题虑大，想家看版原请网搜索络
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一、狂 疯916 8到19年19 年日，六大本市城价上地涨2.7 倍，CAG0R为 2.52% 19；84年到19 8 年8 ，东京都基宅的地产额由1资9 4万亿日升至元29 5亿日元万， 增2加. 倍。东京6宅基都的资产地增加是同期日额本GP D增额（加72 亿）万的53.倍 。
二毁、灭19 29 年泡沫破灭之，后日本地持续下价降1 4，年到直2060年才 有所升回；20 07 年，底六大城市地价土仅格相当1于91 年高点的927.7；%对绝价格也只相当于5 2年，也前1即829年的水 ；平
、背三 景1日本房、产地场市况 日本采取住概宅类分应，供 低价房公调住节房场价格市机的。 制地方政由及府宅公住建 设公营团住，宅售出或出租给中低收入阶；由私营层发展提供商品房商满足，高中入阶层收需求 ；府政过通价公房低来调节住房价格1，6962-00 0年新建，公住宅占营全新部住宅的比 例建45达%左。右住金融公库为地方宅政及府住宅团提供公建房资金，所为居有民供个人住提房抵 贷款押其资，金源来要是主财拨政和邮政款蓄储贷款；9160年 民后金间融机构始开 与个人住房参抵贷款押业务 日本。实土地私有行制一般情，下况家庭是，地的土出让方，净而政和企业是土地的净府 买入。 方业企土是价地格上涨最的要推主者。 在198动51992 -年 ，日企业本购了价买45值.79 日亿元的土地而家庭，出让地的土入收高8达3.4 万亿日2元。2、 本日的市化城程进已接近经尾
声
后日本在战创举世瞩目造的济经高增奇迹长同的时 ，也创一造至个无人打今的破市城化 发展录纪：9174 年1到96 年，仅51仅 年8的间，日本时市化率由城3.3%1高提6到.8%1，年 均提高.94 1百分点，年个增城新市口人22约 万8。其人1中479 年到195 5年城市，率化 每提年高.2 个百9分， 城市人口每年点增加35 万0。 到9158年， 日的城本市化已达到经67.7，%日本的城 市化已经接尾近。声 31980 年代以前、日土本市场地况：情“地土神话 ”与速快城化相市伴是的地价格和房价土的速快上。这涨日本形在了所成谓的“地土神话 ” 。地神话是指土地土价格上的幅度会永远高涨物价上于涨度。幅 要主因为日本是国面土 积常狭非小， 土地认被为最是为靠的可富， 财生技术可以产断发展， 不商可以品断生不产出，来国土 积却面法扩大无因此，土，价格地乎似只会不降升 。笔者（注：让这我想起开了商的最发忽悠：房大产地只会值不升会值贬多么可！的笑论断！人性 在婪中泯灭贪。） 本统日计公局布的资显料：示从1596年到 9158年 30 的间，日本名义年DPG增 长了 约836 倍.而，全土地国格和价六城市大平土地均格分别价增长418.倍 和5 倍。这6是正土 神话的地现实据依
。3日、本宏经
观济面变的 化9107年 发所的生两次油危石是日机宏观经本的济要转重折点经济增。长速的度和方式均发 生了大变重。 （1化）观经济由宏“速增长”高转““稳为增长”定如 所示图，在一次第石油危机以前，本日观经济宏均年增率长过1超0，%但从是一第次 油危石开机，日本的实始质DP 增长G下率到降4左%的右平水 （2。）本日济经增方长由“投资主导式”型为转“口出导型主 战后”本日 ，入进业化工程和城市进进程的化高。 这一时潮期为显著的最点就特是基设 础建设滞后，施 品供不产求应 ，国内缺乏资金 投资利润率高，。 涨定资产投资成固这一为时期， 经济增的主长方导式，而出的口主任务在要于获取资，以金便引于进术和设备技。 1到709年初，日本 重的业工化进程和城市进化程本结基，束国产能过剩，产内供过品于 求， 国投内资速放缓，增投 主资型导经增济方长面临瓶颈，式日本 济经开始向需求外突破。 出口的主要务变任消为化国内过剩产， 生维经济持增长。经济 长增式方逐渐由“ 资主投导”型转变为 出口主导型“”。 本的出口额在1日799年 破突0010亿 元大关美 1，86 年9破2突000亿 元。美 经常而项 顺目差的增更为惊长：人979 1和1年908 年，经项常顺差目仅别为18 亿分元美21和亿美，元 是1981 但年暴了近涨1 0，达到倍200亿 元，美此后年逐上升1至86 年9的928 亿美。元
（3）日
