评级方法
2014年 中国建筑施工行业 信用评级方法
新世纪评级按照国家统计局国民经济行业分类标准(GB/T
4754-2011)，结合国际行业分类标准（ GICS，Global Industry
Classification Standard）和实际信用评级中的需要，确定行
业务风险：
宏观环境
行业风险
竞争地位
盈利能力/同业比较
公司治理与战略
财务风险：
风险容忍度/财务政策
会计政策
负债结构和资产质量
现金流状况
流动性/短期因素 业信用评级分类。建筑施工行业可分四大类：（1）房屋建筑施工行业；（2）土木工程建筑施工行业，其中土木工程建筑又可细分为铁路、道路、隧道和桥梁工程建筑，水利和内河港口工程建筑，海油工程建筑，工矿工程建筑，架线和管道工程建筑及其他土木工程建筑等 6 个子类别；（3）建筑安装业，其中建筑安装业又可细分为电气安装、管道和设备安装及其他建筑安装等3个子类别；（4）建筑装饰和其他建筑施工行业。 新世纪评级的建筑施工行业是从事各类工程设计、采购及施工活动的生产部门。与本行业相关的企业信用评级可参考本评级方法。新世纪评级将建筑施工企业定义为在上述
一个或多个专业工程领域从事工程的新建、扩建、改建等
活动，且以工程承包收入为主要收入来源（占比50%以上）
的企业。
新世纪评级的建筑施工行业信用评级方法从业务风险和财
务风险两个维度，依行业内企业信用所涉及的历史和现在
信息，对行业内企业的信用质量和信用稳定性进行定量和
定性的综合分析、预测和评价，并充分考虑行业内企业所
能够获得的股东、所属集团和政府的信用支持。
业务风险
宏观环境
中国建筑施工行业与宏观经济存在明显的相关性，宏
观环境的变化会对行业整体景气程度产生显著影响。国内固
定资产投资规模，特别是基础设施建设投资规模，直接影响
建筑施工市场需求。同时，国家货币政策的取向亦会对工程
业主及施工企业的资金周转产生明显影响。此外，房屋建筑
施工企业与房地产业关系密切，存在一定的周期性。
目前，随着业务范围的扩张，中国建筑施工企业海外
业务规模不断增大，越来越多行业内企业的信用质量不但会
受到国内宏观经济的影响，而且会受到全球宏观环境波动的
冲击。具体来讲，中国建筑施工企业海外业务集中于亚洲、
非洲及南美洲等发展中国家，一方面，上述地区基础设施建
设落后，经济发展潜力和建筑施工市场空间大，但另一方面，
政治、经济的不稳定因素会对在当地开展业务的建筑施工企
业产生不利影响。
在测量宏观风险方面，新世纪评级不仅会考虑政府政
策等主权风险因素对债务人经营和财务风险的影响，还会考
虑债务人对宏观风险的抵御能力。 宏观经济 建筑施工行业与固定资产投资存在明显相关性，宏观环境的变化会对行业景气 度产生显著影响。
行业特征 建筑施工行业
集中度低，市场竞
争激烈，这造成建
筑施工企业盈利水
平低，杠杆水平高，
且现金流具有波动
性。由于专业领域
不同和新业务模式
推广，行业内企业
景气度区分度扩
大。同时，海外业
务扩大了中国建筑
施工企业的市场空
间，但同时也增加
了其所面临的风
险。 行业风险 在评估中国建筑施工行业的外部宏观环境的基础上，新世纪评级主要从5个方面考察行业风险，包括经营环境与竞争态势、增长和盈利趋势、成本变化和风险事件、融资环境的变化与趋势和政府管制与法律风险。 新世纪评级对建筑施工行业的行业风险的分析是建立在分析行业主要特征的基础之上，根据行业内企业共有的信用特征分析各个子要素的风险情况，并进行汇总和赋权，最终确定整体行业信用风险的大小。 （一）建筑施工行业的行业特征 1.行业集中度低，市场竞争激烈，盈利空间狭窄 虽然中国建筑施工行业虽然实行严格的准入制度，但建筑施工行业作为典型的劳动力密集型行业，技术水平要求不高，进入门槛低，行业内企业数量众多，目前中国大约有十余万家建筑施工企业。近几年来，建筑施工企业通过改制重组，兼并收购等手段形成了一些规模较大的企业，但与整体产业规模相比，集中度仍很低。
在高度分散的行业结构下，除了专业性较强的细分领
域，市场竞争十分激烈，尤其在低端市场的细分领域，市场
竞争更为激烈。同时，法制和管理体制的不健全也造成了诸
如地方保护主义、不规范招投标、垫资和拖欠款等市场秩序
混乱现象。在供大于求和不公平的市场环境下，建筑施工企
业长期处于弱势地位，盈利水平很低。
此外，钢材、水泥等建筑材料价格的波动对建筑施工
企业的利润空间有较大影响。建筑施工的招标承包性质决定
了由施工方承担建筑材料价格波动的风险。在施工成本中占
比较大的建材主要是水泥和钢材，两者价格的波动性都很
强。虽然建筑施工企业通过签订“敞口合同”或通过在合同
条款中提出建材价格超出一定范围后调整合同相关条款等
方式可以在一定程度上降低建材价格波动的影响，但即使如
此也会因时滞等原因遭受损失。此外，中国劳动力成本的上
涨对建筑施工企业的盈利侵蚀明显。
2.资产负债率高，债务压力大
中国建筑施工企业利润率低，自身资金积累有限，随
着业务规模的扩大、企业招投标和建设中的保证金要求、以
及垫资施工、工程结算周期过长和工程款拖欠等需要使建筑
施工企业不断筹集大量资金用于日常业务运营、资金周转和
扩大再生产固定资产投入。由于建筑施工企业融资渠道比较
单一，长期以来银行贷款，特别是短期贷款成为企业的主要
资金来源，因此造成建筑施工企业资产负债率居高不下，持
续面临还本付息和再融资压力的局面。同时，低利润和高负
债也制约了建筑施工企业在设备更新、技术改造等方面的投
入和可持续发展能力的提高。中国建筑施工行业整体资产负
债率很高，沉重的债务负担已制约了建筑施工行业的良性发
展。
3.经营环节现金流状况具有明显波动性
建筑施工企业经营环节现金流来源于工程款回款，而
工程款回款受多方面因素影响，包括开工工程量、工程款支
付模式、工程进度、项目结算情况、工程变更及业主资金状
况等，具体而言，国家在不同领域的固定资产投资规模变化
对建筑施工企业开工工程量及业主资金状况影响明显，工程
款收取模式同建筑施工企业行业地位、业主情况、各细分行
业竞争态势密切相关，在上述因素的综合影响下，建筑施工
企业经营环节现金流大多具有明显的波动性。
4.行业内不同的专业领域的景气度将进一步分化
建筑施工行业内专业领域很多，涉及房地产、公路、
铁路、市政和公用基础设施、交通、电力、水利、石油化工、
钢铁、有色、通信等国民经济行业。受不同国民经济行业的
发展阶段、国家宏观经济政策和固定资产投资政策等影响，
建筑施工行业各专业领域呈现不同的景气周期，并出现进一
步分化的趋势：未来几年，来自港口、钢铁等行业的需求将
受投资增速放缓、政策调控等因素影响有所回落，而来自铁
路、城市轨道交通、石油天然气管道运输、水利水电、通信
等行业的需求或将随行业投资的加大而实现较快增长。中国
房地产市场不确定性增加，地方政府土地财政稳定性下降，
从事房屋工程和市政工程的建筑施工企业资金回收风险将
增加。
5．BT、BOT及EPC等建设模式日益普遍，大型建筑
施工企业的竞争优势得到进一步显现
中国建筑施工企业传统业务模式为工程总承包、专业
承包和工程分包。承担总承包任务的公司必须具备与工程总
承包相适应的设施、经验、技术、管理能力和人力资源，也
因此能够获得较分包商高很多的盈利。由于受项目业主利益
驱动，目前国内市场中总承包项目比重较低，主要集中在石
化、化工、电力、冶金等专业工程领域，在房屋建筑等领域
总承包项目市场份额较小，一般是一个项目分成若干个子项
目分包，造成建筑施工企业经济效益、项目建设效率和工程
质量等问题。
目前，国家主管部门正在着力推进工程总承包模式，
工程总承包运行模式的推广将使大型建筑施工企业的竞争
优势得到进一步提升。而整体资金面较紧的状况亦使EPC、
BT及BOT等建设模式日益普遍。EPC是国际通行的工程
建设实施方式，由于总承包商同时负责项目的设计、采购和
施工，责任明确，有利于克服设计、采购、施工相互制约和
脱节的矛盾，使设计、采购、施工各环节的工作合理交叉，
确保工程进度和质量，更重要的是，有能力的总承包商通过
参与设计阶段的项目能获得相对于施工项目更高的利润。
BT为“建设-移交”的融资建设模式，BOT为“建设-运营-
移交” 的融资建设模式，有利于建筑施工企业发挥集投资、
设计及施工总承包于一体的综合优势，既降低了公司在项目
承包上的竞争压力，也可以增加工程承包主业的利润空间，
但资金回笼风险亦相应增加。在这种趋势下，预计未来中国
业务资质和实力较强的大型建筑施工企业的市场份额和盈
利能力将得到提高，而资质较差、实力较弱的中心建筑施工
企业将面临更大的市场压力，建筑施工行业的集中度将有所
提高。
6.海外业务扩大了中国建筑施工企业的市场空间，但同
时也增加了其所面临的风险
中国建筑施工企业在国际市场承揽的业务量快速增
大，市场空间的扩大使企业收入增加。通常来讲，地域多元
化对于专注某一地区的区域性建筑施工企业可以提升其抗
风险的能力。但从中国对外承包工程的地域来看，中国对外
承包工程主要集中在非洲和亚洲，而在北美洲和欧洲市场所
占比例很低，从工程承包的类型来看，中国建筑施工企业承
揽海外工程项目的形式包括工程总承包及工程分包，一些大
型企业已经开始尝试以及BT、BOT等融资建设形式承揽项
目，但是总体来看，海外业务仍处于初级阶段，由于非洲等
一些地区的国家政局不稳定，海外业务的风险可能要比国内
高。一些较早进入国际市场的建筑施工企业经验丰富，风险
控制能力相对较高，海外业务对信用的正面影响更明显。而
对于初涉海外业务的海外建筑施工企业，新世纪评级认为海
外业务同时也增加了其所面临的风险。
（二）行业风险要素
1.经营环境与竞争态势
