文件编号：DFL-CT- 密级：普通
厦门东方龙高科投资管理有限公司
VC、PE投资项目管理制度
发布日期：2011年 月 日 生效日期：2011年 月 日
核准： 审核： 制订：
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1. 总则
1.1. 为了保证PE投资资金的安全性，实现PE投资资金的收益最大化，特制定
本管理制度。 1.2. 本制度为根据PE投资项目的特点而制定，在项目投资、日常管理和退出等
关键环节的操作程序等方面进行明确，明确PE投资小组成员对投资企业项目管理的责任分工，为项目经理提供明确、统一的操作指引。
1.3. 本制度为应结合先前制定及批准的《PE投资项目投资及管理（暂行）办法》
等相关制度共同实行。
1.4. 本制度在PE投资小组范围内执行。
2. 项目管理模式
2.1. 对已投资项目采取项目经理制的管理模式
项目经理是负责跟进日常投资管理工作。其使命是把握项目动态信息、预警和化解项目风险、维护股东投资权益、提升项目价值。
2.2. 项目经理的职责
项目经理应主动地、动态地发现、分析投资项目的日常营运状况，提出意见和建议。
2.2.1. 与投资项目保持良好信息沟通渠道，及时了解项目动态情况，负责
收集汇总所负责项目的经营、财务数据；
2.2.2. 对投资企业的经济活动和经营表现进行分析，按规定要求，按照PE
投资报告路线及时提交必要的报告；
2.2.3. 根据我司在项目中的控制和影响程度，对涉及管理项目的重大决定
等方面，项目经理应尽量掌握充分资料，提出操作意见；
2.2.4. 协助项目提升股东价值；
2.2.5. 执行部门主管或公司领导指令安排的其他工作。
2.3. 项目经理的职权
2.3.1. 在执行上述项目经理职责方面，项目经理享有充分的自主权，包括
沟通信息、收集资料及提出建议等。涉及投资项目重大决策事项时，
应形成报告，在小组集体讨论通过的情况下报有关领导审批。
2.4. 项目经理的素质要求 2.4.1. 工作态度积极、富于团队精神；
2.4.2. 学习能力强，能尽快熟悉、掌握工作岗位所要求的技能；
2.4.3. 工作技能强，包括财务分析能力、资本市场知识、投资环境知识和
综合管理能力等；
2.4.4. 良好的沟通协调技能。
3. 项目经理的工作内容
3.1. 根据对相关项目的控制力和影响力，监控项目发展里程碑的落实情况，掌
握重大资本开支，把握资本市场契机，适时退出，以保证投资价值最大化为目标，提供重要信息、决策依据和建议；
3.2. 统筹分析投资企业信息
3.2.1. 投资企业信息内容（根据对项目的影响力和控制力尽量执行） 财务信息：包括各月度的管理报表、季度/半年/年度财务报表、财务
分析报告、季度/年度预算、审计报告、资产评估报告等；
业务信息：与业务发展相关的资料，如业务发展策略、业务发展计划、
资本开支计划、收购兼并计划、业务/投资/收购兼并进度报告等；
项目信息：与项目有关的资料，包括可行性研究报告、市场调查报告、
投资结构、重大业务合同文件等；
人事变动：项目骨干人员尤其是高级管理层的人事任免、去留及产生
的影响；
公司事务信息：与投资企业业务存续活动相关的所有信息，包括营业
执照、公司章程、股东会和董事会会议等材料；
股东变更信息：投资企业股东名单和变更情况；
行业及外部资料：包括行业分析报告、法规和政策、竞争对手分析和
动态、技术变化情况等。
3.2.2. 企业和行业信息收集
项目经理应经常性地与投资企业保持联系，通过实地调查和拜访、电
话联系、书面报告、会议、或经由公司其他职能部门等多种途径，
获得投资企业的信息；
项目经理应经常性地通过实地走访、网上搜索、参加行业性的展览和会议、阅读投资银行和研究组织的研究报告等多种可行途径，收集与投资企业相关的行业资料和市场动态资讯。 3.2.3. 企业和行业信息分析
项目经理负责对信息进行筛选、核实、整理、分析，并提出有价值的投资管理意见；
对项目信息的分析应包括：对投资企业业务经营和投资上的重大变化、存在问题、解决方案建议、需要支持的条件等必备内容，经营/财务数据重大变化的分析；与投资企业的主要竞争对手的表现进行分析比较；对企业重大事情作详细汇报及建议；
若企业在营运上或其相关层面存在隐忧，须编写预警报告，并根据实际情况提出建议；
3.2.4. 汇报路线
依照《PE投资项目投资及管理（暂行）办法》中的相关规定执行。
3.3. 提升价值
3.3.1. 运用多方面力量，努力帮助项目提升整体价值；
3.3.2. 通过各种渠道，协助提升基金对投资项目的影响力；
3.3.3. 在投资企业再融资、上市等资本运作过程中，协助维护基金的投资
权益；
3.3.4. 根据项目发展情况和市场环境，协助完善基金的行业投资战略。 4. 项目档案的保管制度
4.1. 各项目经理负责收集项目档案，并确保其完整性；
4.2. 项目经理应根据各项目建立单独的项目档案；
4.3. 项目结束和年度结束后应送交公司档案室整理、归档、保存；
4.4. 档案归档原则性要求：准确、完整、及时、责任明确；
4.5. 项目终止或项目经理更替，都应当办理资料移交手续，移交人员必须将所
有资料分类整理并列出目录进行签字移交。
5. 本管理制度自二〇一〇年十一月Z 日起试行，并根据执行情况酌情逐步修订完善。
一、有限合伙制创投基金
根据我国《合伙企业法》的规定，目前我国的合伙企业可以采取普通合伙企业和有限合伙企业两种模式。有限合伙制创投基金是指由至少一名普通合伙人和至少一名有限合伙人采取有限合伙的组织形式募集设立的创业投资基金。
在国外成熟创投市场，普遍认为有限合伙制是最适合创投基金运作的组织形式，有限合伙制作为创投基金运作的主流模式，它以特殊的有限合伙制规则使得有限合伙人和普通合伙人具有了共同的价值取向，凭借运作机制的创新实现了不同基金主体间的相互制约、互利合作。
有限合伙制创投基金兴起于20世纪80年代的美国，经过20多年的发展，目前美国80%以上的创投机构都是采取有限合伙模式来进行风险投资的，并已经形成了相当完善的管理体制和运行机制。随着国内新《合伙企业法》正式确立了有限合伙制的组织形式，必将促进国内有限合伙制创投基金的迅猛发展。
二、有限合伙制创投基金的运作机制创新
在有限合伙制的架构下，创投基金的运作机制较过去的风险投资运作有了更多创新，本文着重从组织机制、治理机制、激励机制和约束机制等四个方面对其独特的创新之处进行分析。
1.有限合伙制的组织机制创新。有限合伙制创投基金的组织机制是指普通合伙人和有限合伙人按照有限合伙的方式签署《基金合同》或《合伙协议》，明确创投基金的有限合伙制形式。
在有限合伙制创投基金中，普通合伙人通常既是合伙人又是基金管理人，一般只提供占基金资本总额1%左右的出资额，但作为专业机构来负责基金的具体投资运作，同时承担无限连带责任；而有限合伙人则是基金资本的主要提供者，通常提供99%左右的绝大部分资金，但不得参与基金的投资经营或其它管理活动，同时只承担有限连带责任。