的元国际 日化国元化进程际起于19步70年 代初1，859年《广 场议》后协本基实现。 元日国化包际日括汇率元革改和外汇制管革。 前者的改最目终是标率汇自由化 ，者后的最 终标目是外汇出自由进。 在化元汇率改革日面方：911 7年，布雷顿林体森开系始体解，美元贬值日元一次，升性值1 4.4。1973%年 布顿雷林森体系终解体最，日本开始实浮动汇行率（当然其实质是制政在 府控制的管理下的浮动率制，日汇对元元美准汇基率并发未生变化）。9851 年9月广场协《议 之》，后日本率基本实汇现了场化。 市在外汇管改革方面：制 180 9代年本完成外汇进基自由化出。日本首 于19先08年修改 《 外汇外贸和制法》允管外许人购买国本股日，同时票外汇交易“由原则止”禁为“原变自则由 （按实际需求来）”定，随后于184 年9进步取消一了外“实汇需原则。”（4） 金融、由自 金融自化化由包括个三面方内容的即，融资由化，自利自由率化业和务管制由化。日自本的 融自金由化进程于199 7年步起，1895 日本政年发府《关布于融金由化、自元国日化的 现际状展望及后，》金自融化进由程全加速。面 四过程 、、日元国1际和低通胀导致扩化性张币货策政的实施 1（）日国元
际化导扩张性致币政货策实施的日元 际化国日本的货对政币产生策了深刻影响的， 泡沫是间期扩张性货政币的策要诱 主。 （2因）低通胀致导张性扩货政策币的施实 日本观经宏持济续增长但，CP是I 数非指常，日本政府低乏提高缺率的利动。 期间，力日低本通的胀主要因是过剩的原资金没并进有入品市商，场引通起膨货，而胀 是进入票股市和房场地产市，场引资产价起格胀。膨（ 3扩大内需的）体政具 策日元在值出升口降以下国际社会及压的力，下日本确立 了扩内大需发展战略： 的主思要 路是就加增资和投费消，减少蓄储，这势必要政府求施实张扩性货的政策币 2。金融自、化导由金致融机构行为曲扭（ ）1融资由化导致自行银贷款务规模业利率和临面下趋降 随势融资着由自化深的发展，入大型制造企业积极寻低求本的直成接融资筹集来资，金 9186-910 年，9直接融资年均额增速558.%是，同银行贷期年均增款速的4.5倍 左。右业 企对行的依赖银程度所有下降 这。致导行贷款银务规模增业速面临缓压放， 同力贷款时率受 到权利益融成本的资争而竞难提以高 。（2利）率自由化和务管制业自化导由银致行利的成息和本间费用增期 加于银由行业业务和域垄断区被打，破 行积极通过银由利自存率来款吸引储蓄，以提 贷高 能力，导款利致息本成升上；此与时同竞争益激烈日，营销理管等期费用也大间幅上升。（ 3）银 两头行受，压始实施激进的贷开行款 为银行业处两头受压于的境地，了提高收益，商为业行银的贷款为发行生偏离了，开始 实激进施贷的款为，行将贷转向风款险较的高小企中，业动不产业非，银行金机融构个人， 和而银非行金融构再向机动不产个和贷人（住宅专款金融业公司）。 3企、行为业的扭曲企业行 为生发扭，购买大量土曲地并为资作而产有保，导致有效给不供。足 （）房1产地投资收益于一般商高，且预品高涨 期我们无法计算房产地投资益收与率般一品投资商收益率 但是我们，可通过以对土地比
格年价益率与C收IP指数 益率收出看 1986。1-990 年房产地资收投益比一般商品率收益率出 近2高 3个百点，考分虑一到商般的品转周速度于房地快产，两者年的化收益的率异可能差 有没么大这但。这也足是对企以和个业人构成强大了吸引的力。 2）（低保“税有，交易税高的土”地收政策抑制税土地供了给 如图所下，示本日的土税地包括制个两层三个环次节。即分国税和方地两税个次层， 分别取得环节对持，环节有（保有环即节和）转让环征税节 泡。沫间，日期本政府征收的所有保主税是要定固产资，但税实际是税率足0不
.1%5 。是泡但期沫间，本政日所征收的府转税让主要包针对括转让的得所和税法转人所得让税， 按持照时间有的不同，税 率同不。 保有在期两以年内土地的转法让人税税率合计达4.58，% 保有时间长越，所需纳交转的税让越。低在 种情况这，下企业将土地作为产而资保，有那么乎不用几税，交但是然仍可以享土 受价地上格升给企带业来好处的（融资成下本，降款贷于易获得）；一企旦业在短内期将地 出售土，那 么几他要将乎值收益全增部交政给。 因府此企将业土地作资为产有而不愿投保放市 场。（3 企）大量净业入土地买是地上价的主涨推动力要 量本实日行地土有私制企，是土业的地净入买，方地价是涨上的要推动力主。量 915-89129年 日本，企共购买业了4约7. 3万亿元日的地土，业企购的买土地占家量 出让庭地量的土重由19比4 年的801，%迅攀升速1985 年的4至%6最高，达到了7点%。0 1929年 房产地泡破灭沫后， 企之变成业土了的净地出方。让经 过我们测的， 算991-19389年 ，本企日出让业的地土1985占1-929年土地 购额入64的%，占地购入面积的7土%2。 这说，明企 是业地土格价涨上的主最推要动量，力企业将大 剩量土余地作资为产有而保未 有效利，用其他对的人求形成了挤出效需应导致有效，给供足。不