建筑施工行业不存在向资本密集型企业那样产能跳跃
式扩张的隐患，但各子行业的业务规模（总产值）与相应下
游行业固定资产投资高度拟合，使建筑施工行业具有较明显
的周期性。
中国建筑施工行业尽管有资质要求，但资质申请的难
度不大，行业进入壁垒较低，特别是工程技术含量相对较低
的房屋建筑及公路工程施工领域，行业属于完全竞争。但在
大型铁路工程、航务工程及水利水电工程领域存在寡头垄
断。
建筑施工行业的产品是各种工厂、矿井、铁路、桥梁、
港口、道路、管线、住宅以及公共设施的建筑物、构筑物和
设施。从工程技术角度看，港口航道、水利水电、冶金及石
化等工程类型资金、技术要求较高，可替代性较低，而房屋
建筑、公路、桥梁、铁路、市政工程等工程类型可替代性高。
随着工程技术的不断发展，有色金属、航务工程及高层建筑
等领域对产品的质量和技术的要求不断提高，相关领域建筑
施工企业工程技术能力对其竞争地位的影响明显。而从总体
来看，建筑施工行业产品主要面临的是法律风险，因产品出
现质量问题而面临法律诉讼将使建筑施工企业在经济和声
誉方面受到严重损失。
中国建筑施工行业市场竞争激烈，工程中标价格一般
通过招投标确定，工程技术含量相对较低的房屋建筑及公路
工程施工领域，存在低价围标、以微利甚至亏损价格承接项
目的情况。从价格弹性的角度看，建筑工程需求受固定资产
投资计划影响，基本不受价格因素影响。总体来讲，建筑施
工行业在经营环境与竞争态势方面具有较高的风险。
大，市场空间的扩大使企业收入增加。通常来讲，地域多元
化对于专注某一地区的区域性建筑施工企业可以提升其抗
风险的能力。但从中国对外承包工程的地域来看，中国对外
承包工程主要集中在非洲和亚洲，而在北美洲和欧洲市场所
占比例很低，从工程承包的类型来看，中国建筑施工企业承
揽海外工程项目的形式包括工程总承包及工程分包，一些大
型企业已经开始尝试以及BT、BOT等融资建设形式承揽项
目，但是总体来看，海外业务仍处于初级阶段，由于非洲等
一些地区的国家政局不稳定，海外业务的风险可能要比国内
高。一些较早进入国际市场的建筑施工企业经验丰富，风险
控制能力相对较高，海外业务对信用的正面影响更明显。而
对于初涉海外业务的海外建筑施工企业，新世纪评级认为海
外业务同时也增加了其所面临的风险。
（二）行业风险要素
1.经营环境与竞争态势
建筑施工行业不存在向资本密集型企业那样产能跳跃
式扩张的隐患，但各子行业的业务规模（总产值）与相应下
游行业固定资产投资高度拟合，使建筑施工行业具有较明显
的周期性。
中国建筑施工行业尽管有资质要求，但资质申请的难
度不大，行业进入壁垒较低，特别是工程技术含量相对较低
的房屋建筑及公路工程施工领域，行业属于完全竞争。但在
大型铁路工程、航务工程及水利水电工程领域存在寡头垄
断。
建筑施工行业的产品是各种工厂、矿井、铁路、桥梁、
港口、道路、管线、住宅以及公共设施的建筑物、构筑物和
设施。从工程技术角度看，港口航道、水利水电、冶金及石
化等工程类型资金、技术要求较高，可替代性较低，而房屋
建筑、公路、桥梁、铁路、市政工程等工程类型可替代性高。
随着工程技术的不断发展，有色金属、航务工程及高层建筑
等领域对产品的质量和技术的要求不断提高，相关领域建筑
施工企业工程技术能力对其竞争地位的影响明显。而从总体
来看，建筑施工行业产品主要面临的是法律风险，因产品出
现质量问题而面临法律诉讼将使建筑施工企业在经济和声
誉方面受到严重损失。
中国建筑施工行业市场竞争激烈，工程中标价格一般
通过招投标确定，工程技术含量相对较低的房屋建筑及公路
工程施工领域，存在低价围标、以微利甚至亏损价格承接项
目的情况。从价格弹性的角度看，建筑工程需求受固定资产
投资计划影响，基本不受价格因素影响。总体来讲，建筑施
工行业在经营环境与竞争态势方面具有较高的风险。
2. 增长和盈利趋势
近年来，在固定资产投资规模快速增长的推动下，中
国建筑施工行业迅速发展，市场日趋扩大，劳动生产率不断
提高，该行业总收入和利润总额保持增长态势。未来EPC、
BT和BOT等新兴业务模式以及海外业务的比重可望提高，
行业整体盈利能力将进一步增强。
但需要注意的是，建筑施工行业收入增长并不稳定，
2009年以来行业利润总额增幅持续下滑，盈利趋势存在一
定波动性。在经历了“十五”及“十一五”期间的高速发展
后，公路等基础设施建设投资在“十二五”期间或将放缓。
建筑施工行业为劳动力密集行业，随着技术的进步，
工程机械对人力有一定替代，人均劳动产出明显提高，但另
一方面，人口增长趋势对建筑业有较大影响，中国人口增速
逐渐下降，建筑业面临的劳动力紧缺问题逐渐显现，劳动力
成本明显上升，对行业利润的增长带来一定负面影响。
中国建筑施工行业仍以总承包、专业承包和工程分包
等模式为主。轻资产特征决定了建筑施工行业偿债能力的维
持不依靠业务的持续扩张，而是工程款的顺利回收。但建筑
施工行业本来就有比较严重的拖欠工程款的问题。EPC、
BT、BOT等模式日渐兴起，建筑施工企业资产规模及盈利
能力可望明显提升，但面临的资金回笼风险亦随之提升。另
外，中国建筑施工企业海外业务规模持续扩大，但在总量中
的占比较小，对外依赖程度较低；长期来看，随着中国基础
设施建设空间的减小，中国建筑施工企业海外业务规模将不
断增大。
3. 经营要素和成本
鉴于建筑施工行业以工程施工和资金周转为中心的业
务性质，新世纪评级认为行业的成本优势和压力、劳动力成
本的变化趋势和供给稳定性、行业对风险事件的敏感度及行
业经营对金融市场波动的敏感性为此部分的重要考虑因素。
原材料成本在建筑施工企业营业成本中占据较大比
例，主要包括钢材、水泥、沥青等大宗商品。近年来中国建
材价格波动较大。虽然钢材、水泥等主要工程材料一般全部
或部分由项目业主提供或指定供应商，且建筑施工企业可能
在建材价格超过一定幅度后，获得部分补偿（合同约定），
但其成本仍会受到一定的影响。建材价格在上述因素的综合
作用下呈现较大的波动性。
建筑施工行业内大部分企业具有劳动密集型企业的特
征，劳动力成本是营业成本中一个主要组成部分，建筑施工
企业对劳动力成本较为敏感。随着中国人口增速逐渐下降和
人口结构的变化（农民工代际变换），近年来国内劳动力成
本上升较快，劳动力价格上升问题已显现。具体而言，对于
一般劳务工，建筑施工企业可通过劳务分包来压缩劳务成
本，但具有一定技术的工人及项目管理人员相对稀缺，其工
资及福利支出未来将成为企业劳务支出增长的主要因素。
建筑施工行业易受风险事件的影响，如自然灾害、原
材料成本上升及质量安全事故等，中国政府对工程施工阶段
的事故伤亡有容忍额度，工程质量出问题会产生比较严重的
后果（严重程度视事件造成的伤亡而定），上述事件传导快，
对建筑施工企业影响大。行业内企业普遍具有应对风险事件
的机制，但也存在由于风险事件而使企业面临短期经营困境
的现象。
建筑施工企业的资金状况同金融市场密切相关。由于
建筑施工行业的业务特征，前期垫资较多，应收款周期较长，
国家货币政策的变化，央行对货币市场的调节、利率市场化
进程等因素对建筑施工企业工程款回笼及融资均有明显影
响。随着EPC、BT、BOT项目的增多，建筑施工企业对资
金的需求进一步增加，而工程款项回笼周期却拉长，金融市
场波动对建筑施工企业的影响也进一步提高。短期内国内整
体资金面偏紧的状况不会改变，建筑施工企业工程占款规模
较大、融资成本较高的问题依然会是常态。
4. 行业的资本特征与融资环境
建筑施工行业资本密集程度相对较低，具有较明显的
轻资产特征。虽然一些细分行业对资本实力的要求较高，比
如隧道工程企业需要盾构机、航道工程企业需要大型工程船
舶等，但大部分建筑施工企业资产集中在由应收账款、预付
款项、存货及其他应收款构成的流动资产中。未来随着BT、
BOT项目的增多，建筑施工企业对资本的需求也越来越大，
其轻资产的特征或将有所改变。
债务融资建筑施工企业流动资金来源之一，由于盈利
能力较弱以及轻资产等特点，建筑施工企业融资主要集中在
银行贷款这一渠道，易受信贷政策影响，建筑施工企业普遍
存在一定利息负担和利率敏感性，且转移成本的能力较弱。
同时，建筑施工企业借贷条件差异较大，规模较大的央企、
国企融资较为便利，融资渠道也相对多样，但规模较小的民
营企业融资难度相对较高，多使用抵质押及担保等融资手
段。但近年来，建筑施工企业融资渠道不断拓宽，除了传统
的银行贷款和上市融资外，越来越多建筑施工企业开始使用
短期融资券、中票票据及公司债券等债务融资工具。未来，
随着BT、BOT模式的推广，相关配套借款及以相关资产为
基础的资产证券化或将成为建筑施工企业新的融资渠道。
5. 政府管制和法律风险
建筑施工行业在国民经济中处于基础地位，是中国基
础设施建设和解决就业问题的重要载体。中国政府支持建筑
施工行业的发展，在产业政策上以鼓励扶持为主，鼓励工程
总承包模式推广，提升建筑施工行业的技术水平和核心实
力。
在高度分散的行业结构下，建筑施工行业市场竞争激
烈，同时，法制和管理体制的不健全也造成了诸如地方保护
主义、不规范招投标、垫资和拖欠款等市场秩序混乱现象。
建筑施工行业企业可能面临法律风险来源于工程质量安全、
工程款回笼及农民工工资等方面，在业务经营过程中会在上
述方面涉及法律诉讼。
中国不断加强建筑市场监管，规范建筑市场秩序，建
筑施工行业也是国家落实节能环保政策的重点领域之一，未
来建筑施工企业或将加大该方面的投入，进一步提升建筑施
工企业的技术能力。
规模
经营规模是
建筑施工企业获
得优势竞争地位
的关键因素。