此外，为了确保基金资本的长期稳定性，典型的有限合伙制创投基金通常会约定一个基金存续期，一般不超过10年，如果延期，但最长多控制在15年以内。
2.相互制衡的合伙人治理机制创新。由于有限合伙制创投基金不具备法人资格，所以其不能采取法人治理机制，只能采取合伙人治理机制。为了有效控制合伙风险和体现有限合伙的治理机制，创投基金一般通过设置联合管理委员会、投资决策委员会、顾问咨询委员会、基金托管人等管理机构来实现相互制衡的合伙人治理机制。
联合管理委员会类似公司制基金中的董事会，行使对基金的经营管理及有关基金投资活动的决策权，具体负责诸如基金合伙协议的修改、基金存续期的延期、基金管理人的聘任、基金利润分配或进行再投资的安排。其成员主要由各基金合伙人推荐。
投资决策委员会负责做出涉及项目评估、投资方案设计、投资管理、投资收回等所有投资活动的决定，其成员大部分由普通合伙人提名，少数成员由有限合伙人提名或只作为基金观察员。
顾问咨询委员会负责对基金管理人的投资决策进行评估、对投资项目的价值进行评估，其成员主要由从有限合伙人或外部机构聘请的技术、经济、财务、金融、评估等方面的专家组成，但其评估意见仅为建议性的参考，普通合伙人无需强制执行。
基金托管人是指负责保管基金资产的机构，通常由商业银行担任。
有限合伙制创投基金通过这种内部机构的相互制约，实现了所有权、经营权和支配权的
“三权分立”，更好地发挥了普通合伙人或基金管理人“专业理财”的优势，有利于普通合伙人和有限合伙人之间权力和利益的相互平衡。
3.灵活的出资方式和相应分配制度的激励创新。有限合伙制创投基金的激励机制创新主要体现在以劳务出资和相应分配制度的规定方面。普通合伙人拥有的多是人力资本，凭借其丰富的专业知识、投资经验、管理才能、客户资源和市场信誉来执行风险投资运营；而有限合伙人则相当于资本供给者，依靠其雄厚的资本实力来提供风险资本投入。普通合伙人在追求自身利益最大化的同时，也使有限合伙人的投资收益实现最大化。这种激励机制有助于实现双方的共生相容。
首先，新的《合伙企业法》规定，合伙人除可以用货币、实物、知识产权、土地使用权或者其他财产权利出资，还可以劳务出资，其评估办法由全体合伙人协商确定，并在合伙协议中载明。这条规定对普通合伙人在基金投资管理过程中提供的人力资本投入可以作为劳务出资进行明确界定，在很大程度上激励了普通合伙人的积极性。
其次，普通合伙人的报酬主要由两部分组成，一是基金管理费，这是固定收入，与基金的经营无关，一般按照创投基金的实际资本净额的1.5%~3%收取，主要用于日常管理费用支出和支付工资等。二是利润分成，这一部分实际是业绩报酬，与投资管理的收益挂钩，普通合伙人可以分享投资收益的20%左右，而有限合伙人则分享投资收益的80%左右。这种以收益分配方式对普通合伙人进行激励是有限合伙制创投基金激励机制的中心环节。
此外，有限合伙制创投基金对普通合伙人作为基金管理人负责选择具体投资管理工作，而有限合伙人则禁止直接干预经营活动的制度设计，也保证了基金管理人自主经营的独立地位，激发了他们的投资积极性，使其可以更加充分地发挥投资管理的才智，认真对待投资管理行为，取得满意的投资收益。
4.委托代理关系的约束机制创新。有限合伙制创投基金作为一种新兴的投资模式，为了有效控制投资风险，降低两类合伙人之间的“委托—代理”成本，采取了更加有效的约束机制。 首先，对基金资本认缴方式实行授权资本原则。根据新《合伙企业法》的规定，基金合伙人可以分期分批缴纳其所承诺的出资总额。一般做法是每位合伙人的首期出资额为其全部认缴资本的50%~70%，后续出资则可根据基金实际运营情况在基金正常运作后若干年内全部缴清。这就使得普通合伙人一次可以动用的资金额度有所限制，在一定程度上减少因投资决策失误或内部人控制失败而给有限合伙人遭受的损失。 其次，制定完善的基金投资程序和操作流程。基金合伙协议可以从规定投资领域、设计投资组合、明确投资禁止、约定基金存续期、强制分配机制等方面对基金的日常投资运作提出具体要求。如规定基金只能以普通股、可转换优先股、可转换债券、认股权证等的单一或组合投资方式，投资于非上市的创业企业；通过分散投资组合的行业和数量来控制投资的系统性风险；未经投资委员会和联合管理委员会的共同批准，在投资期终止后不得进行新的再投资；每年必须分配已实现利润的90%等强制分配措施等，通过减少实际控制的资金量和降低再投资的可能性来约束普通合伙人。
第三，利用投资人才市场遴选专业投资团队。创业投资，以人为本。优秀的基金投资管理人员是创投基金运做成功
的关键，而且有限合伙制中通常又由普通合伙人担任基金管理人，因此，完善基金管理人评价体系和选择标准是一项非常重要的约束机制。可以考虑从选聘程序、经营业绩、市场信誉、专业素质、约定经营目标、完善定期报告制度、限制投资行为等方面来落实对基金管理人的具体约束。
三、有限合伙制创投基金的机制完善还需要健全配套的环境
有限合伙制作为创投基金的一种有效组织形式，通过运作机制的创新，有效解决了在信息不对称和风险不对称环境下的有限合伙制的“委托—代理”问题，最大程度地激励了普通合伙人的积极性，有效地保护了有限合伙人的合伙权益。但是，为了实现有限合伙制创投基金运作机制能够有效地发挥作用，还需要继续完善配套外部的法律环境和市场环境。
在法律环境方面，目前针对有限合伙制企业进行工商登记的实施细则和具体程序方法等配套法规尚未出台；有关创投基金投资的股份公司在上市时，对实际控制人的信息披露要求和股权投资退出安排等制度也未明确；以及税收优惠政策配套细则和如何操作等问题，都有待进一步完善。
在市场环境方面，关于有限合伙制创投基金的产权制度、信用制度、资本市场、合伙人市场的环境建设还将是一个长期的过程。如果配套的环境建设和具体措施不健全，将可能影响到有限合伙制的运行机制的有效发挥。
总之，在国内经济持续快速发展的影响下和多层级资本市场加速建设的推动下，有限合伙制创投基金必将在我国创投市场上扮演更加重要的角色。有限合伙制创投基金将会利用自身有限合伙架构下的运作机制创新，实现创投基金和创业企业的“共赢”，把我国的创业投资事业推向新的发展阶段。
创投基金的组织形式 (2011-09-06 14:33:57)
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杂谈
创业投资基金（以下简称“创投基金”）是指以股权投资方式投资于处于创建或者重建过程中的成长型非上市企业，以期被投资企业发育成熟或相对成熟后，通过被投资企业上市、并购或者回购的方式退出而获利的一类投资基金。创投基金的投资对象大多是快速成长的中小型高科技企业，具有高风险、高收益的特点。投资领域多为新兴产业领域。我国风险投资经过十多年的发展，资金来源渠道逐渐呈现多元化发展态势。随着我国国民经济的告诉增长，以及产业升级所带来的巨大机会，除了资本实力雄厚的国有企业和民营企业及少数富有个人，近年来国内政府出资设立风险投资公司和政府性引导基金的引入，使得国内风险投资行业又一次进入新的快速发展通道。