4、人
再次向口大都市圈迁移三，东京为金融成中 （心1人口）再次向大都市三圈迁 移随宏观经济着步新的入气景周期日，本人口次再三大向都圈市集聚（要主东是京圈） 。（）2东成为金京融中，商业心地价格上涨用，占住挤用宅 地本日股从市9831年 开进始入繁期荣， 之于加1894 日年本进步开一外放汇制， 使管东得 京为国作金融中际的预期心凸显，业商地用需求速快增，长商用地业格开始价攀。升 、金融5速器加制机到推波起助的作澜用金 加速融机制如器图所下：示资 价产格涨上拥有较，资多的企产业（假为设A 业企的净值增）加，资成本融降下A， 企业增加融资。新 增金有资条两用使径：即途1）加增资，投扩大生产规模2，购买资）。
产
A司投资公加增致A导 企的预业利期上润，升 进而推动价上股涨 拥有，多较A公 股票司 的企业（假设B 为业企）净的值增，B加 业企融资本下成降接下，来循环的A 与司公同。相 A公司 续继买购产，资导资致价产进格一步涨，上 公司及A关公司相产价格资涨，并上 入一个进新的环循。 样就形这成一个相互交了叉螺，加速上旋升的制机 结。日本合的地产泡房沫来，看 土价格上涨， 导地持有较致土多的地企的资产净业值加，增进而 致融导成资下本；降于融由成本下降，企资业入更融多资的；金由于沫泡
期间地房产投 收益资远远高于一般商品，因率此企业择选买购土地，而是增不投加以扩大资生产再，就 导这土致地价格速上升加反之则。会导土地致格加速下降。价
6、房地产
沫泡期间调的政策控在 泡沫间期，本政府主要从日土政策和地货政币策两方向进个调行控 土地。政调策控仅不有没果， 效反而长了助价房的涨上。货 币策中政利率政的和不动策产 款总量贷控制策政果显著效。（ 1土地）策政日 政府本187 9年始意识开到地产房泡沫的题问开始，有识的意通过土地策来抑政制 地土格价上涨如下图。所：示到9911年 为止，要出主台了六方个的政面。策些政这策总是体 常失非败。的（ 2）币政货策 货政策包括币整调息和控利贷制款个方两：面提高 利息 在：本日房地泡产沫间期的部大时分间里， 行银基利率准维都持2.在5的%超低 平水，到直1899 年 5月，本银日开始加行息此后。的5 1个内，月本日银行续5 连加息次，将基准利 率高到6%提；控 贷款制：在息加同的时，9190年3 月 藏省推出了大不动贷款总产控制政量策即规， 定行对银不动贷产时款，长率不能增超其贷过总量款增长率。 制贷控政款策效果非常著显，地房贷款增长产由率918 9年30.3的，%突然降到1990 年底下3.5%的，成了为地房泡沫破产灭的诱因导素之一 五。灾、 1、难房产地沫的泡破灭。从表 面上来看，在直 接融资减缩情的况下 货币政策，然突性收缩刚 企业破产，然增加猛 ，致内外导资环境恶融化，导土致地有效需求减少；的而业企破产加，企增前业购买土地期量 7的2左右被迫出售%而重市场，回致导效需求有与效有给发生供转，不扭断少的货币减去追
逐
猛增加的土地然土地，格因而下降。金融加速器的价逆作加剧了用土地格价下降这是房 地。产泡破灭沫直接的因原 。更深次层看来， 前与次价两格暴涨同不， 198-1996 年的1这轮价格涨缺暴乏住基宅需本 的求支撑：地土格价的涨上不离居开的民本基住需宅，这求决于人口取量、人口数年结龄 构人和的区口结构域但。是到199 年2，这些因素已法支撑高涨无土的价地格 。、疯狂的2代价房 产地泡沫和市股沫破泡灭，本付出日惨了的重价。代据瑞穗根券证数的据计统， 991-22004 ：年日本 企和业银行处泡理经济沫成的约208本万 亿日， 元年处理成均占本DG P的重比达高3.5 %。日的本实质均年DG P长增不足0.3%；率 日本法人业经常企利累计37润44 万.亿日， 特别元益损-别利润特计111累.3万 日亿元， 除有关税收后净利扣润0 万7亿日，元均5年4 .亿日元万年，销售净均润仅率利.0%4； 本日银行计利润86累4.万亿日元， 坏账处损理失计额96.4 累万亿