竞争地位 本部分的信用风险衡量将从以下几个信用要素进行分析评估： （一）规模 建筑施工企业的规模可在较大程度上反映出其综合实力。第一，建筑施工行业具有周期性且竞争激烈，同等条件下，具有规模较大和突出市场地位的企业在项目承揽、原材料采购、获取外部支持等方面占有明显优势，更能抵御行业景气程度下降周期内的经营和财务风险。第二，具有较大业务规模的建筑施工企业在勘察设计、物资采购、施工技术、项目管理等方面综合配套能力较强，有能力以工程总承包商的身份承揽工程项目，尤其是投标投资规模大、施工期长、
技术水平要求高、盈利水平较高的大型项目。此外，采用施
工总承包模式的大型建筑施工企业能够建立和维系相当规
模的分包商网络，在此模式下，总承包企业可仅承担合同中
较少的施工业务而由各专业分包商承担大部分业务，使其资
市场地位
建筑施工企业
的市场地位主要考
察企业在其专业领
域中的综合排序及
工程管理情况，同
时将市场份额及进
入细分市场的壁垒
纳入考虑。 产盈利能力更强，从而具备更强的竞争优势。 （二）市场地位及声誉 建筑施工企业在其主要专业领域的市场地位及声誉对其业务开展有重要影响。在这里新世纪评级将主要专业领域定义为企业所有业务领域中收入占比最大的业务领域，地域市场界定为所评建筑施工企业专业领域从事经营活动的主要地域。首先，在其专业领域市场地位较高的建筑施工企业有较强的市场影响力，在业务承揽中具有一定优势。其次，
市场地位较高的建筑施工企业往往具有较强的上下游谈判
能力及现金流管理能力，由于在施工前期业主预付款项不能
及时到位而由建筑施工企业预先支付资金的现象十分普遍，
工程承包方的资金实力越来越受到重视，市场地位较高的建
筑施工企业在融资方面具有相对优势。
（三）技术能力
技术能力是建筑施工企业施工、技术人员储备及科技
技术能力 研发水平的综合体现。对于水利水电、电力、冶炼、化工石建筑施工企业油桥梁以及通信等专业化程度较高的建筑施工领域，技术能的技术能力主要通力是建筑施工企业的核心竞争力。随着中国建筑业的不断发过施工资质反映。 展，房屋建筑、公路等相对专业技术要求较低的细分行业对
建筑施工企业的技术能力要求日益提高，诸如冻土区域公路
项目和超高层建筑项目明显增加。总体而言，技术能力对于
建筑施工企业的重要性不断提高。
建筑施工企业的资质直接反映了它在规模、资金、项
目管理、技术人员储备、专利工法等方面的综合实力，决定
了企业施工业务可开展的范围，资质等级越高，可承揽的单
个项目规模也越大，同时资质种类越齐全，可承揽的项目种
类也越多，是区分建筑施工企业技术能力的重要指标。中国
从2001年开始进行建筑业资质管理改革，把建筑施工企业
资质分为施工总承包、专业承包和劳务分包三个序列，按照
工程性质和技术特点分别划分为若干资质类别，各资质类别
按照规定的条件划分为若干资质等级。2007年3月，建设
部对原施工总承包特级资质标准进行了修订，以规范对施工
总承包特级企业的资质管理，引导企业成为技术含量高，融
资能力强，管理水平高的龙头企业，促进建筑施工企业向工
程总承包发展。此外，新世纪评级也会考虑建筑施工企业的
获奖情况（如鲁班奖、詹天佑奖等）。
（四）业务多样性
业务多样性
建筑施工企业
业务多样性主要体
现在工程施工领域
多样性、工程施工
地域多样性及工程
业主多样性，多样
化的业务有助于其
增强业务稳定性。 建筑施工行业周期性明显，建筑施工企业抵御行业景气程度下降周期内经营风险和财务风险的能力是判定其信用级别的重要因素。建筑施工企业的业务多样性可以理解为工程施工领域多样性、工程施工地域多样性及工程业主多样性。多元化的业务结构有助于提升企业对单一业务、单一地域、单一客户的抗风险能力，具有良好的业务多样化经营的企业在不景气时可以更灵活地调整业务结构，有助于平滑企业的收入波动，降低单一细分市场的波动性对企业整体经营
的影响，增强业务稳定性。
工程施工领域多样性通过建筑施工企业所覆盖的工程
类型数量。由于中国建筑施工企业历史形成的专业化特征和
不同建筑专业领域的进入门槛不同，某些专业化建筑施工企
业业务可能更集中于某一进入门槛较高的专业领域，并已形
成较强的专业优势和竞争力，这部分信用优势已在上一评级
因素：“市场地位与声誉”中予以体现，而本评级因素的侧
重点在于业务多样化和风险分散化，因此，过度专业化于某
一领域反映了这一方面的信用劣势。事实上，传统专业化建
筑施工企业到更多专业领域参与竞争已经成为中国建筑行
业的一大趋势。新世纪评级以建筑业在国民经济行业分类中
的二级类别作为专业领域的判别标准。
地域分散度主要根据建筑施工企业在国内不同地区和
境外的收入占比来衡量，地域划分按中国东北、华北、华东、
西北、西南和中南（含海南省）地区以及境外每个国家来划
分。由于历史背景和发展定位的不同，建筑施工企业的经营
一般存在一定的区域性。目前建筑施工企业广泛从事跨区域
经营，一般来说，建筑市场区域分布越广，越有助于企业分
散单一区域经营风险，但分散程度要取决于各区域自身的风
险大小、区域收入结构以及各市场区域间的联动性。另一方
面，由于各区域的市场竞争环境、经济环境不同，企业在不
同区域内面对的经营风险差异较大，其中由于海外建筑业的
法律环境、技术标准和管理方式等均与国内有较大差异，加
之政治风险和汇率风险的影响，一般海外建筑市场的风险较
国内更大。
工程业主多样性主要考虑建筑施工企业业主的分散
性，通过企业前五大客户收入在总收入中的占比来衡量。该
指标衡量建筑施工企业是否过多地依赖少数几个业主（工程
项目），如果大型工程项目占据了建筑施工企业建筑业务收
入的过高份额，则存在风险过度集中的问题，可能使建筑施
工企业业务因单一业主的信用问题受到重大影响，或使建筑
施工企业收入随重大项目的结算出现大幅波动，或其因签订
固定成本合同而面临建筑材料涨价的风险。在实际评级过程
中，新世纪评级也会考察工程项目业主的信用水平。
新世纪评级认为，建筑施工企业进行纵向一体化投资，
如投资上游建材业务或下游房地产业务，使主营业务结构发
生较大变化，这并不会降低企业的业务风险；反而因为企业
的主营业务发生变化，新世纪评级会更关注企业的核心竞争
力是否因此而降低。
（五）业务增长保障性 业务增长保障性
建筑施工企业正如前文提到的，建筑施工企业评级的核心是判别其
的业务保障性主要抵御行业景气程度下降周期内经营风险和财务风险的能力，通过项目储备和工而业务增长的保障性是其中一个关键因素。
程款回收两方面分建筑施工企业的业务保障性主要包括项目储备和工程析。 款回收两方面。项目储备在一定程度上反映了建筑施工企业
未来可能的经营收入。一般说来，储备项目数量越多，未来
可能的经营收入规模也越大，企业经营风险也越小。因此需
要关注受评企业的项目储备情况。企业的储备项目也可能面
临一定的市场违约风险，储备项目数量的多少以及质量的高
低 对企业未来收入实现有较大影响。对于储备数量的多少，
要结合自身施工能力和年度收入规模综合评价。对于储备项
目的质量判断，新世纪评级认为应结合外部经营环境、业主
的资信水平、施工项目的发展前景、已获得预付工程款情况
等因素，对储备项目潜在的市场违约风险进行分析。工程款
回收是建筑施工企业经营管理的核心，工程款回收的效率直
接关系到企业后续项目的开展，对其业务持续经营直接相
关。中国建筑施工行业本来就有比较严重的拖欠工程款的问
题，近年来EPC、BT、BOT等模式日渐兴起，建筑施工企
业垫资问题凸显，面临的资金回笼风险亦随之提升。
盈利能力/同业比较
盈利是建筑施工企业净现金流的来源和长期经营的基
础，是企业偿债能力的根本保障。盈利能力分析考量了企业
盈利能力的强弱及稳定性，一般来说，在同样的债务压力下，
企业的盈利能力越强，其财务风险越低。
由于激烈的市场竞争，建筑施工企业盈利水平普遍较
盈利能力
新世纪评级
在考察建筑施工
企业盈利能力强
弱的同时，但也关
注其盈利稳定性
以及与主业业务
模式的匹配程度。 低，新世纪评级在考察行业内企业的盈利时希望重点考察主营业务的盈利水平，并剔除政府补助等因素的影响，故新世纪评级采用毛利率这一指标对行业内企业的主营业务盈利情况进行考察。毛利率是衡量企业盈利能力的基础指标，为营业毛利与营业收入之比，毛利率越高则说明企业的业务承揽、成本及费用控制的能力越强。 近年来，国内建筑施工企业越来越多地参与EPC、BT及BOT
等融资建设项目，行业整体盈利能力有所提升。考虑到建筑
施工行业资本投入逐渐增长的趋势，为了反映企业全部资产
获取收益的水平和企业获利与投入产出情况，新世纪评级还
采用总资产报酬率和净资产收益率指标作为衡量企业运用
资产产生利润的效率。
公司治理与战略
管理
建筑施工企
业的公司治理与
战略管理关注的
重点在于控股股 公司治理与战略管理 本部分主要考察公司内部管理情况，新世纪评级把企业的公司治理与战略管理归为定性指标，考察的范围包括公司治理、公司管理和战略管理。 （一）公司治理 良好的公司治理结构有助于确保建筑施工企业发展战
东及实际控制人
状况、项目管理能
力及企业战略的
合理性。 略和经营决策的科学性、合理性，亦有助于企业经营目标的实现和管理制度的贯彻执行，降低其经营风险。一般情况下，治理结构制衡度越高，完整性越好，管理权利越分散，则企业的监督机制越有效，经营风险越低。中国中大型建筑施工
企业内部从集团总公司及事业部到下属各级子公司，组织结
构层次较多，管理链条比较长，公司治理的重要性就更为凸
显。
中国建筑施工企业性质包括央企、地方国企，民营企
业及外商控股企业等，不同性质企业的公司治理结构、其实
际控制人的可追溯性及控股股东的财务透明状况是实际评
级中考察的重点，特别是被评企业在控股股东体系中的地位