创投基金组织是创投基金的运作平台，一个合理有效的组织形式对投资决策的作出、决策的执行和利益分配等各个环节起到决定性作用。目前国际上盛行的创投基金组织形式主要有两种：公司制和合伙制。国内公司法的立法相对完善，公司制的模式也广为投资者所熟悉。而有限合伙制在我国的起步较晚，投资者对有限合伙模式处于摸索阶段，基于投资基金的规模庞大，谨慎的投资者往往选择比较熟悉的公司模式来操作。2007年6月1日新修订的《中华人民共和国合伙
企业法》及相应的《合伙企业登记管理办法》陆续出台，为我国有限合伙制创投基金提供了法律基础。
公司制创投基金是指创投基金以有限责任公司或者股份公司的形式设立，具有独立的法人主体资格，以自己的名义行使民事权利并独立承担民事责任。投资者投资于创投基金以后便成为创投基金公司的股东，可以通过出席股东大会、选举董事等方式参与创投基金公司的重大决策。目前，我国台湾地区、新加坡等国家和地区主要以公司制作为创投基金的组织形式。
合伙制创投基金的操作平台是以合伙企业形式设立的，所成立的合伙企业既不是公司，也不是独立法人。合伙企业的组织形式主要有普通合伙制、有限合伙制。目前国内创投基金主要采取有限合伙制。有限合伙企业由普通合伙人和有限合伙人组成，普通合伙人（GP）作为基金的执行管理人凭借其市场信誉和管理经验负责投资基金的运作与管理，在基金中的出资比例较少，一般仅为1%，GP对投资基金的债务承担无限责任；而有限合伙人（LP）作为基金的主要投资者，出资比例通常为99%，LP不参与投资基金的运行与管理，对投资基金承担有限责任。 在创投基金的两种组织形式中，由于有限合伙制在资本管理、组织架构、利润分配及税收等方面与公司制相比较为灵活，随着风险投资市场的逐步完善和法律体系的健全，有限合伙制逐步发展起来，成为目前国际创投基金的主要组织形式。
（一）资本管理
公司实行注册资本制，注册资本为在公司登记机关登记的全体股东认缴的出资额。《公司法》规定，公司全体股东的首次出资额不低于注册资本的20%，也不得低于法定的注册资本最低限额，其余部分由股东自公司成立之日起两年内缴足，投资公司可以在五年内缴足。另外，《公司法》明确规定股东不按规定出资、出资不实时应当补缴出资，并且对其他股东承担违约责任；股东在公司成立后不得抽逃出资。
而有限合伙企业实行承诺出资制，无注册资本的规定。《合伙企业法》规定，合伙人按照合伙协议约定出资方式、数额和缴付期限，履行出资义务即可。也就是说，合伙企业的合伙人如何出资取决于合伙协议约定，合伙企业法没有强制规定。有投资需要时LP根据《有限合伙协议》约定的比例通知所有合伙人分批注资。没有好的投资项目时，认缴的资本可以暂时不到位，而在有了好的投资项目时，可集中投入资金，从而避免资金积压，提高资金使用效益。
因此，合伙制创投基金在资本制度上不仅使创投基金的利用率大大提高，在资本出资方面的程序也相对简单灵活。
（二）组织架构
公司的组织架构必须严格按照《公司法》规定，实行“三会一层”制，而合伙企业的管理方式、决策方式和利益分配方式等都是由各合伙人通过合伙协议进行约
定。除《合伙企业法》的强制性规定外，合伙协议是合伙企业运作的最高准则。在有限合伙制基金中，GP是有限合伙的执行管理人，LP是主要投资人，为了平衡GP和LP的权利，本土有限合伙制基金形成了独特的内部治理结构，包括合伙人会议、投资决策委员会等。
合伙人会议是由全体合伙人组成的议事机构，其议事规则和议事范围由合伙协议约定。合伙人会议所决策的事项包括合伙人的入伙或退伙，改变合伙企业名称等与合伙企业的投资项目和经营业务基本无关的事项。投资决策委员会就合伙企业的重大事务的决策提供咨询意见或进行最终决策。决策委员会通常由GP、LP授权代表组成，有的也引入部分由法律或财务背景的专家人士共同组成。投资决策委员会对合伙企业重大事务的决策在一定程度上限制了GP的自主决策权，客观上保护了LP的权益，同时外聘专家在一定程度上防止LP的权利滥用，三方主体互相制衡。
从组织架构来看，合伙制LP和GP关系清晰、基金管理运作效率较高，有限合伙企业充分授权普通合伙人（GP）管理运作基金，使得基金管理运作简洁高效。
（三）利润分配
《公司法》规定公司分配当年税后利润时，应当提取利润的10%列入公司法定公积金，法定公积金不足以弥补以前年度亏损的，在提取法定公积金之前，应当先用当年利润弥补亏损。公司分配利润时按照股东实缴的出资比例分配。
有限合伙企业按照合伙协议约定的方式和比例进行利润分配。根据法律规定，合伙协议不得约定将全部利润分配给部分合伙人。相比公司的利润分配，有限合伙企业的利润分配比较灵活，且无提取法定公积金的强制性要求。
（四）税收方面
由于公司是企业所得税的纳税主体，而合伙企业不需缴纳企业所得税，因此两种组织形式下的基金的纳税制度存在较大差异，缴纳税收的多少直接决定了投资收益的高低，所以税收成为组织形式选择时需要考虑的最重要因素。
公司制创投基金对外投资所得一般应按照基准税率即25%缴纳企业所得税。机构投资者一般不存在重复纳税情况，如果基金投资者是个人，根据《个人所得税法》
第3条的规定，个人投资者从基金分得的股息、红利所得，退出基金时通过转让股权抵扣投资成本后所得均适用“股息、红利、财产转让”税目按照20%的税率缴纳个人所得税。对于基金退出被投资企业时通过股权转让抵减投资成本后所得的收益，个人投资者除了在基金层面需负担企业所得税外，该收益税后分配给个人投资者时，个人投资者还要再缴纳20%个人所得税。因此个人投资者对该部分收益存在双重纳税问题，实际负担的税率为40%。
而合伙企业采取“先分后税”的原则，以每一个合伙人为纳税义务人，合伙企业合伙人是自然人的，缴纳个人所得税；合伙企业是法人和其他组织的，缴纳企业所得税。因此在基金层面，合伙制创投企业无需缴纳企业所得
有限合伙制：风险投资基金的运行机制
中国人民大学经济学院 梁欣然
美国高科技产业得以迅猛发展，重要的推动力量是在风险投资机构中引入有限合伙制组织形式。据统计，在美国的风险投资中，有限合伙制风险投资基金占2／3强。
有限合伙制组织形式之所以能在美国风险投资业得到如此广泛的应用，主要原因在于它借助良好的治理结构安排，能够有效地解决风险投资中的两大难题：信息不对称问题和风险不对称问题。
有限合伙制风险投资基金的治理结构优势
衡量一种组织形式的优劣，主要是看它的代理成本高低。代理成本主要包括三部分：委托人的激励和监督成本、代理人的保证支出、委托人的“剩余损失”。一种契约或组织制度的代理成本的高低，首先取决于信息不对称的程度，委托代理问题实际上是由信息不对称而产生的，信息不对称越强，代理成本越高。其次，组织所处环境的不确定性越大，由“道德风险”造成的代理成本也越高。再者就是这种组织或契约所具有的治理结构。良好的治理结构能使代理人的行为尽可能满足委托人的利益最大化，从而减少代理成本。
有限合伙制风险投资机构的治理结构主要通过普通投资者(有限合伙人)与风险资本管理者(一般合伙人)之间的合作协议采构建，其治理结构内容，主要包括监督机制、约束机制、激励机制和风险控制机制四个部分，投资者正是借助这些机制安排，有效地钳制了代理人的道德风险，实现了自己利益最大化的投资目标。 有限合伙制的机制创新