日元净，失1损 万 亿0元日
。七
、以史鉴 为1、国目中前不会发会生日本年当房的产泡地破沫灭 中国房？产地不发会生本式日的泡沫二者，主最的要别区是“城就市进化”程。8 年5， 本日地房产格开始价上的时候涨 其，市城化率已达到了经7.6%， 城7市进程已化接经近尾； 声目前中国而的市城率仅化为4%，5市城化程进正在处于加阶段速。城市在进程中化，市房城 价尤其是核心城，市房总价体快速会涨上这正。是本当年“日地神土话的”原因 因。此 ，年当本在日市城进程化声的房价大尾上涨是幅极不其正的常， 其沫的泡破灭只 是时间的题问 。止到2截060 年上海、北京，、州、广圳深的价涨幅总体房并有显著没超越5 个3点重 市城平的均涨。从城幅化规律来市，看这主是要为中因城市国率还化突未5破%，0城市化人总口的流 动主要是以从还村农入进大城为主市， 人流口从动城市小入大城市为主的阶进段 城 市（化率破5突%0还）没来，到而城因市间房价涨差异幅不是十显著分
再从土地。价来格看98 ，年以的来01 年间，中的土国地格价数上涨指了6%8涨，远小 幅日于本地产房沫泡间地价的涨幅。 中国期市化总城每年体将还续快速提高；继农 村入进城为主市导段即阶将结，束未 人来 口动将依流次入进小城以进市大城入市主为阶段、导以 大城郊区化市为主阶导和段都市圈为以主 阶导段；按照城市化的际国律规，我认们为未来大经三圈的济核城市心尤，其是些核心 城市郊这区房的相价会对有更的大潜力 因此中。城市国房价总体的处于是上过程中涨的， 缩 紧性策导致政的房回价只能是短调的。期 笔注者： 们和我日当本的情年况实确不同有地的方。我 们企业没有的大模规与地产参 炒作，但参了股市与作。炒价涨地不幅，大房但涨幅巨大价。庆的幸是我的调们政策控起了 作用 ，但看参篇这文章，我 为对认地的调控基产本上遵了日本走循过的老路，先用 产政策调地 事，实明证毫无果效后，货币政策调用现在已，经开显始现其用了。作2 耳、光亮-响-币升本并不一值导致定房产地格上涨 价在多很的理人解里 ，本日当的房年地产价的格涨和日元升上有着值密的紧联。 关这想 种是不法正的。 从国确际比较看来，8 年5“场协广议”后主，要达国发家的货均币对元升美值19，8 8 年1985 与年比，主相要货的升币幅值度分为别德国：马7克05%，法.法国5郎.0%8意大利里，拉4 .6%，7国英英镑732.，%加拿大元近1%1。较比看来日，元升值的幅最度，大达68.1。%而这 些家并国没发有生日像本那严样的泡沫经重济这。说明 ，广场“协议”与本的日沫经济泡并 无然必联
系。可以，日说本沫泡济经形的成源根在内其部。就 中来看国现在人民，依币然而在且会还继升值，而股续票和地房产却已下跌。 因此，早币升本并不值一定致导房产地价格涨。上 本升币也值只为是地房产价格的上涨提供充裕资金的了可能 房地产，格的最终价上还涨 要市需场一致预期上这一涨要条件。 重谓所的“升不止值行情不，断更”是面表的面片言。之 笔注：者这些神，要话么是以讹传讹要么，是益利团的阴谋集。多年后回忆你60-0这 8股段历市，你会史觉得性真的很人笑可。八 、实体济经对市股的响 影望希中国在下轮城一化市进中程控房严产地格，价 防出止现日那本种狂的局疯面 以保，护经 济实。 果很人多，在是绝大现数人多，认股市只为一是赌场个，股起指伏和经无关。济中股国 市的史历也实确如，和此济经并不拍，但合我坚股信指价由决定值由经，济基面决本，所有 定错的都会得到修误。正 中国市07年的上股涨经严重已离了脱济经基本面的支撑回，到千三只是价值回归而点 已。但其 目短期前跌幅经接已近日于房地产本泡破沫后灭最的跌大幅，表 不一样现本质是 一样的—但疯狂，而后的代之价亦样同惨重 ！们我看看本日市之股之前的后表现
疯：狂后的果多么烈惨！本日市苦苦股底1寻4年如。果你认为还股市和经济关，建议您 无退出个这市场因为，场市用行动让会您相信这事个。实 摘抄本文目的的只是希在望您投资的程过中再出现人鼎沸的声况情一定要回头看看 篇这章文。 上资料述大部分源来 于中《当国代房地产究专研题二--之本日房产泡沫经地验借及》鉴 考，版权问题虑大，想家看版原请网搜索络
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