和对于关联资金往来的治理情况需要特别关注。
（二）公司管理
建筑施工企业业务具有周期性，同时面临市场竞争激
烈，盈利水平较低，内部管理对企业的持续稳定非常重要。
建筑施工企业经营采用项目制，项目管理是公司管理的核
心。企业对于单个项目的管理，涉及合同评审、材料采购、
安全生产管理、质量管理及资金回笼等众多方面，其项目管
理能力会影响项目的盈利状况和运作效率，进而对企业整体
盈利和效率产生影响。随着企业经营规模的扩大，项目数量
不断增加，企业对项目的管理控制难度增加。近年来建筑施
工企业越来越多地采用项目的资金统一管理和材料采购集
中管理，这有利于企业资金周转和降低采购成本，提升企业
盈利能力。
（三）战略管理
战略规划对企业的发展方向具有决定性影响。一般情
况下，企业的发展方向越清晰，战略规划越适合行业发展的
方向和符合企业自身实际状况，企业实现战略的条件越充
足，企业 实现战略目标的可能性越大，对企业未来发展越
有利。对于建筑施工企业，其发展战略目前主要围绕施工业
务多元化的开展，包括业主、类型及地域的多元化，以降低
经营风险。出于提升盈利能力的考虑，近年来越来越多企业
参与BT、BOT等融资建造业务，上述拓展都可能导致企业
资金周转难度加大和债务负担的上升，企业战略的合理性及
其与发展模式的匹配程度是建筑施工企业战略管理的核心
问题。
财务风险 风险容忍度/财务政策 建筑施工企业以工程项目的建设为业务运营的核心，
风险容忍度/财务
政策
新世纪评级
主要通过信用管
理、融资管理、运
营资金管理等方
面考察建筑施工
企业财务政策方
面的风险。
其对于应收账款、货币资金及债务的管理制度尤为关键，可以体现企业的风险容忍度。近年来由于中国固定资产投资增速总体较高，一些建筑施工企业为把控市场机遇，采取了较激进的财务政策，通过杠杆进行迅速扩张业务规模，导致应收账款及刚性债务规模快速攀升，企业流动性紧张，这将使企业的经营稳定性明显下降。另外，企业对利润的分配可以看做企业的资金流出。若企业未分配额较大，其分配行为可能会对企业形成一定的财务压力。 新世纪评级把建筑施工企业的风险容忍度/财务政策归为定性指标，考察的范围包括应收账款规模、增速和坏账情况，融资规模、融资渠道和负债的期限结构，资金分布结构，投资增速、结构和预期效益情况以及未分配利润情况等。 会计政策
企业会计政策的一致性和可比性是评级机构进行企业
信用质量和信用稳定性分析的基础。会计政策的不同将直接
影响财务报表对企业实际经营成果的反映和企业间财务数
据的比较。在信用评级的分析中，各财务比率的比较是分析
企业财务风险和相应经营状况的重要方式。同一行业不同企
业在具体会计政策的选择上也可能有较大的差异，如果单纯
依据企业提供的财务数据进行分析会影响同行业内企业财
务数据之间的可比性，进行影响对受评对象财务风险的判
断。在某些情况（如企业的会计政策具有较大的特殊性）下，
新世纪评级会对发行人财务报告上的数据进行调整，使受评
企业能够在同一口径下进行分析和比较。
目前，中国建筑施工企业基本执行相同的会计准则，
并由专业的审计机构进行审计，其对财务报告的审计意见是
分析财务信息质量的重要考虑因素。另外，根据建筑施工企
业的业务特点，新世纪评级关注应收账款（及其坏账计提）、会计政策 会计政策的一致性和可比性、会计数据的异常变动和会计信息的质量是关系到建筑施工企业财务数据分析的
真实性和有效性，其他应收款、存货、刚性债务、营业收入/成本（含 BT、
BOT业务的会计处理方式）的初始计量及后续会计处理，是进行财务风险
分析毛利率及经营环节现金流同企业实际业务状况的匹配分析的基础。 程度。
会计信息质量是企业会计政策执行的重要体现。新世
纪评级将根据审计报告意见、会计数据的变动或异动情况，
对企业的信用质量和稳定性进行评价。对于非标准的审计意
见、会计数据的变动或异动对企业信用产生负面影响的，将
对企业信用质量和稳定性给予合理的信用负面评价并形成
相应的信用减分。
现金流状况
现金流为企业偿还债务的直接来源，新世纪评级认为
对现金流的分析比盈利能力更能揭示发行人债务偿还能力
的强弱。建筑施工企业的工程款收支管理是其项目管理的重
点之一，具体而言，新世纪评级需要考察企业工程款回笼与
合理利用原材料及劳务供应商信用的能力，而经营性现金净
流量为上述两方面的综合体现，是企业偿还债务的主要长期
来源，因此需要在分析中重点考察。一般而言，建筑施工企
业经营活动现金流呈现“大进大出”的特点，现金流净额受
工程回款、关联方资金往来、施工周期的影响较易波动。在
经营环节现金流的分析中，新世纪评级需重点考察企业的经
营性现金净流量与自身债务水平的覆盖程度以及经营性现
金流入同营业收入的匹配程度。此外，对建筑施工企业经营
活动现金流的分析不能仅采用某一年的数据，要结合多年的
数据进行综合评判。
由于经营活动现金流量净额波动较大，建筑施工企业
需对外融资以保障资金正常周转，因此企业筹资活动较频
繁，需关注企业历史筹资活动现金流入量以分析其融资能
力， 并结合授信额度等外部流动性支持来综合分析。一般
而言，建筑施工企业对外投资活动较少，相应投资活动现金
流规模较小。近年来国内建筑施工企业参与的BT、BOT项
目不断增多，由于该类融资建设项目前期投资现金支出在投
资环节现金流中核算，新世纪评级也关注企业投资环节现金
流出情况及非筹资环节现金流情况，从而了解企业在项目投
资方面的资金压力。 现金流分析 现金流为建筑施工企业偿还债务的直接来源，新世纪评级主要关注建筑施工企业的现金流对其债务的覆盖程度。
负债结构和资产
质量
负债结构关
系到建筑施工企
业短期和长期的
偿债压力。资产质
量不但会体现企
业经营的效率，而
且其可变现能力
会影响企业的偿
债能力。
负债结构和资产质量 财务杠杆水平体现出建筑施工企业的财务政策，偏离行业平均水平较大的财务杠杆水平意味着过于保守或激进的财务政策以及企业自身财务弹性较弱，其中激进的财务政策可能带来较大的财务风险，而保守的财务政策可能会使企业失去发展机会，也不利于未来的发展。另外，新世纪评级也关注表外数据（包括租赁、担保以及其他或有负债等）对企业的信用水平产生的影响。 由于建筑工程结算流程复杂、时间较长，且项目业主处于强势的甲方地位，要求建筑施工企业垫资施工、项目结算后延迟付款的现象较为普遍，建筑施工企业由此产生了大量的经营性应收款项。与此同时，水泥、钢材等建材的采购
结算条件较为严格，建筑施工企业向其转移资金压力的能力
较弱，上述情况导致建筑施工企业的资金周转压力较大，外
部银行融资是其周转资金的重要来源。总体看，建筑施工企
业的总负债规模较大，财务杠杆水平较高。
资产质量是企业经营能力的保障。企业资产账面价值
与实际价值不符，造成企业实际债务负担与财务指标表现差
异显著，进而影响对企业债务负担和偿债能力的分析和判
断，并有可能影响企业未来的盈利能力。在判断资产质量时，
新世纪评级会考虑资产的实际价值。
建筑施工企业具有轻资产的运营特征，流动资产在资
产总额中的占比较高，其中，流动资产主要集中于货币资金、
存货和应收款项科目，非流动资产主要是施工设备，其保值
和变现能力较低。新世纪评级关注流动资产的构成和实际的
周转效率。建筑施工企业为保持正常的投标和材料采购需要
维持较大规模的货币资金，较少的货币资金可能导致企业周
转困难。建筑施工企业应收款项总规模较大，其质量的高低
主要取决于债务人的信用品质，可从账龄的角度分析该类资
产的回收风险，一般情况而言，账龄较长的应收款项占比越
高，整体的回收风险较高，相应的资产质量较差。此外，建
筑施工企业的存货主要包括在建未完工以及已完工未结算
的工程项目，其中已完工项目的结算效率会影响 其成本结
转和收入实现，亦需要关注其周转效率。
流动性/短期因素
建筑施工企业的资产和负债一般集中于流动性科目，
因此新世纪评级认为流动性也是考量企业信用情况的重要
指标之一。流动性主要考虑流动资产变现和企业偿还短期债
务的能力。
由于建筑施工行业周期性波动较大，日常运营对资金
流动性
建筑施工企
业的流动性主要
考虑流动资产变
现能力和对流动需求量较多，行业内企业往往需要保有一定的现金存量。这样虽然会对企业的资金使用效率产生一定的影响，但在抵御周期性风险方面是必要的。另外，大部分行业内企业为非国有企业，外部的流动性支持一般，在企业因经营资金周转或行业景气程度下降而出现短期资金需求时，通过银行短期融
自有资金和较易变现的流动资产。因此，新世纪评级在衡量
企业的流动性时会考虑企业现金及现金等价物、较易变现流
动资产和流动资产对流动负债的覆盖水平。
15 其资金来源首要为负债的覆盖程度。 资进行资金的周转具有一定的不确定性，
其他考虑因素
除上述之外，新世纪评级还会考虑股东以及政府的信
用支持以及企业其他有利的自身及外部因素对建筑施工企
业整体信用质量提升的影响，并作为加分项纳入评级分析。
不同的建筑施工企业的隶属关系、股东实力存在很大
差异，所获得的外部支持力度也不尽相同，新世纪评级对建
筑施工企业外部支持主要关注：股东或相关政府背景、与股
东或政府关系紧密度度、历史所获得股东和政府支持的类型
和规模、融资担保、未来股东的资金注入计划等。另外，新
世纪评级也可通过股东对企业盈余分配的处理方式来评价
其支持意愿。
此外，在实际评级过程中，新世纪评级也会关注企业
的重大特殊事件（历史债务违约、重大兼并收购、股权转让、
管理层重大人事变动、公关危机、重大事故等）对企业信用
质量的影响。
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16