1．监督机制
有限合伙制风险投资组织的监督机制主要由以下三个方面组成。
(1)监督机构。在有限合伙人制组织中有两个机构对风险资本管理者的决策及其管理活动进行监督和评估，一是有限合伙人委员会，二是咨询委员会。有限合伙人委员会类似于公司制组织中的董事会，作用主要是对诸如合伙协议的修改、提前解除合伙关系、延长风险投资基金的存续期、管理者的解雇等重大问题进行决策，以及审核管理者提供的报告，对咨询委员会的工作进行监督；而咨询委员会通常是由有限合伙人所聘用的技术、经济、财务、金融等各方面的专家组成，其作用主要是对管理者的投资决策进行技术性评价，对风险投资基金的价值进行评估，对管理者的行为实施监督。
(2)信息披露制度。在合伙协议中，通常都明确规定一般合伙人应定期向有限合伙人提供有关基金运行的财务状况以及受资企业的发展情况、发展前景等重大信息。
(3)定期评估报告制度。由于风险投资基金的存续期比较长(一般在10年左右)，为了及时掌握基金的运作情况，评价管理者的业绩，对基金运行实施动态控制，一般由咨询委员会定期对基金的组合投资价值进行评估。
2.约束机制
在有限合伙制风险投资组织中，约束机制主要由以下五个部分组成。
(1)通过分期投入建立预算约束机制。尽管基金的规模很大，但投资者并非一次性缴纳其认缴的全部资金，而是按协议规定的投入计划认缴资金。这样，基金管理者实际上一次所能动用的资金是十分有限的，从而在一定程度上降低了由于管理者的决策失误或“内部人控制”致使有限合伙人遭受重大损失的可能性。同时，分期投入机制还与保留退出权机制共同作用，对管理者的行为形成了良好的行为效果。
(2)保留退出权机制。一般来说，投资者在基金续存到期前，不能随意退出基金，否则将会受到处罚(一般将被没收已投入基金及其利润的一半)，但如果投资者发现继续投入资金可能会遭受更大的损失时，他就会选择退出合伙关系，所以这是一种可置信的威胁。而且，一旦有人退出基金，退出事件会起到一种信号传递作用，造成更多有限合伙人的退出。因此，这种机制使得管理者偏离投资者利益目标的成本非常大。
(3)强制分配机制。有限合伙制基金与一般的公司制投资方式不同，其投资从受资企业退出后，除去管理者应得的部分以外必须全部分配给投资者，管理者不能将其进行再投资，这实际上也是预算约束的一部分。
(4)限制行为机制。通常在合伙协议中明确规定管理者不能从事的一些可能损害投资者利益的活动，如不能购买与基金受资企业有竞争关系的企业的股票，不能以低于基金购买价格购买基金受资企业的股份等。
(5)提前终止合伙关系或更换一般合伙人机制。在合伙协议中通常还规定，如果管理者以牺牲投资者的利益为代价牟取私利或从事不友好交易，或由管理者的行为造成投资者重大损失等，经2／3有限合伙人的同意，可提前终止合伙协议，而且一旦合伙协议提前终止，管理者就不能参与利润分配。有些合伙协议为了防止投资者滥用提前终止合伙关系，代替以更换一般合伙人机制。显然，这也是通过可置信威胁来达到制约管理者行为的目的。以上五种制度安排构成了完整的约束机制，对管理者的投资决策和管理行为产生强有力的制约作用，促使管理者以投资者利益最大化为行动目标。
3．激励机制
有限合伙制风险投资基金的激励机制包括内部激励机制和外部激励机制。
(1)内部激励机制。在有限合伙制基金中，管理者的收入由两部分构成：第一部分是管理费，这部分是固定收入，与基金运行业绩无关。第二部分是利润提成，这部分收入与基金运行的业绩挂钩，一般为基金总利润的15—30％。管理者的内部激励主要由第二部分收入产生。这部分收入在一般合伙人收人中占主要成分。远高于年工资加奖金收入。由于管理者的主要收入与基金的最终价值挂钩，委托代理双方的利益保持高度一致，因此这种报酬制度具有激励相容的特征，是一种良好的激励机制。
(2)外部激励机制。外部激励机制是通过经理人市场来实现的。由于有限合伙制基金的存续期是有限的，管理者为了能长期从事风险投资业，就必须不断筹集新基金。如果管理者的业绩好，投资人就会选择他发起的基金投资，而业绩不好的管理者则很难再筹集新的基金。
4．风险控制机制
风险投资属于高风险高回报的行业。管理费加利润分成的报酬机制在激励一般合伙人追求基金价值最大化的同时，也产生了另一种激励：过度冒险。由于利润分成可以看成是一种看涨期权，而风险越大期权的价值也越高，因此，如果没有有效的风险控制机制，管理者就可能选择风险过大的投资项目。
有限合伙制风险投资基金的监督与约束机制在某种程度上也是风险控制机制的一部分，如有限合伙人委员会与咨询委员会监督制度、强制分配制度、提前终止合伙关系等机制，此外还有两个风险控制机制：
(1)一般合伙人承担无限责任。在有限合伙制基金中，虽然管理者投入的资本所占比例很小，但一旦基金破产清算，管理者将承担无限责任，从而在一定程度上缓解了其过度冒险的冲动。
(2)限制单项投资的最大额。为了尽可能消除非系统风险，风险基金必须进行组合投资。一般在合伙协议中都要对投资于单个项目的最大投资额作出明确规定，从而避免由管理者对某一项目的过度投资或投资过分集中所引起的非系统风险。
此外，对于没有多少业绩的一般合伙人发起的基金，可要求管理者投入更大比例的资本，从而增加了管理者所分摊的风险成本。
从以上的分析可以看出，监督机制、约束机制、激励机制和风险控制机制构成了完整的有限合伙制风险投资基金运作机制，有效的解决了在信息不对称和风险不对称环境下的委托代理问题。因此有限合伙制组织形式在以信息不对称和高风险为特征的风险投资业中，具有得天独厚的优势。
我国风险投资机构组织模式的创新与发展探索
国内关于风险投资组织模式的争论由来已久，许多学者呼吁在我国推行有限合伙制，认为有限合伙制有助于风险投资业的发展。然而，有限合伙制风险投资机构在我国面临许多障碍。单从激励约束机制来看，有限合伙制对风险投资来说是一种有效的组织形式，但是它需要一定的法律和市场环境，而我国目前还不具备推行有限合伙制的社会环境。除了法律上的障碍，产权制度、信用制度、资本市场、经理人市场的不完善更是短期难以改变。如果片面强调推行有限合伙制，那么制度选择带来的摩擦成本足以抵消内部激励约束机制的有效性，使有限合伙制这一组织形式变得无效。
在我国台湾省风险投资业也比较发达，从其风险投资机构的组织形式上看，有限合伙制限于法律原因没有在当地盛行。台湾省的风险投资机构绝大多数采取了基金委托管理方式。因此，风险投资制度的效率并不简单体现为有限合伙制特殊的治理结构和激励机制，关键在于风险投资整体的制度安排与特定产业创新模式的契合。认清了这一点，我们就可以跳出对风险投资具体组织形式的争执，深入思考创新企业融资模式的本质特征。
所以，处于起步阶段、政府主导的我国风险投资机构采用公司制组织形式，部分采取信托基金制形式，是适应我国目前制度环境的理性选择。采用公司制组织形式起步，建立董事会与经理班子明确分工，但董事会又能有效约束经理班子的内部治理结构，比仓促发展有限合伙制综合效率高，也符合国际上风险投资组织形式发展的一般规律。
文件编号：DFL-CT- 密级：普通
厦门东方龙高科投资管理有限公司
VC、PE投资项目管理制度
发布日期：2011年 月 日 生效日期：2011年 月 日
核准： 审核： 制订：
分发范围
文件修订一览
1. 总则
1.1. 为了保证PE投资资金的安全性，实现PE投资资金的收益最大化，特制定
本管理制度。 1.2. 本制度为根据PE投资项目的特点而制定，在项目投资、日常管理和退出等
关键环节的操作程序等方面进行明确，明确PE投资小组成员对投资企业项目管理的责任分工，为项目经理提供明确、统一的操作指引。
1.3. 本制度为应结合先前制定及批准的《PE投资项目投资及管理（暂行）办法》
等相关制度共同实行。
1.4. 本制度在PE投资小组范围内执行。
2. 项目管理模式
2.1. 对已投资项目采取项目经理制的管理模式
项目经理是负责跟进日常投资管理工作。其使命是把握项目动态信息、预警和化解项目风险、维护股东投资权益、提升项目价值。
2.2. 项目经理的职责
项目经理应主动地、动态地发现、分析投资项目的日常营运状况，提出意见和建议。
2.2.1. 与投资项目保持良好信息沟通渠道，及时了解项目动态情况，负责
收集汇总所负责项目的经营、财务数据；
2.2.2. 对投资企业的经济活动和经营表现进行分析，按规定要求，按照PE
投资报告路线及时提交必要的报告；
2.2.3. 根据我司在项目中的控制和影响程度，对涉及管理项目的重大决定
等方面，项目经理应尽量掌握充分资料，提出操作意见；
2.2.4. 协助项目提升股东价值；
2.2.5. 执行部门主管或公司领导指令安排的其他工作。
2.3. 项目经理的职权
2.3.1. 在执行上述项目经理职责方面，项目经理享有充分的自主权，包括
沟通信息、收集资料及提出建议等。涉及投资项目重大决策事项时，
应形成报告，在小组集体讨论通过的情况下报有关领导审批。
2.4. 项目经理的素质要求 2.4.1. 工作态度积极、富于团队精神；
2.4.2. 学习能力强，能尽快熟悉、掌握工作岗位所要求的技能；
2.4.3. 工作技能强，包括财务分析能力、资本市场知识、投资环境知识和
综合管理能力等；
2.4.4. 良好的沟通协调技能。
3. 项目经理的工作内容
3.1. 根据对相关项目的控制力和影响力，监控项目发展里程碑的落实情况，掌
握重大资本开支，把握资本市场契机，适时退出，以保证投资价值最大化为目标，提供重要信息、决策依据和建议；
3.2. 统筹分析投资企业信息
3.2.1. 投资企业信息内容（根据对项目的影响力和控制力尽量执行） 财务信息：包括各月度的管理报表、季度/半年/年度财务报表、财务
分析报告、季度/年度预算、审计报告、资产评估报告等；
业务信息：与业务发展相关的资料，如业务发展策略、业务发展计划、
资本开支计划、收购兼并计划、业务/投资/收购兼并进度报告等；
项目信息：与项目有关的资料，包括可行性研究报告、市场调查报告、
投资结构、重大业务合同文件等；
人事变动：项目骨干人员尤其是高级管理层的人事任免、去留及产生
的影响；
公司事务信息：与投资企业业务存续活动相关的所有信息，包括营业
执照、公司章程、股东会和董事会会议等材料；
股东变更信息：投资企业股东名单和变更情况；
行业及外部资料：包括行业分析报告、法规和政策、竞争对手分析和
动态、技术变化情况等。
3.2.2. 企业和行业信息收集
项目经理应经常性地与投资企业保持联系，通过实地调查和拜访、电
话联系、书面报告、会议、或经由公司其他职能部门等多种途径，
获得投资企业的信息；
项目经理应经常性地通过实地走访、网上搜索、参加行业性的展览和会议、阅读投资银行和研究组织的研究报告等多种可行途径，收集与投资企业相关的行业资料和市场动态资讯。 3.2.3. 企业和行业信息分析
项目经理负责对信息进行筛选、核实、整理、分析，并提出有价值的投资管理意见；
对项目信息的分析应包括：对投资企业业务经营和投资上的重大变化、存在问题、解决方案建议、需要支持的条件等必备内容，经营/财务数据重大变化的分析；与投资企业的主要竞争对手的表现进行分析比较；对企业重大事情作详细汇报及建议；
若企业在营运上或其相关层面存在隐忧，须编写预警报告，并根据实际情况提出建议；
3.2.4. 汇报路线
依照《PE投资项目投资及管理（暂行）办法》中的相关规定执行。
3.3. 提升价值
3.3.1. 运用多方面力量，努力帮助项目提升整体价值；
3.3.2. 通过各种渠道，协助提升基金对投资项目的影响力；
3.3.3. 在投资企业再融资、上市等资本运作过程中，协助维护基金的投资
权益；
3.3.4. 根据项目发展情况和市场环境，协助完善基金的行业投资战略。 4. 项目档案的保管制度
4.1. 各项目经理负责收集项目档案，并确保其完整性；
4.2. 项目经理应根据各项目建立单独的项目档案；
4.3. 项目结束和年度结束后应送交公司档案室整理、归档、保存；
4.4. 档案归档原则性要求：准确、完整、及时、责任明确；
4.5. 项目终止或项目经理更替，都应当办理资料移交手续，移交人员必须将所
有资料分类整理并列出目录进行签字移交。
5. 本管理制度自二〇一〇年十一月Z 日起试行，并根据执行情况酌情逐步修订完善。
一、有限合伙制创投基金
根据我国《合伙企业法》的规定，目前我国的合伙企业可以采取普通合伙企业和有限合伙企业两种模式。有限合伙制创投基金是指由至少一名普通合伙人和至少一名有限合伙人采取有限合伙的组织形式募集设立的创业投资基金。
在国外成熟创投市场，普遍认为有限合伙制是最适合创投基金运作的组织形式，有限合伙制作为创投基金运作的主流模式，它以特殊的有限合伙制规则使得有限合伙人和普通合伙人具有了共同的价值取向，凭借运作机制的创新实现了不同基金主体间的相互制约、互利合作。
有限合伙制创投基金兴起于20世纪80年代的美国，经过20多年的发展，目前美国80%以上的创投机构都是采取有限合伙模式来进行风险投资的，并已经形成了相当完善的管理体制和运行机制。随着国内新《合伙企业法》正式确立了有限合伙制的组织形式，必将促进国内有限合伙制创投基金的迅猛发展。
二、有限合伙制创投基金的运作机制创新
在有限合伙制的架构下，创投基金的运作机制较过去的风险投资运作有了更多创新，本文着重从组织机制、治理机制、激励机制和约束机制等四个方面对其独特的创新之处进行分析。
1.有限合伙制的组织机制创新。有限合伙制创投基金的组织机制是指普通合伙人和有限合伙人按照有限合伙的方式签署《基金合同》或《合伙协议》，明确创投基金的有限合伙制形式。
在有限合伙制创投基金中，普通合伙人通常既是合伙人又是基金管理人，一般只提供占基金资本总额1%左右的出资额，但作为专业机构来负责基金的具体投资运作，同时承担无限连带责任；而有限合伙人则是基金资本的主要提供者，通常提供99%左右的绝大部分资金，但不得参与基金的投资经营或其它管理活动，同时只承担有限连带责任。