评级方法
2014年 中国建筑施工行业 信用评级方法
新世纪评级按照国家统计局国民经济行业分类标准(GB/T
4754-2011)，结合国际行业分类标准（ GICS，Global Industry
Classification Standard）和实际信用评级中的需要，确定行
业务风险：
宏观环境
行业风险
竞争地位
盈利能力/同业比较
公司治理与战略
财务风险：
风险容忍度/财务政策
会计政策
负债结构和资产质量
现金流状况
流动性/短期因素 业信用评级分类。建筑施工行业可分四大类：（1）房屋建筑施工行业；（2）土木工程建筑施工行业，其中土木工程建筑又可细分为铁路、道路、隧道和桥梁工程建筑，水利和内河港口工程建筑，海油工程建筑，工矿工程建筑，架线和管道工程建筑及其他土木工程建筑等 6 个子类别；（3）建筑安装业，其中建筑安装业又可细分为电气安装、管道和设备安装及其他建筑安装等3个子类别；（4）建筑装饰和其他建筑施工行业。 新世纪评级的建筑施工行业是从事各类工程设计、采购及施工活动的生产部门。与本行业相关的企业信用评级可参考本评级方法。新世纪评级将建筑施工企业定义为在上述
一个或多个专业工程领域从事工程的新建、扩建、改建等
活动，且以工程承包收入为主要收入来源（占比50%以上）
的企业。
新世纪评级的建筑施工行业信用评级方法从业务风险和财
务风险两个维度，依行业内企业信用所涉及的历史和现在
信息，对行业内企业的信用质量和信用稳定性进行定量和
定性的综合分析、预测和评价，并充分考虑行业内企业所
能够获得的股东、所属集团和政府的信用支持。
业务风险
宏观环境
中国建筑施工行业与宏观经济存在明显的相关性，宏
观环境的变化会对行业整体景气程度产生显著影响。国内固
定资产投资规模，特别是基础设施建设投资规模，直接影响
建筑施工市场需求。同时，国家货币政策的取向亦会对工程
业主及施工企业的资金周转产生明显影响。此外，房屋建筑
施工企业与房地产业关系密切，存在一定的周期性。
目前，随着业务范围的扩张，中国建筑施工企业海外
业务规模不断增大，越来越多行业内企业的信用质量不但会
受到国内宏观经济的影响，而且会受到全球宏观环境波动的
冲击。具体来讲，中国建筑施工企业海外业务集中于亚洲、
非洲及南美洲等发展中国家，一方面，上述地区基础设施建
设落后，经济发展潜力和建筑施工市场空间大，但另一方面，
政治、经济的不稳定因素会对在当地开展业务的建筑施工企
业产生不利影响。
在测量宏观风险方面，新世纪评级不仅会考虑政府政
策等主权风险因素对债务人经营和财务风险的影响，还会考
虑债务人对宏观风险的抵御能力。 宏观经济 建筑施工行业与固定资产投资存在明显相关性，宏观环境的变化会对行业景气 度产生显著影响。
行业特征 建筑施工行业
集中度低，市场竞
争激烈，这造成建
筑施工企业盈利水
平低，杠杆水平高，
且现金流具有波动
性。由于专业领域
不同和新业务模式
推广，行业内企业
景气度区分度扩
大。同时，海外业
务扩大了中国建筑
施工企业的市场空
间，但同时也增加
了其所面临的风
险。 行业风险 在评估中国建筑施工行业的外部宏观环境的基础上，新世纪评级主要从5个方面考察行业风险，包括经营环境与竞争态势、增长和盈利趋势、成本变化和风险事件、融资环境的变化与趋势和政府管制与法律风险。 新世纪评级对建筑施工行业的行业风险的分析是建立在分析行业主要特征的基础之上，根据行业内企业共有的信用特征分析各个子要素的风险情况，并进行汇总和赋权，最终确定整体行业信用风险的大小。 （一）建筑施工行业的行业特征 1.行业集中度低，市场竞争激烈，盈利空间狭窄 虽然中国建筑施工行业虽然实行严格的准入制度，但建筑施工行业作为典型的劳动力密集型行业，技术水平要求不高，进入门槛低，行业内企业数量众多，目前中国大约有十余万家建筑施工企业。近几年来，建筑施工企业通过改制重组，兼并收购等手段形成了一些规模较大的企业，但与整体产业规模相比，集中度仍很低。
在高度分散的行业结构下，除了专业性较强的细分领
域，市场竞争十分激烈，尤其在低端市场的细分领域，市场
竞争更为激烈。同时，法制和管理体制的不健全也造成了诸
如地方保护主义、不规范招投标、垫资和拖欠款等市场秩序
混乱现象。在供大于求和不公平的市场环境下，建筑施工企
业长期处于弱势地位，盈利水平很低。
此外，钢材、水泥等建筑材料价格的波动对建筑施工
企业的利润空间有较大影响。建筑施工的招标承包性质决定
了由施工方承担建筑材料价格波动的风险。在施工成本中占
比较大的建材主要是水泥和钢材，两者价格的波动性都很
强。虽然建筑施工企业通过签订“敞口合同”或通过在合同
条款中提出建材价格超出一定范围后调整合同相关条款等
方式可以在一定程度上降低建材价格波动的影响，但即使如
此也会因时滞等原因遭受损失。此外，中国劳动力成本的上
涨对建筑施工企业的盈利侵蚀明显。
2.资产负债率高，债务压力大
中国建筑施工企业利润率低，自身资金积累有限，随
着业务规模的扩大、企业招投标和建设中的保证金要求、以
及垫资施工、工程结算周期过长和工程款拖欠等需要使建筑
施工企业不断筹集大量资金用于日常业务运营、资金周转和
扩大再生产固定资产投入。由于建筑施工企业融资渠道比较
单一，长期以来银行贷款，特别是短期贷款成为企业的主要
资金来源，因此造成建筑施工企业资产负债率居高不下，持
续面临还本付息和再融资压力的局面。同时，低利润和高负
债也制约了建筑施工企业在设备更新、技术改造等方面的投
入和可持续发展能力的提高。中国建筑施工行业整体资产负
债率很高，沉重的债务负担已制约了建筑施工行业的良性发
展。
3.经营环节现金流状况具有明显波动性
建筑施工企业经营环节现金流来源于工程款回款，而
工程款回款受多方面因素影响，包括开工工程量、工程款支
付模式、工程进度、项目结算情况、工程变更及业主资金状
况等，具体而言，国家在不同领域的固定资产投资规模变化
对建筑施工企业开工工程量及业主资金状况影响明显，工程
款收取模式同建筑施工企业行业地位、业主情况、各细分行
业竞争态势密切相关，在上述因素的综合影响下，建筑施工
企业经营环节现金流大多具有明显的波动性。
4.行业内不同的专业领域的景气度将进一步分化
建筑施工行业内专业领域很多，涉及房地产、公路、
铁路、市政和公用基础设施、交通、电力、水利、石油化工、
钢铁、有色、通信等国民经济行业。受不同国民经济行业的
发展阶段、国家宏观经济政策和固定资产投资政策等影响，
建筑施工行业各专业领域呈现不同的景气周期，并出现进一
步分化的趋势：未来几年，来自港口、钢铁等行业的需求将
受投资增速放缓、政策调控等因素影响有所回落，而来自铁
路、城市轨道交通、石油天然气管道运输、水利水电、通信
等行业的需求或将随行业投资的加大而实现较快增长。中国
房地产市场不确定性增加，地方政府土地财政稳定性下降，
从事房屋工程和市政工程的建筑施工企业资金回收风险将
增加。
5．BT、BOT及EPC等建设模式日益普遍，大型建筑
施工企业的竞争优势得到进一步显现
中国建筑施工企业传统业务模式为工程总承包、专业
承包和工程分包。承担总承包任务的公司必须具备与工程总
承包相适应的设施、经验、技术、管理能力和人力资源，也
因此能够获得较分包商高很多的盈利。由于受项目业主利益
驱动，目前国内市场中总承包项目比重较低，主要集中在石
化、化工、电力、冶金等专业工程领域，在房屋建筑等领域
总承包项目市场份额较小，一般是一个项目分成若干个子项
目分包，造成建筑施工企业经济效益、项目建设效率和工程
质量等问题。
目前，国家主管部门正在着力推进工程总承包模式，
工程总承包运行模式的推广将使大型建筑施工企业的竞争
优势得到进一步提升。而整体资金面较紧的状况亦使EPC、
BT及BOT等建设模式日益普遍。EPC是国际通行的工程
建设实施方式，由于总承包商同时负责项目的设计、采购和
施工，责任明确，有利于克服设计、采购、施工相互制约和
脱节的矛盾，使设计、采购、施工各环节的工作合理交叉，
确保工程进度和质量，更重要的是，有能力的总承包商通过
参与设计阶段的项目能获得相对于施工项目更高的利润。
BT为“建设-移交”的融资建设模式，BOT为“建设-运营-
移交” 的融资建设模式，有利于建筑施工企业发挥集投资、
设计及施工总承包于一体的综合优势，既降低了公司在项目
承包上的竞争压力，也可以增加工程承包主业的利润空间，
但资金回笼风险亦相应增加。在这种趋势下，预计未来中国
业务资质和实力较强的大型建筑施工企业的市场份额和盈
利能力将得到提高，而资质较差、实力较弱的中心建筑施工
企业将面临更大的市场压力，建筑施工行业的集中度将有所
提高。
6.海外业务扩大了中国建筑施工企业的市场空间，但同
时也增加了其所面临的风险
中国建筑施工企业在国际市场承揽的业务量快速增
大，市场空间的扩大使企业收入增加。通常来讲，地域多元
化对于专注某一地区的区域性建筑施工企业可以提升其抗
风险的能力。但从中国对外承包工程的地域来看，中国对外
承包工程主要集中在非洲和亚洲，而在北美洲和欧洲市场所
占比例很低，从工程承包的类型来看，中国建筑施工企业承
揽海外工程项目的形式包括工程总承包及工程分包，一些大
型企业已经开始尝试以及BT、BOT等融资建设形式承揽项
目，但是总体来看，海外业务仍处于初级阶段，由于非洲等
一些地区的国家政局不稳定，海外业务的风险可能要比国内
高。一些较早进入国际市场的建筑施工企业经验丰富，风险
控制能力相对较高，海外业务对信用的正面影响更明显。而
对于初涉海外业务的海外建筑施工企业，新世纪评级认为海
外业务同时也增加了其所面临的风险。
（二）行业风险要素
1.经营环境与竞争态势