此外，为了确保基金资本的长期稳定性，典型的有限合伙制创投基金通常会约定一个基金存续期，一般不超过10年，如果延期，但最长多控制在15年以内。
2.相互制衡的合伙人治理机制创新。由于有限合伙制创投基金不具备法人资格，所以其不能采取法人治理机制，只能采取合伙人治理机制。为了有效控制合伙风险和体现有限合伙的治理机制，创投基金一般通过设置联合管理委员会、投资决策委员会、顾问咨询委员会、基金托管人等管理机构来实现相互制衡的合伙人治理机制。
联合管理委员会类似公司制基金中的董事会，行使对基金的经营管理及有关基金投资活动的决策权，具体负责诸如基金合伙协议的修改、基金存续期的延期、基金管理人的聘任、基金利润分配或进行再投资的安排。其成员主要由各基金合伙人推荐。
投资决策委员会负责做出涉及项目评估、投资方案设计、投资管理、投资收回等所有投资活动的决定，其成员大部分由普通合伙人提名，少数成员由有限合伙人提名或只作为基金观察员。
顾问咨询委员会负责对基金管理人的投资决策进行评估、对投资项目的价值进行评估，其成员主要由从有限合伙人或外部机构聘请的技术、经济、财务、金融、评估等方面的专家组成，但其评估意见仅为建议性的参考，普通合伙人无需强制执行。
基金托管人是指负责保管基金资产的机构，通常由商业银行担任。
有限合伙制创投基金通过这种内部机构的相互制约，实现了所有权、经营权和支配权的
“三权分立”，更好地发挥了普通合伙人或基金管理人“专业理财”的优势，有利于普通合伙人和有限合伙人之间权力和利益的相互平衡。
3.灵活的出资方式和相应分配制度的激励创新。有限合伙制创投基金的激励机制创新主要体现在以劳务出资和相应分配制度的规定方面。普通合伙人拥有的多是人力资本，凭借其丰富的专业知识、投资经验、管理才能、客户资源和市场信誉来执行风险投资运营；而有限合伙人则相当于资本供给者，依靠其雄厚的资本实力来提供风险资本投入。普通合伙人在追求自身利益最大化的同时，也使有限合伙人的投资收益实现最大化。这种激励机制有助于实现双方的共生相容。
首先，新的《合伙企业法》规定，合伙人除可以用货币、实物、知识产权、土地使用权或者其他财产权利出资，还可以劳务出资，其评估办法由全体合伙人协商确定，并在合伙协议中载明。这条规定对普通合伙人在基金投资管理过程中提供的人力资本投入可以作为劳务出资进行明确界定，在很大程度上激励了普通合伙人的积极性。
其次，普通合伙人的报酬主要由两部分组成，一是基金管理费，这是固定收入，与基金的经营无关，一般按照创投基金的实际资本净额的1.5%~3%收取，主要用于日常管理费用支出和支付工资等。二是利润分成，这一部分实际是业绩报酬，与投资管理的收益挂钩，普通合伙人可以分享投资收益的20%左右，而有限合伙人则分享投资收益的80%左右。这种以收益分配方式对普通合伙人进行激励是有限合伙制创投基金激励机制的中心环节。
此外，有限合伙制创投基金对普通合伙人作为基金管理人负责选择具体投资管理工作，而有限合伙人则禁止直接干预经营活动的制度设计，也保证了基金管理人自主经营的独立地位，激发了他们的投资积极性，使其可以更加充分地发挥投资管理的才智，认真对待投资管理行为，取得满意的投资收益。
4.委托代理关系的约束机制创新。有限合伙制创投基金作为一种新兴的投资模式，为了有效控制投资风险，降低两类合伙人之间的“委托—代理”成本，采取了更加有效的约束机制。 首先，对基金资本认缴方式实行授权资本原则。根据新《合伙企业法》的规定，基金合伙人可以分期分批缴纳其所承诺的出资总额。一般做法是每位合伙人的首期出资额为其全部认缴资本的50%~70%，后续出资则可根据基金实际运营情况在基金正常运作后若干年内全部缴清。这就使得普通合伙人一次可以动用的资金额度有所限制，在一定程度上减少因投资决策失误或内部人控制失败而给有限合伙人遭受的损失。 其次，制定完善的基金投资程序和操作流程。基金合伙协议可以从规定投资领域、设计投资组合、明确投资禁止、约定基金存续期、强制分配机制等方面对基金的日常投资运作提出具体要求。如规定基金只能以普通股、可转换优先股、可转换债券、认股权证等的单一或组合投资方式，投资于非上市的创业企业；通过分散投资组合的行业和数量来控制投资的系统性风险；未经投资委员会和联合管理委员会的共同批准，在投资期终止后不得进行新的再投资；每年必须分配已实现利润的90%等强制分配措施等，通过减少实际控制的资金量和降低再投资的可能性来约束普通合伙人。
第三，利用投资人才市场遴选专业投资团队。创业投资，以人为本。优秀的基金投资管理人员是创投基金运做成功
的关键，而且有限合伙制中通常又由普通合伙人担任基金管理人，因此，完善基金管理人评价体系和选择标准是一项非常重要的约束机制。可以考虑从选聘程序、经营业绩、市场信誉、专业素质、约定经营目标、完善定期报告制度、限制投资行为等方面来落实对基金管理人的具体约束。
三、有限合伙制创投基金的机制完善还需要健全配套的环境
有限合伙制作为创投基金的一种有效组织形式，通过运作机制的创新，有效解决了在信息不对称和风险不对称环境下的有限合伙制的“委托—代理”问题，最大程度地激励了普通合伙人的积极性，有效地保护了有限合伙人的合伙权益。但是，为了实现有限合伙制创投基金运作机制能够有效地发挥作用，还需要继续完善配套外部的法律环境和市场环境。
在法律环境方面，目前针对有限合伙制企业进行工商登记的实施细则和具体程序方法等配套法规尚未出台；有关创投基金投资的股份公司在上市时，对实际控制人的信息披露要求和股权投资退出安排等制度也未明确；以及税收优惠政策配套细则和如何操作等问题，都有待进一步完善。
在市场环境方面，关于有限合伙制创投基金的产权制度、信用制度、资本市场、合伙人市场的环境建设还将是一个长期的过程。如果配套的环境建设和具体措施不健全，将可能影响到有限合伙制的运行机制的有效发挥。
总之，在国内经济持续快速发展的影响下和多层级资本市场加速建设的推动下，有限合伙制创投基金必将在我国创投市场上扮演更加重要的角色。有限合伙制创投基金将会利用自身有限合伙架构下的运作机制创新，实现创投基金和创业企业的“共赢”，把我国的创业投资事业推向新的发展阶段。
创投基金的组织形式 (2011-09-06 14:33:57)
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杂谈
创业投资基金（以下简称“创投基金”）是指以股权投资方式投资于处于创建或者重建过程中的成长型非上市企业，以期被投资企业发育成熟或相对成熟后，通过被投资企业上市、并购或者回购的方式退出而获利的一类投资基金。创投基金的投资对象大多是快速成长的中小型高科技企业，具有高风险、高收益的特点。投资领域多为新兴产业领域。我国风险投资经过十多年的发展，资金来源渠道逐渐呈现多元化发展态势。随着我国国民经济的告诉增长，以及产业升级所带来的巨大机会，除了资本实力雄厚的国有企业和民营企业及少数富有个人，近年来国内政府出资设立风险投资公司和政府性引导基金的引入，使得国内风险投资行业又一次进入新的快速发展通道。
创投基金组织是创投基金的运作平台，一个合理有效的组织形式对投资决策的作出、决策的执行和利益分配等各个环节起到决定性作用。目前国际上盛行的创投基金组织形式主要有两种：公司制和合伙制。国内公司法的立法相对完善，公司制的模式也广为投资者所熟悉。而有限合伙制在我国的起步较晚，投资者对有限合伙模式处于摸索阶段，基于投资基金的规模庞大，谨慎的投资者往往选择比较熟悉的公司模式来操作。2007年6月1日新修订的《中华人民共和国合伙
企业法》及相应的《合伙企业登记管理办法》陆续出台，为我国有限合伙制创投基金提供了法律基础。
公司制创投基金是指创投基金以有限责任公司或者股份公司的形式设立，具有独立的法人主体资格，以自己的名义行使民事权利并独立承担民事责任。投资者投资于创投基金以后便成为创投基金公司的股东，可以通过出席股东大会、选举董事等方式参与创投基金公司的重大决策。目前，我国台湾地区、新加坡等国家和地区主要以公司制作为创投基金的组织形式。
合伙制创投基金的操作平台是以合伙企业形式设立的，所成立的合伙企业既不是公司，也不是独立法人。合伙企业的组织形式主要有普通合伙制、有限合伙制。目前国内创投基金主要采取有限合伙制。有限合伙企业由普通合伙人和有限合伙人组成，普通合伙人（GP）作为基金的执行管理人凭借其市场信誉和管理经验负责投资基金的运作与管理，在基金中的出资比例较少，一般仅为1%，GP对投资基金的债务承担无限责任；而有限合伙人（LP）作为基金的主要投资者，出资比例通常为99%，LP不参与投资基金的运行与管理，对投资基金承担有限责任。 在创投基金的两种组织形式中，由于有限合伙制在资本管理、组织架构、利润分配及税收等方面与公司制相比较为灵活，随着风险投资市场的逐步完善和法律体系的健全，有限合伙制逐步发展起来，成为目前国际创投基金的主要组织形式。
（一）资本管理
公司实行注册资本制，注册资本为在公司登记机关登记的全体股东认缴的出资额。《公司法》规定，公司全体股东的首次出资额不低于注册资本的20%，也不得低于法定的注册资本最低限额，其余部分由股东自公司成立之日起两年内缴足，投资公司可以在五年内缴足。另外，《公司法》明确规定股东不按规定出资、出资不实时应当补缴出资，并且对其他股东承担违约责任；股东在公司成立后不得抽逃出资。
而有限合伙企业实行承诺出资制，无注册资本的规定。《合伙企业法》规定，合伙人按照合伙协议约定出资方式、数额和缴付期限，履行出资义务即可。也就是说，合伙企业的合伙人如何出资取决于合伙协议约定，合伙企业法没有强制规定。有投资需要时LP根据《有限合伙协议》约定的比例通知所有合伙人分批注资。没有好的投资项目时，认缴的资本可以暂时不到位，而在有了好的投资项目时，可集中投入资金，从而避免资金积压，提高资金使用效益。
因此，合伙制创投基金在资本制度上不仅使创投基金的利用率大大提高，在资本出资方面的程序也相对简单灵活。
（二）组织架构
公司的组织架构必须严格按照《公司法》规定，实行“三会一层”制，而合伙企业的管理方式、决策方式和利益分配方式等都是由各合伙人通过合伙协议进行约
定。除《合伙企业法》的强制性规定外，合伙协议是合伙企业运作的最高准则。在有限合伙制基金中，GP是有限合伙的执行管理人，LP是主要投资人，为了平衡GP和LP的权利，本土有限合伙制基金形成了独特的内部治理结构，包括合伙人会议、投资决策委员会等。
合伙人会议是由全体合伙人组成的议事机构，其议事规则和议事范围由合伙协议约定。合伙人会议所决策的事项包括合伙人的入伙或退伙，改变合伙企业名称等与合伙企业的投资项目和经营业务基本无关的事项。投资决策委员会就合伙企业的重大事务的决策提供咨询意见或进行最终决策。决策委员会通常由GP、LP授权代表组成，有的也引入部分由法律或财务背景的专家人士共同组成。投资决策委员会对合伙企业重大事务的决策在一定程度上限制了GP的自主决策权，客观上保护了LP的权益，同时外聘专家在一定程度上防止LP的权利滥用，三方主体互相制衡。
从组织架构来看，合伙制LP和GP关系清晰、基金管理运作效率较高，有限合伙企业充分授权普通合伙人（GP）管理运作基金，使得基金管理运作简洁高效。
（三）利润分配
《公司法》规定公司分配当年税后利润时，应当提取利润的10%列入公司法定公积金，法定公积金不足以弥补以前年度亏损的，在提取法定公积金之前，应当先用当年利润弥补亏损。公司分配利润时按照股东实缴的出资比例分配。
有限合伙企业按照合伙协议约定的方式和比例进行利润分配。根据法律规定，合伙协议不得约定将全部利润分配给部分合伙人。相比公司的利润分配，有限合伙企业的利润分配比较灵活，且无提取法定公积金的强制性要求。
（四）税收方面
由于公司是企业所得税的纳税主体，而合伙企业不需缴纳企业所得税，因此两种组织形式下的基金的纳税制度存在较大差异，缴纳税收的多少直接决定了投资收益的高低，所以税收成为组织形式选择时需要考虑的最重要因素。
公司制创投基金对外投资所得一般应按照基准税率即25%缴纳企业所得税。机构投资者一般不存在重复纳税情况，如果基金投资者是个人，根据《个人所得税法》
第3条的规定，个人投资者从基金分得的股息、红利所得，退出基金时通过转让股权抵扣投资成本后所得均适用“股息、红利、财产转让”税目按照20%的税率缴纳个人所得税。对于基金退出被投资企业时通过股权转让抵减投资成本后所得的收益，个人投资者除了在基金层面需负担企业所得税外，该收益税后分配给个人投资者时，个人投资者还要再缴纳20%个人所得税。因此个人投资者对该部分收益存在双重纳税问题，实际负担的税率为40%。
而合伙企业采取“先分后税”的原则，以每一个合伙人为纳税义务人，合伙企业合伙人是自然人的，缴纳个人所得税；合伙企业是法人和其他组织的，缴纳企业所得税。因此在基金层面，合伙制创投企业无需缴纳企业所得
有限合伙制：风险投资基金的运行机制
中国人民大学经济学院 梁欣然
美国高科技产业得以迅猛发展，重要的推动力量是在风险投资机构中引入有限合伙制组织形式。据统计，在美国的风险投资中，有限合伙制风险投资基金占2／3强。
有限合伙制组织形式之所以能在美国风险投资业得到如此广泛的应用，主要原因在于它借助良好的治理结构安排，能够有效地解决风险投资中的两大难题：信息不对称问题和风险不对称问题。
有限合伙制风险投资基金的治理结构优势
衡量一种组织形式的优劣，主要是看它的代理成本高低。代理成本主要包括三部分：委托人的激励和监督成本、代理人的保证支出、委托人的“剩余损失”。一种契约或组织制度的代理成本的高低，首先取决于信息不对称的程度，委托代理问题实际上是由信息不对称而产生的，信息不对称越强，代理成本越高。其次，组织所处环境的不确定性越大，由“道德风险”造成的代理成本也越高。再者就是这种组织或契约所具有的治理结构。良好的治理结构能使代理人的行为尽可能满足委托人的利益最大化，从而减少代理成本。
有限合伙制风险投资机构的治理结构主要通过普通投资者(有限合伙人)与风险资本管理者(一般合伙人)之间的合作协议采构建，其治理结构内容，主要包括监督机制、约束机制、激励机制和风险控制机制四个部分，投资者正是借助这些机制安排，有效地钳制了代理人的道德风险，实现了自己利益最大化的投资目标。 有限合伙制的机制创新