建筑施工行业不存在向资本密集型企业那样产能跳跃
式扩张的隐患，但各子行业的业务规模（总产值）与相应下
游行业固定资产投资高度拟合，使建筑施工行业具有较明显
的周期性。
中国建筑施工行业尽管有资质要求，但资质申请的难
度不大，行业进入壁垒较低，特别是工程技术含量相对较低
的房屋建筑及公路工程施工领域，行业属于完全竞争。但在
大型铁路工程、航务工程及水利水电工程领域存在寡头垄
断。
建筑施工行业的产品是各种工厂、矿井、铁路、桥梁、
港口、道路、管线、住宅以及公共设施的建筑物、构筑物和
设施。从工程技术角度看，港口航道、水利水电、冶金及石
化等工程类型资金、技术要求较高，可替代性较低，而房屋
建筑、公路、桥梁、铁路、市政工程等工程类型可替代性高。
随着工程技术的不断发展，有色金属、航务工程及高层建筑
等领域对产品的质量和技术的要求不断提高，相关领域建筑
施工企业工程技术能力对其竞争地位的影响明显。而从总体
来看，建筑施工行业产品主要面临的是法律风险，因产品出
现质量问题而面临法律诉讼将使建筑施工企业在经济和声
誉方面受到严重损失。
中国建筑施工行业市场竞争激烈，工程中标价格一般
通过招投标确定，工程技术含量相对较低的房屋建筑及公路
工程施工领域，存在低价围标、以微利甚至亏损价格承接项
目的情况。从价格弹性的角度看，建筑工程需求受固定资产
投资计划影响，基本不受价格因素影响。总体来讲，建筑施
工行业在经营环境与竞争态势方面具有较高的风险。
大，市场空间的扩大使企业收入增加。通常来讲，地域多元
化对于专注某一地区的区域性建筑施工企业可以提升其抗
风险的能力。但从中国对外承包工程的地域来看，中国对外
承包工程主要集中在非洲和亚洲，而在北美洲和欧洲市场所
占比例很低，从工程承包的类型来看，中国建筑施工企业承
揽海外工程项目的形式包括工程总承包及工程分包，一些大
型企业已经开始尝试以及BT、BOT等融资建设形式承揽项
目，但是总体来看，海外业务仍处于初级阶段，由于非洲等
一些地区的国家政局不稳定，海外业务的风险可能要比国内
高。一些较早进入国际市场的建筑施工企业经验丰富，风险
控制能力相对较高，海外业务对信用的正面影响更明显。而
对于初涉海外业务的海外建筑施工企业，新世纪评级认为海
外业务同时也增加了其所面临的风险。
（二）行业风险要素
1.经营环境与竞争态势
建筑施工行业不存在向资本密集型企业那样产能跳跃
式扩张的隐患，但各子行业的业务规模（总产值）与相应下
游行业固定资产投资高度拟合，使建筑施工行业具有较明显
的周期性。
中国建筑施工行业尽管有资质要求，但资质申请的难
度不大，行业进入壁垒较低，特别是工程技术含量相对较低
的房屋建筑及公路工程施工领域，行业属于完全竞争。但在
大型铁路工程、航务工程及水利水电工程领域存在寡头垄
断。
建筑施工行业的产品是各种工厂、矿井、铁路、桥梁、
港口、道路、管线、住宅以及公共设施的建筑物、构筑物和
设施。从工程技术角度看，港口航道、水利水电、冶金及石
化等工程类型资金、技术要求较高，可替代性较低，而房屋
建筑、公路、桥梁、铁路、市政工程等工程类型可替代性高。
随着工程技术的不断发展，有色金属、航务工程及高层建筑
等领域对产品的质量和技术的要求不断提高，相关领域建筑
施工企业工程技术能力对其竞争地位的影响明显。而从总体
来看，建筑施工行业产品主要面临的是法律风险，因产品出
现质量问题而面临法律诉讼将使建筑施工企业在经济和声
誉方面受到严重损失。
中国建筑施工行业市场竞争激烈，工程中标价格一般
通过招投标确定，工程技术含量相对较低的房屋建筑及公路
工程施工领域，存在低价围标、以微利甚至亏损价格承接项
目的情况。从价格弹性的角度看，建筑工程需求受固定资产
投资计划影响，基本不受价格因素影响。总体来讲，建筑施
工行业在经营环境与竞争态势方面具有较高的风险。
2. 增长和盈利趋势
近年来，在固定资产投资规模快速增长的推动下，中
国建筑施工行业迅速发展，市场日趋扩大，劳动生产率不断
提高，该行业总收入和利润总额保持增长态势。未来EPC、
BT和BOT等新兴业务模式以及海外业务的比重可望提高，
行业整体盈利能力将进一步增强。
但需要注意的是，建筑施工行业收入增长并不稳定，
2009年以来行业利润总额增幅持续下滑，盈利趋势存在一
定波动性。在经历了“十五”及“十一五”期间的高速发展
后，公路等基础设施建设投资在“十二五”期间或将放缓。
建筑施工行业为劳动力密集行业，随着技术的进步，
工程机械对人力有一定替代，人均劳动产出明显提高，但另
一方面，人口增长趋势对建筑业有较大影响，中国人口增速
逐渐下降，建筑业面临的劳动力紧缺问题逐渐显现，劳动力
成本明显上升，对行业利润的增长带来一定负面影响。
中国建筑施工行业仍以总承包、专业承包和工程分包
等模式为主。轻资产特征决定了建筑施工行业偿债能力的维
持不依靠业务的持续扩张，而是工程款的顺利回收。但建筑
施工行业本来就有比较严重的拖欠工程款的问题。EPC、
BT、BOT等模式日渐兴起，建筑施工企业资产规模及盈利
能力可望明显提升，但面临的资金回笼风险亦随之提升。另
外，中国建筑施工企业海外业务规模持续扩大，但在总量中
的占比较小，对外依赖程度较低；长期来看，随着中国基础
设施建设空间的减小，中国建筑施工企业海外业务规模将不
断增大。
3. 经营要素和成本
鉴于建筑施工行业以工程施工和资金周转为中心的业
务性质，新世纪评级认为行业的成本优势和压力、劳动力成
本的变化趋势和供给稳定性、行业对风险事件的敏感度及行
业经营对金融市场波动的敏感性为此部分的重要考虑因素。
原材料成本在建筑施工企业营业成本中占据较大比
例，主要包括钢材、水泥、沥青等大宗商品。近年来中国建
材价格波动较大。虽然钢材、水泥等主要工程材料一般全部
或部分由项目业主提供或指定供应商，且建筑施工企业可能
在建材价格超过一定幅度后，获得部分补偿（合同约定），
但其成本仍会受到一定的影响。建材价格在上述因素的综合
作用下呈现较大的波动性。
建筑施工行业内大部分企业具有劳动密集型企业的特
征，劳动力成本是营业成本中一个主要组成部分，建筑施工
企业对劳动力成本较为敏感。随着中国人口增速逐渐下降和
人口结构的变化（农民工代际变换），近年来国内劳动力成
本上升较快，劳动力价格上升问题已显现。具体而言，对于
一般劳务工，建筑施工企业可通过劳务分包来压缩劳务成
本，但具有一定技术的工人及项目管理人员相对稀缺，其工
资及福利支出未来将成为企业劳务支出增长的主要因素。
建筑施工行业易受风险事件的影响，如自然灾害、原
材料成本上升及质量安全事故等，中国政府对工程施工阶段
的事故伤亡有容忍额度，工程质量出问题会产生比较严重的
后果（严重程度视事件造成的伤亡而定），上述事件传导快，
对建筑施工企业影响大。行业内企业普遍具有应对风险事件
的机制，但也存在由于风险事件而使企业面临短期经营困境
的现象。
建筑施工企业的资金状况同金融市场密切相关。由于
建筑施工行业的业务特征，前期垫资较多，应收款周期较长，
国家货币政策的变化，央行对货币市场的调节、利率市场化
进程等因素对建筑施工企业工程款回笼及融资均有明显影
响。随着EPC、BT、BOT项目的增多，建筑施工企业对资
金的需求进一步增加，而工程款项回笼周期却拉长，金融市
场波动对建筑施工企业的影响也进一步提高。短期内国内整
体资金面偏紧的状况不会改变，建筑施工企业工程占款规模
较大、融资成本较高的问题依然会是常态。
4. 行业的资本特征与融资环境
建筑施工行业资本密集程度相对较低，具有较明显的
轻资产特征。虽然一些细分行业对资本实力的要求较高，比
如隧道工程企业需要盾构机、航道工程企业需要大型工程船
舶等，但大部分建筑施工企业资产集中在由应收账款、预付
款项、存货及其他应收款构成的流动资产中。未来随着BT、
BOT项目的增多，建筑施工企业对资本的需求也越来越大，
其轻资产的特征或将有所改变。
债务融资建筑施工企业流动资金来源之一，由于盈利
能力较弱以及轻资产等特点，建筑施工企业融资主要集中在
银行贷款这一渠道，易受信贷政策影响，建筑施工企业普遍
存在一定利息负担和利率敏感性，且转移成本的能力较弱。
同时，建筑施工企业借贷条件差异较大，规模较大的央企、
国企融资较为便利，融资渠道也相对多样，但规模较小的民
营企业融资难度相对较高，多使用抵质押及担保等融资手
段。但近年来，建筑施工企业融资渠道不断拓宽，除了传统
的银行贷款和上市融资外，越来越多建筑施工企业开始使用
短期融资券、中票票据及公司债券等债务融资工具。未来，
随着BT、BOT模式的推广，相关配套借款及以相关资产为
基础的资产证券化或将成为建筑施工企业新的融资渠道。
5. 政府管制和法律风险
建筑施工行业在国民经济中处于基础地位，是中国基
础设施建设和解决就业问题的重要载体。中国政府支持建筑
施工行业的发展，在产业政策上以鼓励扶持为主，鼓励工程
总承包模式推广，提升建筑施工行业的技术水平和核心实
力。
在高度分散的行业结构下，建筑施工行业市场竞争激
烈，同时，法制和管理体制的不健全也造成了诸如地方保护
主义、不规范招投标、垫资和拖欠款等市场秩序混乱现象。
建筑施工行业企业可能面临法律风险来源于工程质量安全、
工程款回笼及农民工工资等方面，在业务经营过程中会在上
述方面涉及法律诉讼。
中国不断加强建筑市场监管，规范建筑市场秩序，建
筑施工行业也是国家落实节能环保政策的重点领域之一，未
来建筑施工企业或将加大该方面的投入，进一步提升建筑施
工企业的技术能力。
规模
经营规模是
建筑施工企业获
得优势竞争地位
的关键因素。
竞争地位 本部分的信用风险衡量将从以下几个信用要素进行分析评估： （一）规模 建筑施工企业的规模可在较大程度上反映出其综合实力。第一，建筑施工行业具有周期性且竞争激烈，同等条件下，具有规模较大和突出市场地位的企业在项目承揽、原材料采购、获取外部支持等方面占有明显优势，更能抵御行业景气程度下降周期内的经营和财务风险。第二，具有较大业务规模的建筑施工企业在勘察设计、物资采购、施工技术、项目管理等方面综合配套能力较强，有能力以工程总承包商的身份承揽工程项目，尤其是投标投资规模大、施工期长、
技术水平要求高、盈利水平较高的大型项目。此外，采用施
工总承包模式的大型建筑施工企业能够建立和维系相当规
模的分包商网络，在此模式下，总承包企业可仅承担合同中
较少的施工业务而由各专业分包商承担大部分业务，使其资
市场地位
建筑施工企业
的市场地位主要考
察企业在其专业领
域中的综合排序及
工程管理情况，同
时将市场份额及进
入细分市场的壁垒
纳入考虑。 产盈利能力更强，从而具备更强的竞争优势。 （二）市场地位及声誉 建筑施工企业在其主要专业领域的市场地位及声誉对其业务开展有重要影响。在这里新世纪评级将主要专业领域定义为企业所有业务领域中收入占比最大的业务领域，地域市场界定为所评建筑施工企业专业领域从事经营活动的主要地域。首先，在其专业领域市场地位较高的建筑施工企业有较强的市场影响力，在业务承揽中具有一定优势。其次，
市场地位较高的建筑施工企业往往具有较强的上下游谈判
能力及现金流管理能力，由于在施工前期业主预付款项不能
及时到位而由建筑施工企业预先支付资金的现象十分普遍，
工程承包方的资金实力越来越受到重视，市场地位较高的建
筑施工企业在融资方面具有相对优势。
（三）技术能力
技术能力是建筑施工企业施工、技术人员储备及科技
技术能力 研发水平的综合体现。对于水利水电、电力、冶炼、化工石建筑施工企业油桥梁以及通信等专业化程度较高的建筑施工领域，技术能的技术能力主要通力是建筑施工企业的核心竞争力。随着中国建筑业的不断发过施工资质反映。 展，房屋建筑、公路等相对专业技术要求较低的细分行业对
建筑施工企业的技术能力要求日益提高，诸如冻土区域公路
项目和超高层建筑项目明显增加。总体而言，技术能力对于
建筑施工企业的重要性不断提高。
建筑施工企业的资质直接反映了它在规模、资金、项
目管理、技术人员储备、专利工法等方面的综合实力，决定
了企业施工业务可开展的范围，资质等级越高，可承揽的单
个项目规模也越大，同时资质种类越齐全，可承揽的项目种
类也越多，是区分建筑施工企业技术能力的重要指标。中国
从2001年开始进行建筑业资质管理改革，把建筑施工企业
资质分为施工总承包、专业承包和劳务分包三个序列，按照
工程性质和技术特点分别划分为若干资质类别，各资质类别
按照规定的条件划分为若干资质等级。2007年3月，建设
部对原施工总承包特级资质标准进行了修订，以规范对施工
总承包特级企业的资质管理，引导企业成为技术含量高，融
资能力强，管理水平高的龙头企业，促进建筑施工企业向工
程总承包发展。此外，新世纪评级也会考虑建筑施工企业的
获奖情况（如鲁班奖、詹天佑奖等）。
（四）业务多样性
业务多样性
建筑施工企业
业务多样性主要体
现在工程施工领域
多样性、工程施工
地域多样性及工程
业主多样性，多样
化的业务有助于其
增强业务稳定性。 建筑施工行业周期性明显，建筑施工企业抵御行业景气程度下降周期内经营风险和财务风险的能力是判定其信用级别的重要因素。建筑施工企业的业务多样性可以理解为工程施工领域多样性、工程施工地域多样性及工程业主多样性。多元化的业务结构有助于提升企业对单一业务、单一地域、单一客户的抗风险能力，具有良好的业务多样化经营的企业在不景气时可以更灵活地调整业务结构，有助于平滑企业的收入波动，降低单一细分市场的波动性对企业整体经营
的影响，增强业务稳定性。
工程施工领域多样性通过建筑施工企业所覆盖的工程
类型数量。由于中国建筑施工企业历史形成的专业化特征和
不同建筑专业领域的进入门槛不同，某些专业化建筑施工企
业业务可能更集中于某一进入门槛较高的专业领域，并已形
成较强的专业优势和竞争力，这部分信用优势已在上一评级
因素：“市场地位与声誉”中予以体现，而本评级因素的侧
重点在于业务多样化和风险分散化，因此，过度专业化于某
一领域反映了这一方面的信用劣势。事实上，传统专业化建
筑施工企业到更多专业领域参与竞争已经成为中国建筑行
业的一大趋势。新世纪评级以建筑业在国民经济行业分类中
的二级类别作为专业领域的判别标准。
地域分散度主要根据建筑施工企业在国内不同地区和
境外的收入占比来衡量，地域划分按中国东北、华北、华东、
西北、西南和中南（含海南省）地区以及境外每个国家来划
分。由于历史背景和发展定位的不同，建筑施工企业的经营
一般存在一定的区域性。目前建筑施工企业广泛从事跨区域
经营，一般来说，建筑市场区域分布越广，越有助于企业分
散单一区域经营风险，但分散程度要取决于各区域自身的风
险大小、区域收入结构以及各市场区域间的联动性。另一方
面，由于各区域的市场竞争环境、经济环境不同，企业在不
同区域内面对的经营风险差异较大，其中由于海外建筑业的
法律环境、技术标准和管理方式等均与国内有较大差异，加
之政治风险和汇率风险的影响，一般海外建筑市场的风险较
国内更大。
工程业主多样性主要考虑建筑施工企业业主的分散
性，通过企业前五大客户收入在总收入中的占比来衡量。该
指标衡量建筑施工企业是否过多地依赖少数几个业主（工程
项目），如果大型工程项目占据了建筑施工企业建筑业务收
入的过高份额，则存在风险过度集中的问题，可能使建筑施
工企业业务因单一业主的信用问题受到重大影响，或使建筑
施工企业收入随重大项目的结算出现大幅波动，或其因签订
固定成本合同而面临建筑材料涨价的风险。在实际评级过程
中，新世纪评级也会考察工程项目业主的信用水平。
新世纪评级认为，建筑施工企业进行纵向一体化投资，
如投资上游建材业务或下游房地产业务，使主营业务结构发
生较大变化，这并不会降低企业的业务风险；反而因为企业
的主营业务发生变化，新世纪评级会更关注企业的核心竞争
力是否因此而降低。
（五）业务增长保障性 业务增长保障性
建筑施工企业正如前文提到的，建筑施工企业评级的核心是判别其
的业务保障性主要抵御行业景气程度下降周期内经营风险和财务风险的能力，通过项目储备和工而业务增长的保障性是其中一个关键因素。
程款回收两方面分建筑施工企业的业务保障性主要包括项目储备和工程析。 款回收两方面。项目储备在一定程度上反映了建筑施工企业
未来可能的经营收入。一般说来，储备项目数量越多，未来
可能的经营收入规模也越大，企业经营风险也越小。因此需
要关注受评企业的项目储备情况。企业的储备项目也可能面
临一定的市场违约风险，储备项目数量的多少以及质量的高
低 对企业未来收入实现有较大影响。对于储备数量的多少，
要结合自身施工能力和年度收入规模综合评价。对于储备项
目的质量判断，新世纪评级认为应结合外部经营环境、业主
的资信水平、施工项目的发展前景、已获得预付工程款情况
等因素，对储备项目潜在的市场违约风险进行分析。工程款
回收是建筑施工企业经营管理的核心，工程款回收的效率直
接关系到企业后续项目的开展，对其业务持续经营直接相
关。中国建筑施工行业本来就有比较严重的拖欠工程款的问
题，近年来EPC、BT、BOT等模式日渐兴起，建筑施工企
业垫资问题凸显，面临的资金回笼风险亦随之提升。
盈利能力/同业比较
盈利是建筑施工企业净现金流的来源和长期经营的基
础，是企业偿债能力的根本保障。盈利能力分析考量了企业
盈利能力的强弱及稳定性，一般来说，在同样的债务压力下，
企业的盈利能力越强，其财务风险越低。
由于激烈的市场竞争，建筑施工企业盈利水平普遍较
盈利能力
新世纪评级
在考察建筑施工
企业盈利能力强
弱的同时，但也关
注其盈利稳定性
以及与主业业务
模式的匹配程度。 低，新世纪评级在考察行业内企业的盈利时希望重点考察主营业务的盈利水平，并剔除政府补助等因素的影响，故新世纪评级采用毛利率这一指标对行业内企业的主营业务盈利情况进行考察。毛利率是衡量企业盈利能力的基础指标，为营业毛利与营业收入之比，毛利率越高则说明企业的业务承揽、成本及费用控制的能力越强。 近年来，国内建筑施工企业越来越多地参与EPC、BT及BOT
等融资建设项目，行业整体盈利能力有所提升。考虑到建筑
施工行业资本投入逐渐增长的趋势，为了反映企业全部资产
获取收益的水平和企业获利与投入产出情况，新世纪评级还
采用总资产报酬率和净资产收益率指标作为衡量企业运用
资产产生利润的效率。
公司治理与战略
管理
建筑施工企
业的公司治理与
战略管理关注的
重点在于控股股 公司治理与战略管理 本部分主要考察公司内部管理情况，新世纪评级把企业的公司治理与战略管理归为定性指标，考察的范围包括公司治理、公司管理和战略管理。 （一）公司治理 良好的公司治理结构有助于确保建筑施工企业发展战
东及实际控制人
状况、项目管理能
力及企业战略的
合理性。 略和经营决策的科学性、合理性，亦有助于企业经营目标的实现和管理制度的贯彻执行，降低其经营风险。一般情况下，治理结构制衡度越高，完整性越好，管理权利越分散，则企业的监督机制越有效，经营风险越低。中国中大型建筑施工
企业内部从集团总公司及事业部到下属各级子公司，组织结
构层次较多，管理链条比较长，公司治理的重要性就更为凸
显。
中国建筑施工企业性质包括央企、地方国企，民营企
业及外商控股企业等，不同性质企业的公司治理结构、其实
际控制人的可追溯性及控股股东的财务透明状况是实际评
级中考察的重点，特别是被评企业在控股股东体系中的地位