1．监督机制
有限合伙制风险投资组织的监督机制主要由以下三个方面组成。
(1)监督机构。在有限合伙人制组织中有两个机构对风险资本管理者的决策及其管理活动进行监督和评估，一是有限合伙人委员会，二是咨询委员会。有限合伙人委员会类似于公司制组织中的董事会，作用主要是对诸如合伙协议的修改、提前解除合伙关系、延长风险投资基金的存续期、管理者的解雇等重大问题进行决策，以及审核管理者提供的报告，对咨询委员会的工作进行监督；而咨询委员会通常是由有限合伙人所聘用的技术、经济、财务、金融等各方面的专家组成，其作用主要是对管理者的投资决策进行技术性评价，对风险投资基金的价值进行评估，对管理者的行为实施监督。
(2)信息披露制度。在合伙协议中，通常都明确规定一般合伙人应定期向有限合伙人提供有关基金运行的财务状况以及受资企业的发展情况、发展前景等重大信息。
(3)定期评估报告制度。由于风险投资基金的存续期比较长(一般在10年左右)，为了及时掌握基金的运作情况，评价管理者的业绩，对基金运行实施动态控制，一般由咨询委员会定期对基金的组合投资价值进行评估。
2.约束机制
在有限合伙制风险投资组织中，约束机制主要由以下五个部分组成。
(1)通过分期投入建立预算约束机制。尽管基金的规模很大，但投资者并非一次性缴纳其认缴的全部资金，而是按协议规定的投入计划认缴资金。这样，基金管理者实际上一次所能动用的资金是十分有限的，从而在一定程度上降低了由于管理者的决策失误或“内部人控制”致使有限合伙人遭受重大损失的可能性。同时，分期投入机制还与保留退出权机制共同作用，对管理者的行为形成了良好的行为效果。
(2)保留退出权机制。一般来说，投资者在基金续存到期前，不能随意退出基金，否则将会受到处罚(一般将被没收已投入基金及其利润的一半)，但如果投资者发现继续投入资金可能会遭受更大的损失时，他就会选择退出合伙关系，所以这是一种可置信的威胁。而且，一旦有人退出基金，退出事件会起到一种信号传递作用，造成更多有限合伙人的退出。因此，这种机制使得管理者偏离投资者利益目标的成本非常大。
(3)强制分配机制。有限合伙制基金与一般的公司制投资方式不同，其投资从受资企业退出后，除去管理者应得的部分以外必须全部分配给投资者，管理者不能将其进行再投资，这实际上也是预算约束的一部分。
(4)限制行为机制。通常在合伙协议中明确规定管理者不能从事的一些可能损害投资者利益的活动，如不能购买与基金受资企业有竞争关系的企业的股票，不能以低于基金购买价格购买基金受资企业的股份等。
(5)提前终止合伙关系或更换一般合伙人机制。在合伙协议中通常还规定，如果管理者以牺牲投资者的利益为代价牟取私利或从事不友好交易，或由管理者的行为造成投资者重大损失等，经2／3有限合伙人的同意，可提前终止合伙协议，而且一旦合伙协议提前终止，管理者就不能参与利润分配。有些合伙协议为了防止投资者滥用提前终止合伙关系，代替以更换一般合伙人机制。显然，这也是通过可置信威胁来达到制约管理者行为的目的。以上五种制度安排构成了完整的约束机制，对管理者的投资决策和管理行为产生强有力的制约作用，促使管理者以投资者利益最大化为行动目标。
3．激励机制
有限合伙制风险投资基金的激励机制包括内部激励机制和外部激励机制。
(1)内部激励机制。在有限合伙制基金中，管理者的收入由两部分构成：第一部分是管理费，这部分是固定收入，与基金运行业绩无关。第二部分是利润提成，这部分收入与基金运行的业绩挂钩，一般为基金总利润的15—30％。管理者的内部激励主要由第二部分收入产生。这部分收入在一般合伙人收人中占主要成分。远高于年工资加奖金收入。由于管理者的主要收入与基金的最终价值挂钩，委托代理双方的利益保持高度一致，因此这种报酬制度具有激励相容的特征，是一种良好的激励机制。
(2)外部激励机制。外部激励机制是通过经理人市场来实现的。由于有限合伙制基金的存续期是有限的，管理者为了能长期从事风险投资业，就必须不断筹集新基金。如果管理者的业绩好，投资人就会选择他发起的基金投资，而业绩不好的管理者则很难再筹集新的基金。
4．风险控制机制
风险投资属于高风险高回报的行业。管理费加利润分成的报酬机制在激励一般合伙人追求基金价值最大化的同时，也产生了另一种激励：过度冒险。由于利润分成可以看成是一种看涨期权，而风险越大期权的价值也越高，因此，如果没有有效的风险控制机制，管理者就可能选择风险过大的投资项目。
有限合伙制风险投资基金的监督与约束机制在某种程度上也是风险控制机制的一部分，如有限合伙人委员会与咨询委员会监督制度、强制分配制度、提前终止合伙关系等机制，此外还有两个风险控制机制：
(1)一般合伙人承担无限责任。在有限合伙制基金中，虽然管理者投入的资本所占比例很小，但一旦基金破产清算，管理者将承担无限责任，从而在一定程度上缓解了其过度冒险的冲动。
(2)限制单项投资的最大额。为了尽可能消除非系统风险，风险基金必须进行组合投资。一般在合伙协议中都要对投资于单个项目的最大投资额作出明确规定，从而避免由管理者对某一项目的过度投资或投资过分集中所引起的非系统风险。
此外，对于没有多少业绩的一般合伙人发起的基金，可要求管理者投入更大比例的资本，从而增加了管理者所分摊的风险成本。
从以上的分析可以看出，监督机制、约束机制、激励机制和风险控制机制构成了完整的有限合伙制风险投资基金运作机制，有效的解决了在信息不对称和风险不对称环境下的委托代理问题。因此有限合伙制组织形式在以信息不对称和高风险为特征的风险投资业中，具有得天独厚的优势。
我国风险投资机构组织模式的创新与发展探索
国内关于风险投资组织模式的争论由来已久，许多学者呼吁在我国推行有限合伙制，认为有限合伙制有助于风险投资业的发展。然而，有限合伙制风险投资机构在我国面临许多障碍。单从激励约束机制来看，有限合伙制对风险投资来说是一种有效的组织形式，但是它需要一定的法律和市场环境，而我国目前还不具备推行有限合伙制的社会环境。除了法律上的障碍，产权制度、信用制度、资本市场、经理人市场的不完善更是短期难以改变。如果片面强调推行有限合伙制，那么制度选择带来的摩擦成本足以抵消内部激励约束机制的有效性，使有限合伙制这一组织形式变得无效。
在我国台湾省风险投资业也比较发达，从其风险投资机构的组织形式上看，有限合伙制限于法律原因没有在当地盛行。台湾省的风险投资机构绝大多数采取了基金委托管理方式。因此，风险投资制度的效率并不简单体现为有限合伙制特殊的治理结构和激励机制，关键在于风险投资整体的制度安排与特定产业创新模式的契合。认清了这一点，我们就可以跳出对风险投资具体组织形式的争执，深入思考创新企业融资模式的本质特征。
所以，处于起步阶段、政府主导的我国风险投资机构采用公司制组织形式，部分采取信托基金制形式，是适应我国目前制度环境的理性选择。采用公司制组织形式起步，建立董事会与经理班子明确分工，但董事会又能有效约束经理班子的内部治理结构，比仓促发展有限合伙制综合效率高，也符合国际上风险投资组织形式发展的一般规律。