和对于关联资金往来的治理情况需要特别关注。
（二）公司管理
建筑施工企业业务具有周期性，同时面临市场竞争激
烈，盈利水平较低，内部管理对企业的持续稳定非常重要。
建筑施工企业经营采用项目制，项目管理是公司管理的核
心。企业对于单个项目的管理，涉及合同评审、材料采购、
安全生产管理、质量管理及资金回笼等众多方面，其项目管
理能力会影响项目的盈利状况和运作效率，进而对企业整体
盈利和效率产生影响。随着企业经营规模的扩大，项目数量
不断增加，企业对项目的管理控制难度增加。近年来建筑施
工企业越来越多地采用项目的资金统一管理和材料采购集
中管理，这有利于企业资金周转和降低采购成本，提升企业
盈利能力。
（三）战略管理
战略规划对企业的发展方向具有决定性影响。一般情
况下，企业的发展方向越清晰，战略规划越适合行业发展的
方向和符合企业自身实际状况，企业实现战略的条件越充
足，企业 实现战略目标的可能性越大，对企业未来发展越
有利。对于建筑施工企业，其发展战略目前主要围绕施工业
务多元化的开展，包括业主、类型及地域的多元化，以降低
经营风险。出于提升盈利能力的考虑，近年来越来越多企业
参与BT、BOT等融资建造业务，上述拓展都可能导致企业
资金周转难度加大和债务负担的上升，企业战略的合理性及
其与发展模式的匹配程度是建筑施工企业战略管理的核心
问题。
财务风险 风险容忍度/财务政策 建筑施工企业以工程项目的建设为业务运营的核心，
风险容忍度/财务
政策
新世纪评级
主要通过信用管
理、融资管理、运
营资金管理等方
面考察建筑施工
企业财务政策方
面的风险。
其对于应收账款、货币资金及债务的管理制度尤为关键，可以体现企业的风险容忍度。近年来由于中国固定资产投资增速总体较高，一些建筑施工企业为把控市场机遇，采取了较激进的财务政策，通过杠杆进行迅速扩张业务规模，导致应收账款及刚性债务规模快速攀升，企业流动性紧张，这将使企业的经营稳定性明显下降。另外，企业对利润的分配可以看做企业的资金流出。若企业未分配额较大，其分配行为可能会对企业形成一定的财务压力。 新世纪评级把建筑施工企业的风险容忍度/财务政策归为定性指标，考察的范围包括应收账款规模、增速和坏账情况，融资规模、融资渠道和负债的期限结构，资金分布结构，投资增速、结构和预期效益情况以及未分配利润情况等。 会计政策
企业会计政策的一致性和可比性是评级机构进行企业
信用质量和信用稳定性分析的基础。会计政策的不同将直接
影响财务报表对企业实际经营成果的反映和企业间财务数
据的比较。在信用评级的分析中，各财务比率的比较是分析
企业财务风险和相应经营状况的重要方式。同一行业不同企
业在具体会计政策的选择上也可能有较大的差异，如果单纯
依据企业提供的财务数据进行分析会影响同行业内企业财
务数据之间的可比性，进行影响对受评对象财务风险的判
断。在某些情况（如企业的会计政策具有较大的特殊性）下，
新世纪评级会对发行人财务报告上的数据进行调整，使受评
企业能够在同一口径下进行分析和比较。
目前，中国建筑施工企业基本执行相同的会计准则，
并由专业的审计机构进行审计，其对财务报告的审计意见是
分析财务信息质量的重要考虑因素。另外，根据建筑施工企
业的业务特点，新世纪评级关注应收账款（及其坏账计提）、会计政策 会计政策的一致性和可比性、会计数据的异常变动和会计信息的质量是关系到建筑施工企业财务数据分析的
真实性和有效性，其他应收款、存货、刚性债务、营业收入/成本（含 BT、
BOT业务的会计处理方式）的初始计量及后续会计处理，是进行财务风险
分析毛利率及经营环节现金流同企业实际业务状况的匹配分析的基础。 程度。
会计信息质量是企业会计政策执行的重要体现。新世
纪评级将根据审计报告意见、会计数据的变动或异动情况，
对企业的信用质量和稳定性进行评价。对于非标准的审计意
见、会计数据的变动或异动对企业信用产生负面影响的，将
对企业信用质量和稳定性给予合理的信用负面评价并形成
相应的信用减分。
现金流状况
现金流为企业偿还债务的直接来源，新世纪评级认为
对现金流的分析比盈利能力更能揭示发行人债务偿还能力
的强弱。建筑施工企业的工程款收支管理是其项目管理的重
点之一，具体而言，新世纪评级需要考察企业工程款回笼与
合理利用原材料及劳务供应商信用的能力，而经营性现金净
流量为上述两方面的综合体现，是企业偿还债务的主要长期
来源，因此需要在分析中重点考察。一般而言，建筑施工企
业经营活动现金流呈现“大进大出”的特点，现金流净额受
工程回款、关联方资金往来、施工周期的影响较易波动。在
经营环节现金流的分析中，新世纪评级需重点考察企业的经
营性现金净流量与自身债务水平的覆盖程度以及经营性现
金流入同营业收入的匹配程度。此外，对建筑施工企业经营
活动现金流的分析不能仅采用某一年的数据，要结合多年的
数据进行综合评判。
由于经营活动现金流量净额波动较大，建筑施工企业
需对外融资以保障资金正常周转，因此企业筹资活动较频
繁，需关注企业历史筹资活动现金流入量以分析其融资能
力， 并结合授信额度等外部流动性支持来综合分析。一般
而言，建筑施工企业对外投资活动较少，相应投资活动现金
流规模较小。近年来国内建筑施工企业参与的BT、BOT项
目不断增多，由于该类融资建设项目前期投资现金支出在投
资环节现金流中核算，新世纪评级也关注企业投资环节现金
流出情况及非筹资环节现金流情况，从而了解企业在项目投
资方面的资金压力。 现金流分析 现金流为建筑施工企业偿还债务的直接来源，新世纪评级主要关注建筑施工企业的现金流对其债务的覆盖程度。
负债结构和资产
质量
负债结构关
系到建筑施工企
业短期和长期的
偿债压力。资产质
量不但会体现企
业经营的效率，而
且其可变现能力
会影响企业的偿
债能力。
负债结构和资产质量 财务杠杆水平体现出建筑施工企业的财务政策，偏离行业平均水平较大的财务杠杆水平意味着过于保守或激进的财务政策以及企业自身财务弹性较弱，其中激进的财务政策可能带来较大的财务风险，而保守的财务政策可能会使企业失去发展机会，也不利于未来的发展。另外，新世纪评级也关注表外数据（包括租赁、担保以及其他或有负债等）对企业的信用水平产生的影响。 由于建筑工程结算流程复杂、时间较长，且项目业主处于强势的甲方地位，要求建筑施工企业垫资施工、项目结算后延迟付款的现象较为普遍，建筑施工企业由此产生了大量的经营性应收款项。与此同时，水泥、钢材等建材的采购
结算条件较为严格，建筑施工企业向其转移资金压力的能力
较弱，上述情况导致建筑施工企业的资金周转压力较大，外
部银行融资是其周转资金的重要来源。总体看，建筑施工企
业的总负债规模较大，财务杠杆水平较高。
资产质量是企业经营能力的保障。企业资产账面价值
与实际价值不符，造成企业实际债务负担与财务指标表现差
异显著，进而影响对企业债务负担和偿债能力的分析和判
断，并有可能影响企业未来的盈利能力。在判断资产质量时，
新世纪评级会考虑资产的实际价值。
建筑施工企业具有轻资产的运营特征，流动资产在资
产总额中的占比较高，其中，流动资产主要集中于货币资金、
存货和应收款项科目，非流动资产主要是施工设备，其保值
和变现能力较低。新世纪评级关注流动资产的构成和实际的
周转效率。建筑施工企业为保持正常的投标和材料采购需要
维持较大规模的货币资金，较少的货币资金可能导致企业周
转困难。建筑施工企业应收款项总规模较大，其质量的高低
主要取决于债务人的信用品质，可从账龄的角度分析该类资
产的回收风险，一般情况而言，账龄较长的应收款项占比越
高，整体的回收风险较高，相应的资产质量较差。此外，建
筑施工企业的存货主要包括在建未完工以及已完工未结算
的工程项目，其中已完工项目的结算效率会影响 其成本结
转和收入实现，亦需要关注其周转效率。
流动性/短期因素
建筑施工企业的资产和负债一般集中于流动性科目，
因此新世纪评级认为流动性也是考量企业信用情况的重要
指标之一。流动性主要考虑流动资产变现和企业偿还短期债
务的能力。
由于建筑施工行业周期性波动较大，日常运营对资金
流动性
建筑施工企
业的流动性主要
考虑流动资产变
现能力和对流动需求量较多，行业内企业往往需要保有一定的现金存量。这样虽然会对企业的资金使用效率产生一定的影响，但在抵御周期性风险方面是必要的。另外，大部分行业内企业为非国有企业，外部的流动性支持一般，在企业因经营资金周转或行业景气程度下降而出现短期资金需求时，通过银行短期融
自有资金和较易变现的流动资产。因此，新世纪评级在衡量
企业的流动性时会考虑企业现金及现金等价物、较易变现流
动资产和流动资产对流动负债的覆盖水平。
15 其资金来源首要为负债的覆盖程度。 资进行资金的周转具有一定的不确定性，
其他考虑因素
除上述之外，新世纪评级还会考虑股东以及政府的信
用支持以及企业其他有利的自身及外部因素对建筑施工企
业整体信用质量提升的影响，并作为加分项纳入评级分析。
不同的建筑施工企业的隶属关系、股东实力存在很大
差异，所获得的外部支持力度也不尽相同，新世纪评级对建
筑施工企业外部支持主要关注：股东或相关政府背景、与股
东或政府关系紧密度度、历史所获得股东和政府支持的类型
和规模、融资担保、未来股东的资金注入计划等。另外，新
世纪评级也可通过股东对企业盈余分配的处理方式来评价
其支持意愿。
此外，在实际评级过程中，新世纪评级也会关注企业
的重大特殊事件（历史债务违约、重大兼并收购、股权转让、
管理层重大人事变动、公关危机、重大事故等）对企业信用
质量的影响。
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